大白马中国平安的“坠落”

文 | 奇偶派，作者｜墨初，编辑｜钊

很多人都没想到，浓眉大眼的大白马股中国平安，居然也“坠落”了。

截至2021年7月5日收盘，中国平安报价收于61.91元。较去年年末最高点暴跌33.59%，股价走势惨烈。短短半年时间，万亿保险巨头中国平安市值就蒸发了4000亿元。

更有两大股东先后“离席”，大笔抛售中国平安股票。

6月17日，平安集团发布公告称，卜蜂集团自今年1月1日至6月16日，累计减持公司H股约1.83亿股股份，占公司总股本1%。从去年3月至今，卜蜂集团已累计减持中国平安H股4.03亿股，套现约320亿港元。

一波未平，一波又起。行内私募大佬李驰，也在6月29日清仓中国平安。李驰何许人也，他是因长期重仓中国平安收益巨大而封神的A股初代网红，被国内股民调侃称为“李平安”，“中国平安的扫地僧”。曾表示“投资是场长途旅行，七年坚守中国平安”，可谓是中国平安的金牌铁杆粉丝。

为什么一时风头无两的白马股中国平安，如今却落得“姥姥不亲舅舅不爱“的境地，让我们来深扒一下藏在平安股价“坠落”背后的故事。

保险业集体遇冷？

根据表一数据显示，中国平安的季度营业总收入存在一定的规律性：第一季度>第四季度>第二季度>第二季度。2020年全年除了第一季度收入不如2019年外，剩下3季度收入均比上年要高。2021年一季度营业总收入为3403亿，比上年同期同比增加3.69%。

制图：奇偶派

根据表二数据显示，2019年中国平安扣非净利润逐季度下降，第四季度净利润只有198.7亿元，不及一季度一半；2020年第一季度对比上年同期同比暴跌了42.6%，之后第二和第三季度恢复正常，都比上年同期有所增加。表现最好的是第四季度，同比增加了1.02倍。2021年一季度扣非净利润为272.9亿元，同比增加了4.32%。

制图：奇偶派

就今年整个保险行业股市表现来看，肯定是不容乐观。截至今年6月30日，中国人寿半年跌幅为12.79%；中国人保半年跌幅为10.20%；中国太保半年跌幅21.77%；新华保险半年跌幅21.46%。

从行业跌幅水平分析，中国平安绝对是属于行业内跌幅最大的上市公司之一。

拿中国平安和行业内其他保险公司数据对比，2019年二季度中国平安和中国人寿营业总收入增速减慢，中国人寿增速甚至只有1.92%。最明显的就是2020年一季度，除了新华保险逆势增长外，其余所有保险公司营业总收入增速均是下降。

其中，中国平安跌破负数，说明该季度中国平安营业总收入对比上年同期不增反减。2020剩下季度，几乎都是一个增速放缓阶段，新华保险最为突出，在第4季度营业总收入对比上年同期不增反减。

2021年一季度，国内其他4家保险公司增速加快，唯独中国平安增速放缓。

制图：奇偶派

就表四数据来看，中国人寿扣非净利润有几次极速增长期。2019年第三季度扣非净利润同比增长449.55%，2020年第四季度扣非净利润同比增长1108.76%。

2019年第四季度，2020年第一季度这两个季度除了中国太保表现好点之外，剩下企业均是扣非净利润已连续2个季度对比上年同期增速放缓，其中也只有中国平安连续2个季度都是处于负数，说明中国平安这两个季度同比扣非净利润均是下滑。

2021年1季度，中国平安同比扣非净利润增速只有4.31%，仅高于中国太保的1.06%，但是同时期别的保险公司扣非净利润增速都大于30%。

制图：奇偶派

图表说明：由于图中有3个数据过大，但是为了剩下数据显示更为直观，所以图表Y轴设定还是以能够清楚看到关键数据为主，Y轴范围设定从-100%到200%。

2020年扣非净利润1431亿，比2019年1494亿还低。而且2020年一季度就只有中国平安一家公司同比营业总收入下降，2021年一季度的营收增速也不及行业其他公司。

2020年第一季度和第二季度，当行业其他公司要么增速放缓，要么扭负为正的时候，只有中国平安连续两个季度的同比扣非净利润下跌。2021年一季度扣非净利润增速更是只有个位数的增速，远达不到行业平均增幅。

总的来说，与同行业的保险公司对比而言，近年来的中国平安财务数据算不上出色。

寿险改革道阻且长？

提起平安的业务，寿险肯定是迈不过去“坎”。

作为平安的主营业务，2019年，平安寿险业务主营收入7170.85亿元，占全年收入比例61.35%。主营利润1089.39亿元，占比58.88%。

2020年寿险及健康险年主营收入不及上年，仅为7163.35亿元，占全年收入比例的58.81%。主营利润1072.71亿，利润比例达56.97%，也比去年要低。

5月31号，中国平安董事长马明哲在平安寿险二十五届高峰会上表示：寿险在经营，管理，营销，服务各方面暴露了不少问题，“重规模轻品质，重短期轻长期”，归根结底是价值观出现了偏差，需要从思想文化上正本清源，重塑价值，重新起步，平安寿险的第三次改革已是刻不容缓，别无选择！

事实上，最近两年平安最大的不确定性和看点就是上面提到的寿险改革。而这次改革归根结底落脚点在代理人制度。

1993年，AIA友邦在中国引入了个人人身保险业务营业执照制度，即代理人制度。在这之前，保险公司都是员工制，保险业务的好坏对员工来说并没有强大的驱动力。

引入该制度后，保险从业人员门槛降低，公司提供资源和产品，员工唯一需要做的就是把它卖出去，而且无成本，卖出之后还有提成，极大的刺激了保险推销员的销售热情。

但在这种制度下，存在两个隐患：

1、门槛低导致从业人员素质普遍不高。经过简单的培训就直接上岗，同质化的产品和销售话术，让人不胜其烦。有的推销员为了开拓新业务误导甚至欺诈客户，给客户带来巨大损失。

2、剥削下的金字塔。代理人存在等级之分，高级代理人会从低级代理人的单子里抽成，最底层的销售人员拿到手的提成会经过层层剥削。就算是遇到行情不好的时候，开不了单的代理人依旧会受到上层领导的施压。

于是，代理人离职率高的吓人。2018年，中国保险业代理人流失率达到了90%。

作为保险业改革的老前辈友邦，在2010年上市之初就开始了大刀阔斧的改革。主动缩减代理人规模，三年内缩减了36.7%，并招募高质量高学历的代理人。

这种改革制度明确了代理人的上升途径，不仅仅靠销售激励，大幅提高新代理人奖励和津贴，而且鼓励发展团队，注重团体的长期培养和配置。

友邦的改革之路并不平坦，也经历过改革的阵痛。2010年到2012新单保费增速由10%左右一度跌停到0。

但在之后，友邦的新业务增速取得了飞速提升，大幅超过了行业平均水平。就算在2018-2019年保险灾年，国内保险业出现负增长的情况下，友邦依旧维持了22.2%的增速。

无疑，友邦的改革已见成效。

但是传统代理人模式对于我国寿险来说，影响深远。即使中国平安想转型，也会在很长一段时间内难以摆脱其影响，更不用说缩减代理人之后，国内别的保险公司会趁机抢占更多的市场份额。

就像儒林外史所言，有人辞官归故里，有人星夜赴考场。

来源：中国平安2020年报

上图中的每一项数据，对比上年同期都是下降状态，以代理人活动率来说，49.3%说明一个月内，有超过一半的保险代理人没有开单。

保险代理人的平均每月寿险收入，也由2019年的5512元跌到4629元，下降幅度达16%。改革之后，员工平均工资反而下降，可想而知，员工积极性肯定会受打击。

仅2020年这一年，就有14.3万代理人离开了平安。

从中国平安2020年披露的财报数据可以看到，2020年新业务价值对比上年同期下降了34.7%，内含价值营运回报率也由2019年的25.0%降到14.5%，营运ROE也从40.5%下跌到35.0%。新业务状况堪忧。

新业务价值率的下降和营运ROE的下跌，会给平安公司中长期业绩表现带来下行的压力。

不仅如此，以平安寿险2020年元保费收入前五的保险产品来看，平安福终身寿险的退保金额明显偏高。2020年25个月保单续保率仅有80.9%，同比下降了6.2%；2020年13个月保单续保率仅有85.5%，同比也下降了2.3%。

一般而言，退保不能退回全部保费，只能退回保单的现金价值，而且退保之后再次投保时缴费标准会提高。

客户宁愿损失这一部分也要退保，个中原因耐人寻味。年报里给出的解释是受到新冠疫情的影响，部分客户因暂时的经济困难未续保，续期队伍线下面访服务受限，但这肯定不足以概括全部退保者。

举个简单例子，代理人的离职会带走部分客户，代理人自己的自买保险大概率也会退保，带走客户的后续保单退保率也会提高。

产品竞争力也是考虑因素之一。线下保险时代，客户可以接触到的保险产品和代理人有限，也缺少渠道去了解一个产品是否真的符合自己的需求。线上渠道的出现让信息变得越来越透明化，价格优惠和性价比高的产品很容易被推荐到用户面前，用户也会变得更加理性。

其实，对于行业龙头公司来说，敢于革自己的命，无疑是让人钦佩的。寿险改革的高难度，大家有目共睹。

改革的优势尚未显现，带来的弊端却已暴露无遗。

对于平安集团来说，数字代表过去，挑战还在继续。中国平安的寿险改革之路，道阻且长。

投资房地产踩雷？

作为一个用“万亿”来衡量的企业，平安集团的投资动向也牵动着市场的心。不过，过去这一两年，平安的投资情况，却十分惨淡。

当前，平安的投资主要分为债权类和权益类两大类，我们也从这两大类投资情况来分析平安的投资境况。

债权类：

平安的资产配置很稳健很保守。

截止到2020年年末，平安集团投资资产合计3.74万亿元。包括债券投资，债券型基金，优先股，永续股在内的债权型金融资产共计比例71.4%。股权类金融资产占比13.5%，同时平安持有2.3%的现金及其等价物和6.1%的定期存款来维持企业的流动性。

其中，债权型金融资产中债券投资达1.88万亿，包括政府债在内的1.61万亿。可以看到，债权投资占总投资比例非常大。

毕竟对于一个如此庞大的集团来说，投资稍有不慎就会为平安带来不可承受之重。稳健为主是肯定没错，无风险的政府债券上更是平安资产配置中的压舱石。

但是看一下十年期国债收益率：

明显可以看出来，2020年以来，由于宽松的货币环境，十年期国债收益率几乎一直处于下行状态。利率下行肯定伴随着折现率的下行，准备金会面临较大的压力，平安集团长期投资收益也必然下跌，这会对平安集团的经营带来阻碍。

权益类投资：

提起平安的股权投资，房地产必定是一个绕不开的话题。

据有关数据统计，中国平安不仅是碧桂园，融创，绿地，华夏幸福，旭辉集团，朗诗集团的二股东，还持有金地，保利，华润，绿地等多家房企的股票。

中国前二十大房企背后，不乏平安系的身影，难怪有网友笑称，平安是中国最大的房地产商。

6月28日，中国平安继续加码不动产投资，豪掷330亿收购凯德集团旗下资产。

为什么平安的权益投资这么青睐房地产行业？

用平安首席投资执行官陈德贤的话来说就是，“这些地产项目的久期较长，回报率较高，符合保险资金的配置需求。”

但是平安在投资方面的暴雷，让广大股民不得不质疑平安的投资能力。最大的一颗“雷”，当属华夏幸福。

中国平安分别在2018年和2019年分两笔投资华夏幸福，投入总计179.74亿元。

今年2月，中国平安对华夏幸福相关投资资产进行减值计提及估值调整金额为182亿元，对税后归属于母公司股东的净利润影响金额达100亿元。

在整个市场处于一个悲观预期，对平安权益部分投资持有相对谨慎的态度，担心华夏幸福未必是最后一个投资雷区的时候，平安又当起了“白衣天使”。

4月30号，平安正式宣布介入北大方正集团重组业务。

虽然平安方面表示，重组之后会将方正集团旗下的优秀医疗资源和平安保险专业能力，医疗科技紧密结合，进一步深化医疗健康产业战略布局，积极打造医疗健康生态圈。

但是参与企业重组业务自然要在管理结构，人员调整方面下功夫，会消耗较长的时间成本。而且方正集团本身也存在不少历史遗留问题，参与方正集团重组绝非易事。

在投资华夏幸福暴雷后，中国平安的这番重组操作也普遍不被投资者看好。

去年8月，国家人民银行及住房城乡建设部规划的房地产公司的三条红线和今年3月的集中化供地新政，犹如给了高负债高杠杆的房地产行业当头一棒，各大头部房企纷纷“榜上有名”。

对踩线的房企进行的有息负债规模限制，致使各大房企融资困难，不得不加快住房销售进行回款，以期尽快让红线转绿。集中化供地让各大房企在拿地方面出现碰撞期，必须有所取舍，而且高额的保证金和土地出让金对企业融资能力和现金管理能力提出了更高的要求。

房地产政策的持续收紧，让房地产企业处于一个下行周期，高杠杆房企面临很大的风险，中国平安将权益投资很大一部分押宝在房地产上，不得不让人捏一把汗。

写在最后

前几天和在平安工作的朋友聊了会，他吐槽说平安给他最大的感受就是“传统”。述职文化很重，经常性的开会总结复盘；早会千篇一律的打鸡血喊口号，员工评级新人永远在最后；绩效考核压力大，人员流动快；组织架构频繁调整，光这半年以来就换了两波领导。

诚然，平安的狼性考核文化是会淘汰掉很多业绩不好的人，但是也有可能会让一些优秀的人离开。寿险改革打造优秀的代理人团队，目前来看，还是很难。

平安公司基本面恶化情况主要是以下几点：大股东持续减持；寿险改革优势不显，弊端尽现；货币宽松政策导致国债收益率持续下滑，平安债权投资收益下跌；权益投资涉及太多的地产，收益前景让人堪忧。

在当前的资本市场，企图抄底平安无疑是火中取栗，需要等待行业周期和企业周期的回归。

但是对于一般大众而言，光凭“中”“国”“平”“安”这寓意满满的四个大字，就足以让人给予充足的信心。

或许，只能待到春暖花开，它才能平安归来？

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