百融云创：被层层误解的“卧龙股”

发现一家神奇的公司。去年整个港股SaaS板块营收同比增长的平均数为19.78%，这家公司营收同比增长42.84%，增速超过行业的2倍；去年整个港股SaaS板块盈利公司占比不到一半，而这家公司调整后净利润高达1.4亿，毛利率也一直维持在70%以上的高水平；再看看他官网披露的客户：工行、农行、中行、建行、交行、平安、浦发、光大、京东数科、腾讯信用、网易小贷、滴滴、小鹏汽车等，顶起了金融机构的大半边天；再看看他的投资人：国新、国调，国资背景扎实，根正又苗红；再看看他的创始团队，CEO、CFO清一色的清华系出身。然而，截至2022年6月30日，这家公司无论市盈率、市销率还是市净率都不及港股SaaS板块均值的一半，市值还不如账上现金多。这家公司叫做百融云创（6608.HK），于2021年3月31日上市，是继美团、小米和快手之后第四家采用同股不同权结构以香港为主要上市地的内地科技公司。为什么一家基本面优秀、客户关系广泛、股东背景强大的公司被如此低估呢？大大的困惑。秉着沙里淘金的态度，笔者仔细挖掘，发现这家公司被误解的地方还真不少。

上市即破发？

百融云创上市时是妥妥的明星股，除了国新、国调，还有高瓴、红杉坐镇，国配36倍，超额认购更是高达150倍。上市首日市值132亿港元，发售价定为31.8港元，然而一天不到跌至26.7港元，跌去16%！而其破发的原因不可谓不倒霉，正是由于上市时太过抢手，超额认购150倍，结果触发了港股的回拨机制，不得不将公开发售额占总发行量的比重从10%调高到50%，意味着，本该属于机构稳市的40%直接回拨给了首日就跑的打新爱好者。百融云创因为太受欢迎而导致上市即破发，真的是“因为优秀，所以单身”。一鼓作气没起来，后续就越来越趴，结果出现了业绩越走越好，股价越走越低的奇特剪刀差景观。

上市就巨亏？

翻开百融云创的年报，赫然发现其2021年巨亏36亿元？收入才16亿元是怎么做到亏损两倍的？其实这是国际会计准则带来的一个常见误解，是由于百融云创36.97亿元的可赎回可转换优先股的公允价值变动导致的账面调整，既不代表公司的实际业绩，也不影响公司的实际运营，快手和美团等公司上市时的“千亿亏损”都是由于这个原因。实际上，公司发展得越快，可赎回可转换优先股就越增值，公司上市首年的亏损看起来就越大。这是一次性因素，自2022年中报开始，这个巨额数字就不复存在。扣除掉这一账面影响，百融云创实际上是盈利的。2021年该公司调整后净利润为1.4亿，位于港股SaaS的前列。

纵横TMT十几载，没听过百融云创这家公司？

作为一家主要服务金融机构的AI驱动的云SaaS公司，百融云创吃了2B的亏，对于不接触银行业务的大众来说，百融云创的技术和产品略显抽象。然而，纵观金融行业，百融云创累计为5900名金融机构客户提供服务，不仅覆盖全部六大国有银行和12家股份制银行，头部城商行覆盖率也高达93%。此外，百融云创的核心客户留存率高达92%，在行业里口碑极高，是金融行业数智化绝对的龙头企业。

百融云创利用领先的数据分析业务获取了广泛的客户基础和深厚的信任口碑，借此不断业务外延至智能运营、精准营销、财富管理等板块的数字化转型业务，并利用八年的行业经验认知提供更针对性的客制化方案。以某国有银行合作为例，百融云自2016年开始为其提供风控建模和智能分析服务，此后不断拓展，基于业务理解为该行定制AI模型，将该行营销转化率提升2-3倍；此后又为该行嵌入AI语音服务功能，在考核结果接近人工服务标准的90%-95%的基础上，将成本节约50-90%。

百融云创业务太乱，看不懂？

百融云创业务线主要包括三部分：智能分析与运营SaaS，精准营销平台和保险营销平台。而智能分析与运营SaaS业务又分为数据分析和智能运营两部分。乍一看这么多业务条线，很难让人理解其布局的逻辑是什么？其实，这些业务都是依托于百融云创底层核心的数据分析建模能力，根据客户动态发展的需求迭代衍生而来。在应用场景上，百融云创智能分析与运营的服务始于银行信用卡业务，随后延伸至消费贷，再扩大到普惠金融与财富管理，贯穿银行业大零售体系。在服务功能上，百融云创从银行业务咨询到建模，再添加可视化管理、海量银行用户运营及交叉营销。

从布局上看，数据分析业务作为百融云创的起家业务，市占率最大，龙头地位逐步巩固，并且已经跑通，进入收获利润阶段，是现金牛业务；智能运营业务作为公司的第二增长曲线， 2022年第一季度营收同比增速高达9倍，未来市场空间达到数据分析业务2倍以上，是增长牛业务；公司的营销平台业务，尤其是保险营销，利用精准算法和数据库管理不断积累存量，随着存量的增加成本持续降低、利润逐渐丰厚，是未来的现金牛业务；此外，百融云创账上现金等价物及金融资产合计高达39亿元，有力支撑战略性并购，持续开发新增长曲线。可见，百融云创的业务布局进可攻，退可守，短中长期百花齐放，潜力无限。

客户都说他是个数据供应商？

笔者又去调研了百融云创的一些客户，家家都对其数据能力赞不绝口。实际上，数据分析服务的优质，反倒遮盖住了百融云创真正的科技实力。百融云创之所以能为客户提供优质的筛选结果和精准的匹配效果，背后得益于其强大的建模团队和领先的算法算力。作为一家科技驱动的公司，百融云创持续开放创新，将更多前沿技术落地，真正应用于银行等金融机构数字化的具体场景里。比如自动机器学习，就是百融云创基于客户实际需求将先进技术落地的典范。百融云创于今年初推出应用于金融场景的自动机器学习平台ORCA，使得建模能力有限的中小银行员工可以一键式拖拽，通过可视化页面实现从数据准备、模型开发训练、模型评估、模型部署的全流程自动建模。相对通用的机器学习框架，ORCA提供超过200种算子来解决金融场景复杂数据情况，实现模型推理速度3倍提升，建模到部署周期可缩短50%。类似的科技案例还有很多，与其说百融云创是一家数据供应商，不如说百融云创是一家准确解决客户痛点的科技方案供应商。

百融云创作为一家科技公司，其研发费用率在国内2B SaaS上市企业中排在前列，去年研发投入总额为2.52亿元，占营收比达到16%。截至去年底，百融云创累计投入超过10亿元进行技术研发，集中于机器学习、AI语音、隐私计算视为重点技术应用攻关方向，截至目前，百融云创已收获机器学习、智能营销、ASR语音质检分析、隐私计算等9项国家发明专利，以此实现在国际领先的AI信息科技与金融业咨询服务能力合二为一的基础上创新，推动产品、商业模式更高效地迭代。

百融云创是助贷还是互金？

百融云创自身不放贷，压根儿也不是助贷或互金公司。百融云创服务的客户中包含消费贷公司，但其更多的收入来自银行、保险及其他持牌金融机构，尤其银行的零售业务线，是最具增长空间的业务，也是数字化应用的“主战场”。百融云创作为一家AI驱动的云SaaS公司，正好是响应国家号召，帮助银行等金融机构实现数字化转型的重要一环。

国内银行近年来科技投入持续上升，不同银行也选择了不同的转型策略，并推动业内数字化合作服务模式发展，其中，基于SaaS模式提供AI解决方案是典型模式之一，其依托云化构架和API技术，将具备持续学习能力的分析模型和决策系统植入银行业务条线，提升审批效率，扩大业务规模，优化产品，控制不良率，进而通过植入跨场景运营、智能语音等模块，促进用户触达及交叉营销。广大的中小银行在应用层对解决方案的诉求更强，直指提升零售业务模型的使用效率，以及迭代和决策辅助能力，并向追求更佳的用户体验、更高效的跨渠道运营延伸。百融云创通过混合云的服务，更好地帮助中小银行打通部门信息，提升经营效率，构建起全面的数字化运营能力。

百融云创既有增长，又有利润，还有丰厚现金；既有庞大客户关系网，又有豪华国资股东坐镇，还是银行业数字化转型服务商龙头；无论如何也不该处在市值竟然低于净资产的“净破”局面。怪就怪其理工男风格太重，埋头苦干，不善言辞，白白做了一条卧龙。当然，金鳞岂是池中物,一遇风云便化龙；千红万紫安排著，只待新雷第一声。