圆心科技IPO：超9成营收或有政策风险，圆心惠保毛利率下滑到47.8%

图片来源@视觉中国

文 | 公司研究室，作者 | 刀客

近日，又一家医疗企业――北京圆心科技集团股份有限公司（下称“圆心科技”）正式向港交所主板递交上市申请，高盛、中信证券为其联席保荐人。

与时代天使（06699.HK）这样专注牙科的医疗机构不同，与微创医疗这样研发手术机器人的公司也不一样，与鹰瞳科技这样的AI影像诊疗机构更不相似，据了解，圆心科技是一家围绕疾病管理周期近乎全方位的医疗服务企业，包括院外综合患者服务、供给端赋能服务及创新医疗健康服务三大主业。

如果一定要做类比的话，圆心科技比较接近阿里健康、京东健康这样的互联网平台创办的医疗健康服务机构。当然，圆心科技创业6年就能做到目前这个规模，背后离不开腾讯这个大靠山，还有红杉资本这样敢于烧钱的机构。

即使如此，还是有不少人质疑：业务与阿里健康（00241.HK）、京东健康（06618.HK）、平安好医生（01833.HK）重合度很高的圆心科技，未来凭什么从这些巨头包围中出圈？

瞄准处方药外流，“院边店”业务占营收90%以上

人命关天。敢在医疗服务领域创业的，差不多都是业内资深人士，门外汉很少敢在这个领域试水。圆心科技创始人何涛，毕业于中央财经大学，创立圆心科技前，曾担任多年的健一网CEO，在医药领域深耕多年。

健一网是央企华润集团用心打造的医药流通平台，网下有华源大药房连锁店，能担任健一网CEO，可知何涛在医药业内也算是资深人士。

从健一网离职不久，2015年何涛就创立了圆心科技。提起圆心科技好多人可能不知道，但说起妙手医生，不少人倒是都使用过其APP。其实，两者是一家，妙手医生就是圆心科技在互联网医疗领域的品牌。

创业伊始，何涛干的还是卖药这个老本行，他瞄准了医院处方药外流带来的隐形市场。2016年，秉持“离处方最近的距离”的理念，何涛从设立“院边店”开始进行业务布局，建立起广泛的药房网络。截至2021年8月底,圆心科技旗下的251家药房覆盖全国30个省份、91个城市。

与此同时，趁着医疗机构互联网+浪潮，何涛创立妙手医生平台，开始发展线上问诊业务，开启互联网医患连接新方式。2017年妙手医生成为首批获得互联网医院牌照的互联网医院服务商。公开信息显示，妙手医生现合作的医生已超过25万名，平台日均访问量更是达到700万次。

由于起步早，又获得腾讯的背书、红杉资本等知名机构的扶持，何涛创业不到6年，圆心科技已成长为互联网医疗及慢病管理领域独角兽企业。

随着业务体系的搭建与完善，圆心科技业务规模快速增长。招股书显示，从2018年至2020年，它的营收分别为8.19亿元、23.52亿元、36.3亿元。到2021年8月31日止的营收36.12亿元，已逼近2020年全年营收。

值得关注的是，目前，院外综合患者服务的营收在圆心科技总业务收入中占比超过95%，为其支柱业务。具体来看，2018年、2019年和2020年，该项业务收入为8.08亿元、23.03亿元和35.37亿元，所占比例分别是98.8%、97.9%、97.5%。2021年前8个月，院外综合患者服务的占比也保持在了95.8%。

而所谓院外综合患者服务，主要包括药房及院外医疗服务，核心内容就是卖药，特别是医院外流的处方药。因此，说圆心科技依靠处方药外流起家，一点也不为过。但公司研究室发现，这一业务在带来高营收的同时，也占据销售成本的99%以上，导致了整体销售成本过高，从而拉低了公司的整体毛利率。

业务模式同质化严重，3年累计亏损超6亿

太阳底下没有新鲜事。

医院处方药外流这个市场，说起来隐秘，但圈里人早就心知肚明。何涛能想到，旁人当然也能发现，因此，这些年，趁着互联网医疗大潮，试水医院内外各项医疗服务的创业机构如雨后春笋班不断冒出。

同类机构多了，竞争自然就激烈。虽然已是互联网医疗及慢病管理领域独角兽企业，但事实上圆心科技绝不是躺赢的存在，随着阿里、百度、京东等互联网巨头的进入，圆心科技业务也不断受到冲击。

为此，圆心科技开始构建医、药、保、健的生态闭环，打造从“医”到“药”、从“消费”到“支付”、从“治已病”到“治未病”健康管理模式。不过，这与阿里健康、平安健康的3P理论（3P是指Patient，Provider，Payer），在模式上依然大同小异，没有什么本质差别。再加上丁香医生、京东健康等互联网平台以及共有医院的分流，这一切增加了圆心科技在模式上推进的压力。

而业务的同质化，不仅意味着竞争更加激烈，也拉低了公司利润甚至造成亏损。目前，盈利难成为医疗行业内的普遍现象，就算是已上市的京东健康、平安好医生也未盈利。

财报显示，阿里健康2021财年净利润3.427亿元，低于市场预估4.497亿元；京东健康2020年亏损达172.34亿元；平安好医生2020年亏损达9.485亿元。

具体到圆心科技，招股书显示，2018年-2020年公司亏损分别为1.18亿元、2亿元和3.63亿元，3年累计亏损6.81亿元，日均亏损62万元。2021年前8个月，圆心科技亏损4.62亿元，上年同期亏损1.77亿元。

处方药售卖或有政策风险，圆心惠保毛利率下滑到47.8%

圆心科技依托院边店，靠售卖处方药起家。不过，在招股书中，公司也提到，处方药的售卖需要进行严格的审查。处方药后续相关法律的改动仍存在很大的不确定性，在后续都将直接影响到圆心科技在线上平台的售卖。而药物作为圆心科技的营收支柱，对处方药售卖的限制，或将从根本上影响其整体营收的体量。

作为业内资深人士，何涛当然知道这其中的利害关系。因此，在围绕患者打通“医”和“药”后，圆心科技开始围绕就医场景进行创新服务。这其中就包括供给端赋能服务及创新医疗健康服务。

据弗若斯特沙利文数据显示，中国技术赋能的医疗健康解决方案市场规模在2023年将突破1万亿元，2026年突破两万亿元，这不断为新技术、产品的出现提供了可容纳的空间，也给圆心科技带来了新的奶酪。但财报显示，这方面的业务，目前在圆心科技的总营收中占比还很小，2020年仅有0.1%，2021年前8个月为0.3%。

面对与主营业务不赚钱的尴尬境地，圆心科技还加大了创新医疗健康服务方面的投入，值得欣慰的是，这方面的业务带来了更大的盈利空间。

事实上，圆心科技招股书中提到的创新保险业务主要为“圆心惠保”。圆心惠保涉及四类保险产品，即，为新特药设计的创新保险产品、普惠型商业医疗保险、带病险及药品福利保险。截至2021年8月末，圆心科技约为70家保险公司及7家再保险公司提供服务，与保险公司合作推出40余款新特药保险产品、协助在60余个城市中推出普惠型商业保险，并在自营平台中分销14项健康保险产品，

招股书显示，圆心科技创新医疗健康服务的收入由2020年8月31日止8个月的4660万元增加了205.9%，至2021年8月31日止8个月的1.426亿元，在全部业务收入中的占比已得到了3.9%。

2018年，创新医疗健康服务的毛利率可达到91.5%。不过，此后的两年中，毛利率则呈现下降趋势。2019年和2020年，分别为76.4%和72.1%。2021年前8月，该业务的毛利率已经降为47.8%。

显然，以圆心惠保目前的业务占比，暂时还难以让圆心科技的财务报表有很大改观，这类以卖药为主营的医疗服务类企业，公司上市后股价都曾出现大幅下跌。目前，微医赴港上市申请已失效，叮当快药等排队上市进展不明朗，圆心科技赴港IPO是否受港股投资者欢迎还真的不好说。

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