中信证券：北交所的建立预示着“洼地崛起”的可能，关注“三大主线”

　　北交所将聚焦“专精特新”，完善多层次资本市场，着力提高直接融资占比，发展创新型中小企业。根据建设原则，北交所将与上交所、深交所错位发展，科创板、创业板、北交所以及新三板创新层、基础层将形成对不同成长阶段和不同类型的科技创新型企业的支持链条。这样就有利于形成创投基金和股权投资基金—区域性股权市场—新三板—交易所市场的全链条服务体系，持续支持中小企业科技创新。北交所也将整体平移精选层各项基础制度，建立更契合创新型中小企业特点的发行上市制度和信息披露制度。

　　北交所的建立预示着“洼地崛起”的可能，可关注：精选层挂牌公司，新三板的专精特新“小巨人”，潜在晋层精选层的创新层挂牌公司。沿着主线，我们优选出估值性价比、赛道景气度叠加的受益标的。

　　新三板、北交所将形成全链条服务体系

　　资料来源：证监会，中信证券研究部

　　支持创新型中小企业发展

　　产业转型升级背景下，我国大力支持创新型中小企业发展。创新型中小企业面临融资难、融资贵等问题，因此，推动产业转型升级与提升直接融资占比是一体两面的发展趋势。

　　北交所聚焦“专精特新”中小企业，与新三板形成全链条服务体系，建立更契合创新型中小企业特点的发行上市制度和信息披露制度。

　　支持创新型中小企业发展

　　是我国产业升级战略的重要组成部分

　　资料来源：新华网、中国政府网，中信证券研究部

　　我国中小企业已形成较为完整的层级划分

　　资料来源：工业和信息化部网站，中小企业总数量为2018年底数据

　　发行、监管、交易、退市制度

　　北交所将整体平移精选层各项基础制度，相较于深交所创业板、上交所科创板，北交所将建立更契合创新型中小企业特点的发行上市制度和信息披露制度。

　　1）融资条件：北交所将整体平移精选层发行条件，聚焦“专精特新”中小企业，重点支持先进制造业、现代服务业等领域的中小企业。

　　2）交易规则：北交所总体延续精选层较为灵活的交易制度，进一步降低投资者准入门槛，将从精选层的100万降为50万，与科创板投资者准入门槛保持一致；北交所将实行连续竞价交易，在新股上市首日不限制涨跌幅，次日起涨跌幅限制为30％以内，进一步增加市场弹性；在交易数量、市价申报、有效申报价格范围等方面，北交所则基本与主板、科创板、创业板保持一致。

　　3）监管：北交所除了遵循证券法、公司法构成的上市公司监管法律框架以外，将会延续精选层更加契合中小企业实际的监管制度。

　　4）退市安排：北交所将维持有进有出、能进能出的市场生态，构建多元化的退市指标体系，完善定期退市和即时退市制度。

　　北交所、科创板、创业板定位各有侧重

　　资料来源：证监会、深交所、上交所、北交所、中信证券研究部。

　　相较科创板、创业板，北交所上市财务指标有所放宽

　　资料来源：深交所、上交所、北交所官网，中信证券研究部，存在差异表决权企业、红筹企业在科创板、创业板上市另有标准，北交所暂未涉及。

　　北交所、科创板、创业板、主板交易规则有所差异　　

　　资料来源：证监会、深交所、上交所、北交所、中信证券研究部。

　　北交所的建立预示着“洼地崛起”的可能

　　北交所聚焦专精特新“小巨人”企业。精选层挂牌公司将直接平移至北交所上市，“中小”特点突出，目前估值水平仍然相对较低，盈利能力相对较强。根据我们的统计，截至目前新三板共有370家挂牌公司被认定为专精特新“小巨人”企业。

　　北交所降低投资者准入门槛，预计未来精选层、创新层流动性将进一步被激活，带动换手率、估值水平的修复。

　　投资策略“三大主线”

　　主线一：精选层挂牌公司。预计精选层挂牌公司将于北交所开市后直接在北交所上市，因此有望成为第一批受益于“北交所”的公司。目前精选层66家挂牌企业中有5家正在申请转板，剩余61家有望直接在北交所上市。此外，截至9月30日，有10家创新层挂牌公司已经经过核准，将于近期晋层至精选层，也值得重点关注。

　　主线二：新三板的专精特新“小巨人”。北交所的定位是服务创新型中小企业，尤其会聚焦“专精特新”。目前新三板共计有370家专精特新“小巨人”挂牌公司，其中基础层、创新层中分别有223、135家。根据我们的分析，专精特新“小巨人”挂牌公司具有更加重视研发、创新能力较强，更专注于细分市场，往往具有较强盈利能力。

　　主线三：潜在晋层精选层的创新层挂牌公司。北交所后续上市公司将主要来源于在全国股转系统连续挂牌满12个月的创新层公司。因此在创新层中存在一些“小而美”的创新型企业，未来很有望于北交所上市，进一步拓展发展空间、激活流动性，这些创新型中小企业也值得提前进行重点关注。

　　主线一：精选层挂牌公司　　

　　资料来源：Wind，中信证券研究部，备注中“创新层”指目前属于创新层但已通过精选层核准，“小巨人”指属于专精特新“小巨人”，截至9月30日。

　　主线二：新三板的专精特新“小巨人”　　

　　资料来源：Wind，中信证券研究部，截至9月30日，以上挂牌公司皆是专精特新“小巨人”企业，截至9月30日。

　　主线三：潜在晋层精选层的创新层挂牌公司　　

　　资料来源：Wind，中信证券研究部，以上挂牌公司目前皆属于创新层，截至2021年9月30日。

　　风险因素

　　新冠疫情反复：若海外疫情蔓延超预期，将影响全球供应链稳定性，同时可能导致宏观经济修复不及预期，影响全球需求复苏。

　　美欧出台不利于我国企业的政策：若中美贸易摩擦加剧，关税抬升及贸易壁垒可能对我国全球性竞争优势企业的海外业务造成不利影响。同时，美国、欧洲等主要经济体目前加息预期较强，利率上升尤其会压制成长性更高的创新型企业的估值。

　　北交所制度规则落地节奏不确定的风险：目前已经制定了北交所相关的大部分文件，但针对如募集资金使用、特别表决权公司上市条件、限制行业清单等规则以及相应发布时点存在不确定性，这对于制度变革类主题发酵节奏存在不确定性。