西部利得基金陈元骅：量化投资需关注市场范式转变风险

作者：涟漪

基金市场中，有一个指数名为“中证国企红利指数（000824）”，其挑选在沪深两市上市的国有企业中现金股息率高、分红比较稳定、且有一定规模及流动性的100只股票作为样本，以反映国有企业群体中高红利股票的整体状况。

中证指数有限公司官网显示，中证国企红利指数发布于2012年7月20日，截至2022年7月22日，该指数近1年、近3年、近5年以来的年化收益分别为2.90%、3.68%、1.72%。

（来源：中证指数有限公司官网）

截至2022年7月22日，中证国企红利指数100只股票中，沪市占比达到81.43%，而深市仅占18.57%；行业方面，排名前五的分别为金融、工业、原材料、能源、房地产，占比分别为23.02%、18.13%、13.32%、13.02%、12.93%。

（来源：中证指数有限公司官网）

官网同时显示，中证国企红利指数的相关基金仅有西部利得国企红利指数增强基金，该基金（A类501059、C类009439)业绩表现较为优异，基金经理为盛丰衍、陈元骅。

西部利得国企红利指数增强基金成立于2018年7月，季报显示，截至2022年二季度末，该基金总规模为4.24亿元，属于指数增强型基金。IPO参考从天天基金网查询到，该基金截至2022年7月2日跟踪误差为0.29%。

海通证券2022年7月2日发布的数据显示，截至2022年上半年末，西部利得国企红利(LOF)A类基金近3年超额收益同类排名为3/112，而银河证券2022年7月1日发布的数据显示，该基金近1年回报同类为2/12。

西部利得国企红利指数增强基金的比较基准为中证国有企业红利指数收益率*90%+商业银行活期存款利率（税后）*10%。季报显示，截至2022年6月30日，该基金近一年净值增长率、成立以来回报分别为20.15%、107.13%，而同期业绩比较基准分别为7.54%、24.49%。

西部利得国企红利指数增强基金到底是如何取得如此优异业绩的？

IPO参考与西部利得国企红利指数增强基金经理陈元骅进行了交流

低估值、高股息 分域建模的基本面量化

作为基金经理，陈元骅在行业可谓拥有资深经验。

公开资料显示，他是清华大学数学与经济学双学位，哥伦比亚大学金融学硕士毕业，曾任中信建投证券研究发展部金融工程分析师，拥有约6年的量化研究经历。2020年5月加入西部利得基金量化投资部，先后担任量化研究员、基金经理助理，2021年9月3日起担任基金经理。

提到中证国企红利指数，陈元骅介绍，“该指数的特点是低估值、高股息，成分股的内涵价值比较容易看清，即使在今年上半年阶段上涨之后，这个指数的市净率也仅0.65倍，股息率约4.8%，估值相对其它主流宽基指数依然比较便宜”。

而具体到陈元骅管理的西部利得国企红利指数增强基金，他也表示说，“2022年的之前3年属于成长股向好的行情，而我们的这只产品因为所投资的大部分股票属于价值风格，进攻性相对较弱，但是在今年1季度赛道股调整的时间段，它的稳定性就体现出来了，今年上半年收获了不错表现。另外因为有一些高股息的股票波动率相对不是很大，这只产品历史上的回撤水平相较其它偏股型基金产品也有一定优势”。

陈元骅表示，高股息类的公司从股息率的计算方式出发可以简单分成两类：

第一类可以称之为稳定类资产，即每年的利润保持在一个相对稳定的水平，同时资本开支比较少，赚到的钱大多数拿来分红，这类公司因为本身成长属性不强，市场不愿意给过高的估值。

第二类为强周期类资产，股息率的计算公式中分子和分母存在期限错配，分子分红金额是过去两年的，而分母市值隐含的是投资者对未来的预期，如果一只股票过去两年的盈利水平对应的是周期的高点，而市场认为过去的盈利不可持续，那么就会相应地给一个比较低的估值，但是一旦周期触底回升或者市场的悲观预期被扭转，这类股票的弹性也是比较大的。

“西部利得国企红利指数增强基金在做增强时主要采用分域建模的基本面量化”，陈元骅表示，“我们对这两类公司分别进行建模，挑选出各自板块内未来可能有超额收益的公司形成我们的增强组合”。

在具体操作方面，陈元骅表示：“我们把指数增强这个大的问题拆分成若干个小的问题，分别是每个行业应该超配还是低配，以及每个行业内部应该选什么样的股票，然后针对每个问题分别思考对应的解决方案，将策略的研发做到精细化。我们不要求上面每一个问题都回答正确，只需要在每个时间点，有较大比例的决策是正确的，就能够争取维持组合超额收益整体的稳定性”。

陈元骅提到，“指数增强基金的超额收益来源主要是行业轮动和行业内选股，其中后者占大头，就是选出每个行业未来预期收益较高可能带来较高收益的股票。行业轮动方面，我们对于未来可能带来较高收益预期收益高的行业也会相对于基准指数做适当的正偏，因为控制跟踪误差的原因，这块的贡献相对有限。对于规模相对较小的产品，打新股也可能对收益做一定的增厚”。

而对于2022年以来国企红利逆市上涨，陈元骅表示，“主要原因是A股市场不同行业、不同板块之间估值差的收敛”。

陈元骅认为，“从公司基本面情况来看，其实很难说2022年上半年相对之前有什么大的变化。过去两三年市场风格倾向于追逐短期景气度比较高的成长股，而高股息类公司由于赚到的钱大部分都分给股东了，没有很强的成长性，市场的关注度相对比较低，整体估值其实是一直在下降的。这种估值层面剪刀差的拉大不会一直持续下去，大概率可能会有均值回复的时候，而美联储加息预期、俄乌冲突、外资流出或者新发基金遇冷等事件是导致估值收敛在当前发生的催化剂”。

不太关注大盘本身涨跌 注意市场范式转变风险

做了6年研究员，并担任了近1年基金经理的陈元骅在投资策略方面也颇多自己的见解。

IPO参考：您的投资策略及感受是什么？

西部利得陈元骅：我是去年9月初正式管理公募基金产品的，之前有6年左右的A股市场股票量化策略的研究经验。真正管理产品以后感觉能够在每天跌宕起伏的市场中保持一颗平常心是非常重要的品质，量化策略的好坏不在于短期的得失，而在于长期不懈的努力和积累，如果能每天保持学习和思考，在波动的市场中不失理性，相信长期来看结果也不会差。

IPO参考：西部利得量化团队是如何构成的？

西部利得陈元骅：目前团队的人员结构是两名基金经理和三名研究员，每位成员负责深耕一个研究领域，定期以讨论会的形式分享各自的研究成果，策略类别相对比较多元化，不同的成员各有所长，互相之间能够形成优势互补。

我们两个基金经理在月初会共同评估当前组合配置什么样的策略比较合适，然后就是每天根据策略给出的信号进行调整。对于量化基金经理而言，我们的主要任务还是开发新的策略。

量化投资也需要面临一定的取舍选择，需要在研究广度和深度、超额收益的高低和稳定性之间进行取舍。

IPO参考：您的投资逻辑是什么？

西部利得陈元骅：因为指数增强需要保持相对基准指数的稳定性，组合持仓股票数量通常比较多，我们一般不会像主观基金经理去把持仓股票挨个调研一遍，而更多地是从历史数据中提炼选股逻辑，总结出历史上有效而且未来能够持续有效的选股方法。人的精力是有限的，选择什么样的投资方法取决于需要达到什么样的收益目标。

我们对今年以来市场的大幅波动不太关心，除开短期的情绪扰动，我相信长期投资的价值，将重心放在选出有超额收益的股票上，如果超额收益足够厚，长期来讲也可能会有不错的绝对收益。

IPO参考：咱们是如何进行风险控制的？

西部利得陈元骅：我们重点关注的风险点就是市场范式是否会有一个大的转变，今年以来市场整体是偏向大盘价值的，而历史上至少最近3年低估值风格占优的时间段都是比较短的，这种范式转变的确认是我们判断策略回测结果是否能够外推的因素之一。

如果投资者在投资基金时主要是以长期配置权益资产为目标，而不想花时间去做行业或赛道上的主动选择，在风险承受能力匹配的前提下，那么指数增强基金会是一个不错的选择。

（风险提示：基金的过往业绩并不预示其未来表现，基金管理人管理的其他基金的业绩并不构成基金业绩表现的保证，基金投资须谨慎。）

风险提示： 本基金属于R3风险等级产品，适合经客户风险承受等级测评后结果为C3及以上的投资者，风险等级划分规则说明详见西部利得基金官网。在代销机构认/申购时，应以代销机构的风险评级规则为准。投资人在投资本基金前，请务必认真阅读《基金合同》、《产品资料概要》及最新《招募说明书》等法律文件及风险揭示，充分认识本基金的风险收益特征和产品特性，认真考虑本基金存在的各项风险因素，并根据自身的投资目的、投资期限、投资经验、资产状况等因素充分考虑自身的风险承受能力，在了解产品情况、费率结构、各渠道收费标准及销售适当性意见的基础上，理性判断并谨慎做出投资决策。