雅居乐再次出售项目换利润，何时能重回正轨？

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12月18日，雅居乐发布公告称，与中国平安达成协议共同对合作地块进行投资开发，中国平安深圳市盛露企业管理有限公司将出资7.33亿元以收购雅居乐旗下惠州白鹭湖旅游实业开发有限公司15%股权，并向其出资9.33亿元。

根据合作协议，雅居乐与中国平安将按51:49的比例共同对七块合作地块进行投资及开发，占地面积约58万平方米。雅居乐表示，订立合作协议对该公司及股东整体有利，原因是此举可分散其财务风险。预期于完成后，该公司将会录得估计收益约人民币7亿元。

去年12月，雅居乐也曾与中国平安达成类似协议。当时公告中称，中国平安旗下深圳喻创公司出资9.88亿元以收购雅居乐旗下惠州市惠阳雅居乐房地产开发有限公司22%股权，并向其出资9.88亿元。今年2月，又改成以13.94亿元收购34%股权，出资额则降至5.81亿元。根据协议，双方将共同开发六个地块，总用地规模约59万平方米。

看似简单的交易背后，是雅居乐的“别有用心”。但在销售乏力、战略失误的基本面上，通过出售项目“临时抱佛脚”显然不是长久之策。

股权换利润背后是销售疲软

今年上半年，雅居乐交了一份差强人意的成绩单。营业额271亿元，同比增长12%；净利润同比增长37.69%至59亿元；整体净利润率22%，较去年同期增加4个百分点，在业内排名靠前；归属公司股东的净利润51亿元，同比增长35%。

但财报显示，51亿元中有22亿元是前文提到的去年12月与平安的交易得来，另外还有4亿元是来源于一家合营企业转至附属公司的除税后重估收益。业绩会上，雅居乐副总裁潘智勇坦言，若剔除项目出售带来的收益，雅居乐的利润将因为毛利率的下滑而出现同比减少。

财报显示，上半年雅居乐的毛利润同比下降32%至82亿元，毛利率也较去年同期大幅下滑19个百分点，降至30%。雅居乐解释称，毛利润下降主要由于受多个城市“因城施策”的影响，土地及建筑成本有所增加。半年报显示，上半年雅居乐的销售成本大幅增长至189亿元，是2018年同期的1.6倍。

临近年底，上市公司纷纷出售资产以美化报表，这在业内已屡见不鲜，最常见的便是卖房。据不完全统计，今年四季度以来，已经有超过10家家上市公司发布公告出售旗下房产，最多的一家合计卖房401套，处置金额3.34亿元，影响归母净利润1.7亿元。

然而对以卖房为立身之本的雅居乐而言，显然需要别的办法，出售旗下项目股权便成为了最优选择，去年尝到甜头后，今年再接再厉，只是效果可能会大打折扣——预期收益仅7亿元，不及去年的三分之一。

事实上，雅居乐用股权换利润背后还有另一个原因——销售不及预期。去年，雅居乐未完成1100亿元的销售目标（1026亿元的销售额仅为目标的93%）。而今年雅居乐对自己也信心不大，1130元的销售目标仅比去年的1100亿多了30亿元，增长率不到3%。截至11月底，雅居乐已完成97%，全年达标将是大概率事件。

销售疲软，何谈营收与利润？无奈之下，只能另辟蹊径了。

值得一提的是，雅居乐这笔生意做得确实不亏，除了赚钱之外，还甩掉了烫手山芋。被雅居乐转让股权的项目公司，旗下项目曾被指建设及发售被明令禁止的独栋别墅数百套，涉嫌违法占地修建高尔夫球场等；2018年10月，又曾因被举报受到环保部门调查，可谓“多灾多难”。

布局失误导致掉队多年

雅居乐的财报没有说谎，其毛利润下跌甚至销售增长的疲软大部分要归因于政策。业绩会上，陈卓林坦言，毛利率下滑主要是因为高毛利率的海南项目入账减少。无需多言，海南项目入账减少，则是因为严格的限购政策；但另一方面，也是由于雅居乐布局过于集中，收入来源过于单一，且缺失政策敏感性及长远规划能力。

时间回到2007年与2008年。这两年，雅居乐在海南竞得多块优质土地，拿地成本远低于同一时期当地其它项目起拍价——2007年一期地块单价225元/平方米，2008年二期地块成本207元/平方米。雅居乐在其上建成了后来颇有名气的清水湾项目，完成后销售毛利率甚至超过50%，整个雅居乐的毛利率也被拉高至40%，而2016年雅居乐毛利率仅26%。

在销售上，清水湾项目也作出了重大贡献。2017年，该项目卖出近170亿元，拿下2017年度中国房地产项目销售冠军。当年，雅居乐全年销售额同比大增52%至897亿元，而清水湾项目占比近两成。

正所谓成也萧何，败也萧何，2018年4月，海南实施全域限购后，清水湾及雅居乐在海南的其它项目销售备受打击。数据显示，2018年前四个月，清水湾销售额约80亿元，而全年销售额为83亿元。2018年，雅居乐海南及云南区域销售额约195亿元，占总销售额的比例为19%；而2017年该区域销售额为200亿元，占总销售额比例的22%。2019年中期业绩会上，潘智勇透露今年上半年清水湾确认收入只有10亿元入账，占总收入的4.3%，而去年同期有90亿元的入账，占总收入40%。

为此，海南区域总裁简毓萍于2018年底被公司开除。虽然官方说法是简毓萍“贪污受贿”，但“贪污受贿”时间为2010年－2013年，却在此时“秋后算账”，有业内人士分析认为真正缘由其实是清水湾项目业绩不达标。据了解，2018年该项目的销售目标为120亿元。

此外，雅居乐似乎已经决定撤出海南，2018年及2019年雅居乐均未在海南收购土地。但截至上半年，其3927万平方米土地储备中，有1150万平方米位于海南，占比近三成，在几大区域中占比最高，其中清水湾项目仍有1069万平方米待售，曾经的得力干将却被驱逐，去化压力极大。

所幸雅居乐还有大湾区。虽然海南区域对雅居乐销售贡献不小，但华南地区才是雅居乐一直以来的主要收入来源。2017年，清水湾项目最火的时候，华南地区的地位也未被动摇，全年录得销售额350亿元，占总销售额的近四成，中山、广州、佛山分别占比16%、14%、5%，均位于大湾区；当年的新增土储也近半都在大湾区。尤其在大本营中山，雅居乐多年稳居销售第一的宝座。

2019年半年报中，雅居乐特别提到，集团位于粤港澳大湾区的土地储备为915万平方米，土地储备占比为23.3%。“随着中央政府对推进粤港澳大湾区建设发布了具体的实施意见及行动计划，本集团将受惠于该区巨大的未来发展潜质。”2019年上半年，雅居乐在大湾区拿地资金近15亿元，其中不乏溢价率高者，这让人不得不为其今后的利润率担忧。

此外，随着政策利好，头部房企纷纷开始着重布局大湾区，例如融创2018年在广深的销售额已经超过500亿，龙光、佳兆业等本土企业更是有千亿规模土储。竞争日趋激烈，拿地成本一路走高，而雅居乐又不具备资金优势，长期保持领先地位的难度日渐增大。

多元化业务发展不及预期

雅居乐1992年成立于广东中山。这一年，我国开启市场化经济改革，房子开始可以作为商品自由买卖，房地产企业如雨后春笋般诞生，而深圳、珠海等经济特区所在的广东受益于政策红利，房地产市场最为火热，雅居乐顺势而为，发展顺利。进入21世纪后，雅居乐开启全国性布局，势头愈加凶猛，直至与富力、恒大、合生、碧桂园被誉为“华南五虎”，风头一时无两。

前文曾提到，雅居乐于2007及2008年以极低的价格在海南拿下了后来成为清水湾项目的地块。事实上，雅居乐是打着“文旅”的幌子，才有机会以低于市场价的成本拿地。早在2009年，清水湾便曾凭借64亿的销售额成为全国知名的明星楼盘。尝到了甜头的掌门人陈卓林试图在云南腾冲复制清水湾的成功，最后却铩羽而归。

2012年，雅居乐开始“掉队”，销售额仅比2011年增长5%，排名从第11位降到了17位。2013年，国内刚需开始释放，而前期专注于旅游地产的雅居乐只能干瞪眼，排名降至18。2014年，雅居乐主席卷入政治案件，虽然最终顺利解决，但雅居乐从此元气大伤，再无当年模样。2015年，雅居乐销售额仅比2014年多出七千万。这四年，雅居乐均未完成当年销售目标。

值得一提的是，或许是多年受困于主业增长乏力，2015年，雅居乐提出多元化布局，开始转型。2016年，借助房地产市场火热行情，雅居乐重新开始发力，全年销售额同比增长19%至528亿元，目标完成率达115%。虽然对雅居乐而言，成绩已然不错，但相较前20房企34%的增长率而言依然有较大差距，在业内排名进一步跌至21名。

2017年，雅居乐虽再次凭借清水湾一鸣惊人，销售额同比大增70%，但无奈前几年落后太多，且同行也在加速冲刺，排名下跌至24名；2018年，雅居乐被政策打击又一次没完成当年目标，排名也跌至29。今年前11个月，雅居乐在全口径销售额及权益销售额榜单上排名26，在操盘销售榜上排名28。

所幸，雅居乐的多元化业务发展一直不错，目前已形成地产、雅生活、环保、教育、建设、房管、资本投资和商业管理八大产业集团多元并行的多元化格局。

最突出的要数物业管理企业雅生活，2016年起，雅生活业绩提升明显，收入较2015年提升31%，贡献10.69亿元；合约管理面积达到5756万平方米，较2015年上涨20%。收入增速高于管理面积的增速，说明雅居乐的物业正在有质量的良性发展。2017年，雅生活用10个亿收购绿地旗下物管子公司，拿到其手下5417万方的物管面积，规模进一步提升，营收同比增长21%至13亿元。

2018年，雅生活在港交所上市，全年为集团贡献营收21.3亿元，占集团总营收比例增加1.3个百分点至3.8%。今年以来，雅生活已经发起4宗并购，被并购的公司都是区域大型物业服务企业。拿新中民来说，其下属公司物管面积1.9亿平方米，参股公司管理面积1亿平方米，收购完成后，雅生活管理项目将突破3000个，在管面积将突破5亿平，跻身头部梯队。

最新数据显示，2019年上半年雅居乐物业管理收入同比上涨59%至22亿元，其中外界客户销售额15亿元，对企业总营收的贡献率达到了6%，同时盈利能力相比去年同期有所提升。截至2019年上半年，雅生活在管面积2.11亿平方米, 同比上升523%; 合约面积3.25亿平方米, 同比上升41%。在雅生活2019年的项目来源中，双股东雅居乐及绿地贡献的在管面积分别为24%和4%，也就是说，其物业规模的增长主要来源于第三方。 

其次是环保业务。环保行业具有净利率超30%的高收益优势，2016年雅居乐投资在环保业务上约20亿，收购了10多家环保公司，2017年又投资40亿。2018年环保业务营收翻3倍至6亿元，经营利润翻4翻至2亿元；目前已处于行业领先地位，未来或有拆分上市可能。随着政府近年来对环保事业的重视，以及PPP业务模式的逐渐成熟，对雅居乐的环保业务均形成利好，未来发展不可小觑。

2018年，雅居乐新构建了房管集团和资本投资集团，这两大产业集团均实现了当年成立，当年盈利。数据显示，2019年雅居乐计划在主业之外的非地产行业投入100亿，仅上半年就投资了约90亿元，新增30个非地产项目。另外，物业管理、物业投资及环保业务收入分别较去年同期上升了63.9%、4.9%及68.9%。

不过，尽管多元化业务占营收比例一直都在提升，但截至2019年上半年也才占到9%，与2017年业绩会上所提出的2018年预计可增长到14%-15%仍存在较大差距。而主业发展也不算顺利，雅居乐还需正确认识自身所处的竞争环境，在行业集中度越来越高的当下，为未来发展作出正确的长远规划。

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