张奥平专栏|北交所的本质，是人才资本化

北交所是中国在新时代背景下的时代精神的体现。与传统生态相比，这个时代已经产生天翻地覆的变化。资本市场的大门，已经随着北交所的到来更加敞开，企业能够实现过去无法实现的资本化融资；之后该如何成为具备长期成长价值的企业，是今天所有企业家都需要去思考的新命题。

北交所是不是中国的纳斯达克

中国近一年来出现了多项政策调整，例如反垄断、防止资本无序扩张，整治教培行业，整治游戏文娱，促进房地产行业平稳健康发展，在高质量发展中促进共同富裕，等等。

为什么出现这样密集又强烈的调整？这背后是一个国家、一个经济体运行到一个新阶段的必然规律。

目前中国的人均GDP是1.1万美元左右，而在二战之后能够突破人均12375美元门槛、成为高收入国家或经济体的，全世界仅有十几个；

大量的国家、经济体再努力，再去追求生产要素发展、投资发展，使用“超常规”的货币政策、财政政策等，最终都无法跨过这个门槛，无法进入高收入行列，也就是落入了中等收入陷阱。

目前的中国，已经站在了这个门槛前，实现发展的换挡升级已经是一种必然且紧迫的需求。

为什么很多国家跨不过去这个门槛呢？背后的根本就是一个国家、一个经济体有没有实现最底层的经济发展动能的变革，或者说是驱动一个国家、一个经济体发展的动能变革。

迈克尔·波特在《国家竞争优势》中曾讲到，国家竞争力发展可分为四个阶段，这四个阶段代表了驱动经济增长的底层动能的不同，即：生产要素导向阶段（依靠资源或者廉价劳动力）；投资导向阶段（大规模产能扩张，政府主导）；创新导向阶段（激发市场微观主体创新发展活力）；财富导向阶段（更加强调公平而非效率）。

二战之后跨越中等收入陷阱、成为高收入国家或经济体的，毫不例外都走过了经济底层发展动能由科技创新驱动的阶段。

中国也不例外，也经历过中低端制造业兴起、基建投资和房地产投资火热的阶段，所以下一步怎么走，已经十分清晰。不然中国为什么开设一个科创板呢？为什么又要打造一个北交所，为创新型中小企业打造服务主阵地呢？这就是时代的必然、时代的选择。

我们不妨也看看美国，上世纪七八十年代，美国也曾经面临过跨越高收入门槛的问题。

为了实现由科技创新驱动的经济发展转型，美国曾经打造了一个战略，就是科技的“一体两翼”发展战略：“体”就是科技创新驱动经济为主体；一个“翼”就是产业端，就是举世闻名的科技创新公司的沃土——硅谷，从此诞生了，当今的世界科技巨头微软、苹果分别成立于1975年、1976年，都是在那个年代；

另一个“翼”就是融资端，就是今天的纳斯达克，它诞生于1971年，为的就是帮助产业端的硅谷科技创新型公司实现融资发展，苹果和微软也都在上世纪八十年代走进了纳斯达克。在美国这一系列的科技创新配套举措的助力下，美国人均GDP在1978年首次突破1万美元，后来没有丝毫阻碍，一路走高。

在复盘这些宏观背景与逻辑后，能不能推断北交所到底是不是中国的纳斯达克呢？

我认为，北交所是不是纳斯达克一点都不重要，重要的是看清北交所的价值是什么，以及企业到底应该如何去利用北交所带来的机遇。

无论把北交所类比成什么样的资本市场，我们都不要忘记它的初心和本质，让它帮助企业实现融资，实现真正的价值成长，这才是核心，是最底层的逻辑。

北交所就算是纳斯达克，也一定是1971年刚刚设立的纳斯达克，是专门帮助硅谷的科技创新型企业融资发展的纳斯达克，绝对不是现在的纳斯达克。

现在的纳斯达克是怎样的？一个数据可以作为参考，现在整个美股市场里，市值大于50亿美元的企业的数量占比是27%，这27%的企业占整个美股市场的市值将近94%，还占到了近一年成交额的87%，也就是说，其他大量企业没有流动性，没有定价，没有办法实现融资。

现在的纳斯达克到底好不好？有人觉得它好，因为它有苹果、微软、谷歌、亚马逊、特斯拉，但是另一面，过去两年间，赴美上市的中概股常常破发，上市也融不到资，那么它到底哪儿好？

归根结底，我认为，北交所设立的目的，绝对不是让企业白白去上市、融不到资金，无法实现发展，而一定会致力于提供普适性的价值，帮助众多早期的“专精特新”企业、创新型中小企业实现融资发展，这是中国要实现科技创新转型的必然。北交所的价值不言而喻，北交所的长期价值一定会大于短期价值。

北交所不重要，注册制改革后的趋势才重要

可以说，北交所的设立，只是中国资本市场这一轮大改革的一个点。这一轮大改革的本质是什么？是注册制，理解注册制比理解北交所要重要十倍、百倍。为什么这样讲？一定要弄清楚一个核心，就是资本市场注册制到底是怎么回事？注册制到底改了什么？

资本市场注册制改革的第一个核心趋势，是把企业上市标准从能不能赚钱改为了有没有资金认可企业值钱，关注的是企业长期成长价值的预期。

过去的《证券法》当中，一个企业能不能上市，重点是看企业的盈利能力；新《证券法》则把“持续的盈利能力”改为了“持续的经营能力”，这也是一个企业能否实现IPO，能否实现融资发展的核心。

什么是持续的经营能力？就是企业的成长性，企业经营得越来越差肯定不能叫持续的经营能力。成长性靠什么判断？运行注册制的资本市场的上市门槛已经说得很清楚了，科创板有5套上市标准，北交所有4套上市标准，其中会提到企业的市值。

市值是怎么来的？当然不是创始人、董事长拍脑门定下来的，而是市场中的投资机构真金白银投出来的，认定企业值10个亿、2个亿，给出估值，买了新股，投进去资金，这样企业才能够得到估值，最终实现注册、上市。

那么，投资机构为什么要投资？一定是今天投一个企业时，企业可能值2个亿，而5年之后可能值10亿、100亿。投了一个企业，就代表它具备长期成长价值的预期，这和银行贷款、间接融资是完全不同的逻辑。

所以，全面注册制改革之下，新版《证券法》在上市标准上关注的就是企业的长期成长价值的预期。

过去在审批制、核准制下的《证券法》看的是企业的盈利能力，而且是历史盈利能力，这种逻辑必然造成整个资本市场的资产质量“参差不齐”，因为一些企业可能过去的利润做得很好，但已经不具备成长性了，可能已经到了利润的天花板、营收规模的天花板、市场规模的天花板了，未来会向下走。

随着注册制改革的不断深入，随着信息披露更加完善、严格，这样的企业可能就不再有得到资本市场青睐的机会了。

资本市场注册制改革的另一个核心趋势，是IPO的大门彻底打开了。

中国资本市场发展了30多年，上市公司数量只有4600多家，而中国市场的微观主体有多少家？1.5亿家。即使去掉其中1亿左右的个体工商户，也还有近5000万家企业。5000万家企业，4600多家上市公司，这是什么概念？中国有万分之9999的企业和资本市场一点关系都没有。

但是，资本市场的功能又是什么呢？当然是帮助企业实现融资发展，而且最应该帮助处于快速增长期的需要融资的优秀企业实现融资发展。这个功能在审批制、核准制的框架之下是存在一定的缺失的，但在注册制改革之下，这个功能的缺失被补齐了。

2020年被称作注册制元年，科创板、创业板迎来了注册制，之后每年上市公司可能都将维持在四、五百家，这就是证监会所强调的IPO常态化。

注册制时代什么最重要？企业真实、完善信息披露之后的企业价值最重要。只要有资金认可企业值10个亿，或者值北交所的最低门槛2个亿，真金白银投下去，只要企业实质的信息披露不存在违规和造假，接下去就是注册成功，发行成功，上市成功，不管企业亏损不亏损，重点看的是企业的长期成长价值预期。

同时，IPO常态化，也必然带来上市公司的企业价值、资本价值分化，就像上文所述的美股市场的企业分化一样，美股就是运行注册制。为什么必然出现分化？核心原因在于IPO大门打开了，上市公司越来越多。

各个行业的优秀企业都可以寻求融资发展，那么资金会不会流向行业头部呢？结果不言自明。长期来看，资金一定会抱团流向具备成为行业龙头能力的公司，或者是具备高速增长能力、能够成为潜在行业龙头的公司。

面对这一趋势，企业家只要记住一件事：IPO就是一轮融资，仅此而已。那种上市、套现的黄粱美梦没有了，未来上市后再想躺平、睡大觉是不可能了，不然IPO很有可能就是企业市值的高光时刻了，企业价值可能一点点往下跌，变得越来越低。这是注册制之下的必然，也将引发IPO大门打开后的另一个连锁反应——退市的常态化。

2020年12月31日，号称“史上最严退市制度”的退市新规落地。从此企业不努力，面临的就是退市；已经有两家公司因为交易类退市指标退市了，没有退市整理期。

所以，经过全面注册制改革，IPO大门打开，资本市场已经彻底变了，变得更加市场化、法治化、国际化，我愿意称之为“资本市场三十年未有之大变局”，北交所是大变局中很重要的一个点，而注册制改革就是重点中的重点。

上市、融资不重要，企业发展最重要的是人

注册制改革推行了，IPO大门打开了，可是这些真的重要吗？我认为这对企业来说不是最重要的，企业发展最重要的依旧是人才。

作为企业家、创始人，要永远放在心里的有3件事：定战略、找人才、找资金。我们调研了很多企业，发现这3件事在优秀的企业创始人的精力分配上，基本会有一个合理的占比。

对于企业家来说，企业经营当中至少50%的时间要拿出来定战略，诸如未来一年企业干什么，和哪些客户合作，供应链怎么实现高效升级，团队如何实现新的进化，等等；

30%的时间要用来找人才，企业战略定好了，是需要人来落地的，要找到人才来匹配短期、中期、长期战略；

最后20%的时间要花在找资金上，要激励团队的优秀人才。三件事的时间、精力占比基本上是5:3:2，企业家真正把握好这样的时间分配模型，企业通常就发展得很好。

我也见到过很多企业，尤其是中小企业，渐渐地发展就停滞了。为什么呢？有时候可以看到，一些企业家天天在市场一线抓销售，90%的精力都用在销售上，这种情况下，企业的天花板就是企业家个人销售能力的天花板，他已经不是创始人，而是一个销售总监了。

换个场景，在技术研发型企业里，企业家如果天天在实验室搞研发、抓设计，那也不算是创始人，而是科学家、CTO了。

我建议企业家把时间、精力进行合理分配，不妨试试50%的时间定战略、30%的时间找人才。因为企业能不能发展，能不能实现价值成长，核心在于人，一切都是人干出来的。

还有一点不得不提，就是企业家一定要为找到的人才给予匹配的价值，给他们资金，给他们股权。

企业的股权是怎么值钱的？一定是市场用真金白银给出定价，企业才能变成一家真正值钱的公司，这个时候，企业的股权无论是用来从外部吸引人才，还是在内部进行股权激励，都是行之有效的。

在过去的审批制、核准制的时代，资本市场真的和中小民企没太大关系，但现在，强调创新、强调企业发展动能转型、强调中国经济在高质量发展期增长动能转型的时代来临了，资本市场大门已经彻底打开了，企业一定要去学习和理解股权性的资金、“直接性”的资金、资本市场的资金带给企业什么价值。

要不要投资机构的钱？这不重要。有没有投资机构愿意真金白银地认定企业值钱？这很重要，因为这代表了企业长期成长价值的预期。

直白地解释，就是一位企业家找了10家、20家投资机构，跟他们沟通的结果都是“对不起，我不投”，这个答案意味着企业不具备长期价值成长的预期；

但如果一个知名投资机构，愿意拿出1000万、1个亿，真金白银投给企业，认定企业未来会值1个亿、10个亿，企业家完全可以大大方方地说“对不起，我不要”，对自己的未来充满信心。

中国资本市场正在迎来大变局，相信在这样的新时代背景之下，看清方向并持之以恒的人，终能收获自己的长期价值，也能为社会创造更多的长期价值。