“哲学青年”郭广昌：并购成瘾、爱酒缺钱

作者：南北

来源：GPLP犀牛财经（ID：gplpcn）

哲学家创业做企业的案例有很多。

GPLP犀牛财经今天讲的这个哲学家不仅是企业家，还深谙反周期理论，被称为中国“巴菲特”，不过，即便如此，他内心深处把《礼记·大学》的哲学思想作为立业之本，由其中脱胎而来的九字箴言“修身，齐家，立业，助天下”更成为企业文化的核心。

“我是学哲学的，也不懂怎么做经营，这些年我们就是一句话：边学边做，不断否定自己，看到问题然后解决问题。”复星创始人郭广昌表示，“做企业永远在跟不确定性打交道，很多事后看起来很成功的案例，实际上都是在不断试错、不断修正过程中干出来的。”

郭广昌30余年前曾骑行天涯三千里，有着“自由而无用的灵魂”，并深受“无用之用”思想的影响，他认为，哲学的思辨、自律让他把困难看成是修行的机会。

在这种背景下，郭广昌爱哲学，也爱酒和金钱。

“资本玩家”郭广昌

郭广昌曾在内部信中指出：复星不仅会买，也会卖，通过灵活的退出机制来提升资金的利用效率。

不仅是这么说的，郭广昌也是这么做的——他认真思考且坚持行动。

“可能有人说，哲学是无用之学，的确，在哲学系的学习没有教给我任何一项具体的技能，但它教会了我思考和学习的方法。更重要的是，哲学要求多读书，而且是无限制地阅读，这让我对社会、生活、个人有了更多的思考。”郭广昌曾回忆说。

正式这种思考让他主动放弃了安逸的学校生活，1992年，郭广昌放弃了学校团委的日子与几位志同道合的同事，成立了广信科技咨询公司（复星公司的雏形）。彼时，为了跑业务，郭广昌经常骑着一辆28寸大横梁自行车穿梭在上海的大街小巷。

1993年，赚到第一桶金100万元的广信更名复星，公司也逐渐转向以基因工程为主体的现代生物医药。随后，新型基因诊断产品——PCR乙型肝炎诊断试剂问世，为复星赚到了第一个1亿元。复星高科技公司也成为上海第一家民营高科技企业。

1994年，复星进入房地产业，1998年7月，复星医药成为上海证券交易所上市公司，并募集资金3.5亿元。郭广昌由此认识到资本市场魅力无穷，开始侧重于资本运作。

至2007年，复星国际在港交所上市，融资128亿港元，成为当年香港联交所第三大IPO，也为复星开启了全球化之路。

在此期间，郭广昌不断地寻找各种并购机会，反周期投资技巧运用日益熟练，他所涉足的每一个产业投资，都被认为是正好踩在了中国经济的节点上，抓住了行业周期的低谷。不仅为自己赢得“中国巴菲特”的称号，也形成了复星独特的并购发展模式。

2001年，复星进入钢铁业，仅以3.5亿元收购唐山建龙30%的股份，两年后又与老牌钢铁企业南京钢铁集团联合组建南京钢铁联合有限公司，复星世纪控股60%，并同时控制上一市公司南钢股份，这一年南钢就拿到了4.89亿元的净利润。在2007年，钢铁板块为复星贡献了230亿元。2008年，钢铁板块贞献了300亿元。

2003，与中国医药集团合作，共同出资成立了国药控股，当年的国药控股只有约100亿元的销售额、1000万元的利润，2016年已经实现销售额3000亿元、利润100亿元。

2004年，投资招金矿业，黄金价格还停留在400美元/盎司，2005年招金矿业香港上市后，金价已经飙升至600美元/盎司，复星投资价值增长了10倍。同样，购买海翔药业，复星只投入了不到3000万元，两年后在A股上市，投资回报增长了11倍。

在“复星系”商业版图不断扩大过程中，也创造了许多“先例”，比如实现中国第一个混合所有制——国药控股；完成中国要约收购第一单——南钢股份；打造中国A股史上第一个百元股——豫园商城。

复星在产业并购的成功，很大程度上得益于多年来形成的一套严格的审核标准和整合流程。在每笔投资前要完成4份报告——资本运营报告、行业趋势研究报告、投资论证报告、风险及对策报告，这是复星赖以决策的基础。

而且，在投资之后，复星整合产业资源的能力也会同时跟进，据悉，并购后，复星通常会派2-3个董事到这些公司，通过设计经营者参与价值分享的机制来激发企业潜能与活力；找出关键指标系统对标全国前五的企业，找出差距并进行持续改进；定期对所投资企业进行投资权益审核，并决定进退与否。

复星所有并购几乎都沿用了逐步控股的办法——先参股，然后控股，再到绝对控股。这种模式的好处是使得目标公司在合作过程中逐步加深了解和信任，从而有利于最后整合。

同时，复星还注重各产业链之间产业周期变更的互相协同作用，从而保证集团的整体良好运作，这就是复星提出的“深度产业运营+产业投资”，评估并购对复星已有产业的协同价值，对复星生态系统、已有产业进行整合和梳理。

复星集团并购的最大成功之处在于准确把握中国宏观经济，在经济周期循环中实现并购同步，而每一步都贴合市场实际需求。先是在医药和房地产行业发力，又涉足钢铁，零售等行业，在完成了部分产业链运作以后，转型金融，通过控股券商、保险等为以后公司的资本运作更好地提供资金，实现产业到资本运作的转变。

复星每并购一个产业项目，至少持有5—7年，而并购前的观察期至少4年。郭广昌曾说，10年才能做成的事没人和你竞争。这是复星30年来穿越无数周期的最大依仗。

在郭广昌看来，从企业运营的角度看，“产业市场”与“资本市场”构成了自行车的前后两轮。产业的“前轮”带动资本的“后轮”，资本的“后轮”又推动实业的“前轮”，如此互相推动，相辅相成。

复星想成为中国的“伯克希尔哈撒韦”

2011年5月，在宣布复星入股希腊奢侈品集团Folli Follie的消息时，郭广昌在半小时内两度引用巴菲特的例子，透露出复星国际的转型野心，成为一家长期战略投资公司，正如其偶像巴菲特治下的伯克希尔哈撒韦公司一样。

2014年，复星国际完成了11桩并购，并购对象包括葡萄牙最大保险公司Fidelidade、Ironshore保险集团、德国私人银行BHF Bank、日本IDERA资产管理公司等。

2015年在复星国际股东周年大会和股东论坛上，郭广昌称，“复星现在的战略已经非常明确，就是一手打造一个以保险为核心的综合金融，第二是做一个植根于中国的有全球整合能力的集团。未来5到10年，复星就按照这个方向走下去。如果说要成为一个什么样的企业，我们对比和学习的模型也非常清楚，我们希望成为年轻的哈撒韦公司，成为一个植根于中国的巴菲特式公司。”

据公开数据显示，仅在2018年，复星就新增了70个投资项目，其中海外投资项目占到一半以上。

对标哈撒韦的战略从某种意义上来说是成功的，复星国际的资产相较创业时的3.8万元已经数不清翻了多少番，截至2019年12月31日，公司总资产达7157亿元，位列“2020福布斯全球上市公司2000强榜单”2020福布斯全球上市公司2000强榜单第371位。郭广昌本人则以44亿美元的身家位列“2020福布斯亿万富豪榜”2020福布斯亿万富豪榜第401位。

郭广昌曾说，收购的唯一目的就是“他比你自己重新做更快、更好”他比你自己重新做更快、更好。复星要做的事情是“为中国中产阶层的富足、快乐、健康提供解决方案”。

当然，实现的方式就是通过收购投资来进行。

那么目的是什么？目的是通过这些收购投资，把它们打通了之后，更好为客户提供解决方案。

复星2019年报显示，复星国际当年总收入达到1430亿元。其中，复星医药（收入占比20%），豫园股份（收入占比30%），复星旅游文化（收入占比12%），复星葡萄牙保险（收入占比13%），以及鼎睿再保险（收入占比6%），是其排名前五的产业公司。

直到今天，复星系在打造“创新驱动家庭消费产业集团”目标驱动下，形成了健康、快乐与富足三大业务板块。

不过，理想虽好，面对国际评级机构多次下调评级，复星其实也快乐不起来。

早在2016年5月，评级公司标准普尔将复星国际个别基础信用结构评级从“BB”级下调至“BB-”级。标准普尔称，展望从稳定下调反映了对复星国际未来一年杠杆居高不下的预期，尽管该公司已将重点放在对现有投资的整合上。

郭广昌在当年6月初股东大会后的股东交流活动中回应称，“对今天这个负债规模我是安心”，认为评级也非越高越好。

但2018年10月，复星国际时任执行董事兼首席执行官汪群斌称，目前复星很重要的战略目标之一，就是提高企业评级，并称复星每年在通过与穆迪、标准普尔的积极沟通来提升评级。

2020年7月28日，穆迪发布公告称，将复星国际有限公司的企业家族评级（CFR）由“Ba2”下调至“Ba3”，评级展望由“列入评级观察名单”变更为“负面”。理由是：复星国际债务杠杆率较高且不断增加；长期投资依赖短期资金；控股公司层面的利息覆盖率低；信贷传染风险不断增加。并称，如果债务资本率持续高于55%，可能还会下调评级。

截至2020年6月30日，复星国际营收和净利增速出现了近5年来的首次双双下滑，总收入为632.7亿元，同比下降7.42%；归属于母公司净利润为20.1亿元，同比下降73.56%。

值得注意的是，近年来复星国际经营性现金流净额呈连年下降趋势，近3年该指标分别为304.53亿元、133.02亿元以及78.34亿元，经营获现能力每况愈下，对债务和利息保障能力下滑。

截至2019年末，复星国际总资产为7156.81亿元，总负债为5347.57亿元，净资产为1809.24亿元，资产负债率为74.72%。

2014年以来，复星国际的财务杠杆水平就一直在70%以上高位徘徊，远高于行业平均水平，存在较大债务风险。

分析债务结构发现，复星国际的流动负债和非流动负债规模相当，截至2019年末，复星国际有流动负债2683.99亿元，主要为短期借款827.38亿元，应付票据及应付账款232.75亿元。

与此同时，复星国际的流动性也偏紧，现金及现金等价物为819.76，其手头现金已不足以支付一年内的短期债务，现金短债比小于1，短期偿债风险激增。值得注意的是，近年来复星国际短期借款规模迅速增长，其严重依赖短期债务为长期投资提供资金，短债长投期限错配和短期偿债风险并存。

在负债方面，复星国际还有非流动负债2663.58亿元，主要为长期借款1255.49亿元，其整体有息负债高达2250.06亿元，已处于历史最高位。

在融资渠道方面，除了借款和发债，复星国际还有49次租赁融资，142次应收账款融资，6次定增以及91次股权质押融资。

2019年复星国际筹资性现金流净额由净流入转为净流出，大幅流出47.54亿元，现金及现金等价物下降93.57亿元，可以看出其融资环境恶化，融资渠道不畅。

穆迪预计，复星国际的融资缺口将在未来两三年内持续存在。

穆迪高级副总裁蔡慧称：“评级下调和负面展望反映了我们预期在疫情导致经济下滑的背景下，复星的业务仍将面临严峻的运营环境，未来12-18个月公司较弱的流动性将面临更大压力、杠杆仍将较高。”

对此，复星集团官方微信公众号发布的权利人声明称，单凭数据的高低和债务结构变动来判断复星对债务风险的实际感知，更像是“纸上谈兵”的伪专业误判，犯了“刻舟求剑”的错误。

孰是孰非，或者“仁者见仁智者见智”。

郭广昌喝酒记

郭广昌“喝”酒，始于青岛啤酒。

30多年前，还在读大二的郭广昌趁着暑假到青岛穷游，当时青岛啤酒还是凭票供应，为了喝上这杯甘露，他甚至饿着肚子省下了两顿饭钱。

自此之后，每天都能喝上点青岛啤酒，成了郭广昌多年的夙愿。

功成名就后，茅台又成了郭广昌的真爱，每当其在国外做了一笔投资，都会带着茅台去与老外碰杯。

酒桌之上，郭广昌深谙酒这门生意。

不止喝酒，复星还开始参与到酒厂当中。

“复星与酒的缘分，始于青岛啤酒，但绝不会止于青岛啤酒。中国人的餐桌上，一定离不开一壶好酒。”郭广昌曾表示说。

而为了完成这个夙愿，郭广昌甚至还举债进行收购——2014年以来，复星国际的财务杠杆水平多数时间都在70%以上，截至2019年末，各项债务指标都居历史高位。

在此背景下，郭广昌比任何时候都“爱钱”，甚至对“钱”望眼欲穿。

其实，复星多年依赖负债并购进行扩张，早就造成了居高不下的负债率和风险敞口，这是郭广昌的心病，同时也一直是市场上最大的担忧——面对高负债压顶、资金流动性紧张、以及疫情带给业务的不确定性，2020年8月12日，出席“亚布力中国企业家论坛·2020武汉特别峰会”开幕式的郭广昌，“焦虑”成为了演讲中的高频词。

不过焦虑归焦虑，焦虑过后，郭广昌继续“买买买”。

2020年5月，复星旗下豫园股份接手亚特集团所持有金徽酒1.52亿股股份，成为金徽酒的控股股东，随后，复星系通过要约收购将持股比例增至38%，2021年1月5日，又以45.3亿元竞得ST舍得控股权。而2020年整个白酒板块上涨贯穿全年，涨幅高达334%,资本市场并不看好这一系列收购。

为了解决资金问题，复星开始踏上了减持青岛啤酒之路。

数据显示，2019年5月8日至2020年11月17日，复星共减持青岛啤酒6790.2股，累计套现约41.03亿港元。更有媒体报道，复星拟以200亿美元估值全部或部分出售菜鸟6.7%的股份，据此计算，这部分股权的价值约为13亿美元。如若出售成功，复星的负债水平将得到改善。

啤酒成功了，在中国，白酒不能不“喝”，不过，“喝白酒”显然没有啤酒顺畅。

尽管复星先后与牛栏山酒厂母公司顺鑫农业、金种子酒、沱牌舍得等白酒企业传出的“绯闻”，最终也都不了了之，直到2020年5月，复星收购金徽酒，郭广昌终于得偿所愿进军白酒业。

当然，资本玩家郭广昌如此中意白酒的背后，则是白酒的利润率让所有人都心动不已。

公开资料显示，金徽酒多年以来营业收入一直处于爬升阶段。 2015年-2019年，金徽酒的营业收入分别为11.8亿元、12.8亿元、13.3亿元、14.6亿元和16.3亿元，2019年，金徽酒实现净利润2.71亿元，同步增长4.64%。截至2019年末，金徽酒总资产约为31.78亿元，归属于上市公司股东的净资产约为25.41亿元。

金徽酒让郭广昌在白酒业再落一子，但其实这次收购，让属于复星与舍得酒业再续前缘。

舍得酒业旗下沱牌曲酒与五粮液、泸州老窖、剑南春、郎酒、全兴大曲（水井坊）被誉为川酒“六朵金花”。对于沱牌曲酒这一朵“金花”，郭广昌在6年前就已经对其有了想法。

2015年，舍得酒业由天洋控股以38.2亿元的价格竞得。但早在天洋控股还没进入时，复星集团就曾与舍得集团谈过一轮，最终未能谈妥，复星集团只得无奈放手。

显然，郭广昌和舍得酒业的缘分并没有尽。2020年12月15日，天洋控股因为和华夏银行廊坊分行、杭州工商信托存在借款合同纠纷，后两者向法院申请财产保全，天洋控股所持有的舍得集团70%的股权被司法轮候冻结。

12月31日，四川省蓬溪县人民法院委托遂宁市聚鑫拍卖有限公司，对天洋控股持有的舍得酒业控股股东沱牌舍得集团70%的股权进行拍卖，起拍价39.9亿元。郭广昌抓住机会，通过豫园股份豪掷45.3亿元拿下舍得酒业。

这笔生意可以说“稳赚不赔”

2019年，ST舍得实现营业收入26.5亿元，并拥有16亿货币资金。截至2020年9月30日，舍得集团总资产约43.9亿元，净资产约24.7亿元。

在拿下舍得酒业后，豫园股份的股价当日11点24分冲高触及涨停。2021年1月4日，豫园股份与ST舍得双双涨停板，豫园股份报价9.78元/股，总市值约380亿元；ST舍得股价报89.71元/股，总市值已经超过300亿元，然而，复星的收购成本仅有45.3亿元。

“每个投资的资产本身都是好的，能够实现盈利的，而绝非为战略而战略、在战略指导下不惜代价进行收购。”  郭广昌称，复星始终坚持步步为营的原则。

其实，复星系一直以来的并购策略是选择相对普通的企业，通过向其输出资本和管理，释放企业的潜在价值以获取更高投资回报。

但复星面临的压力不小，目前白酒行业的发展趋势是走高端路线，但金徽酒和ST舍得恰恰在高端路线上先天不足。

金徽酒是产品偏低端的区域型小酒企，正面临中高端名酒“下沉”和低端光瓶酒“替换”的双重挤压，近年来业绩增长乏力，疲态尽显。舍得虽“基因”强大，但在川酒“六朵金花”里，已掉至末位。

回望2011年前后，维维股份、海航集团、联想集团、江中集团、星河湾地产集团、中国平安、娃哈哈等来自各个行业的业外资本纷纷抢滩涉足白酒行业，但毫无意外，这些产业资本多数进入后都“水土不服”。

2020年，在白酒的资本并购方面，在郭广昌拿下金徽酒不久后，海银系一脉的上海五牛投资也与名品世家洽谈了股权收购事宜。而在此之前，其已经先后收购了贵州仁怀市义酒坊酒业有限公司、贵州贵酒云电子商务有限公司和贵州高酱酒业有限公司等多家酒业相关公司，并多次高调宣布“欲进入白酒行业前五的位置”。

复星此次进军白酒行业，胜算几何呢？

毋庸置疑，复星系以并购起家，对于企业整合应该是得心应手，但是缺乏的却是相关行业的运营经验。因此，复星系到底能不能带着金徽酒和ST舍得走出一条“快乐”大道，才是市场应该关注的核心问题。

而金徽酒能否突出重围，舍得又能否更进一步，压力已经落在了复星系身上。

复星系本身，其沉重的债务压力始终是巨大隐患，虽然复星现金流相对稳固，但2020年被评级机构曝出短债长投、期限错配的问题。

2010-2020年，是复星快速扩张的10年，资产数量和负债，商誉都是高增长，可惜利润却增长不大，这是复星一直以来被诟病的地方。而复星全球合伙人吴以芳于2020年以来多次表示，复星的今后不会再大规模地并购扩张，会专注提高内生性增长。

只是，谁也无法阻挡哲学家郭广昌的脚步，毕竟喝酒、爱钱，也是人之常情！