中证金融研究院首席经济学家潘宏胜：科创板“硬科技”成色足，改革“试验田”作用有效发挥

作者 | 杜卿卿 

2021年7月22日，科创板开市两周年。两年前，科创板作为一个全新的上市板块，肩负两大使命而来——以资本市场力量推动科技创新，以科创板为试验田推动资本市场基本制度改革。

经过两年的发展，科创板的“硬科技”成色究竟如何？试点注册制的成效如何？“试验田”效果发挥如何？科创板企业的成长性如何？

对此，第一财经记者近日独家专访了中证金融研究院首席经济学家潘宏胜，他对上述问题作出详细解答。同时，对于市场关心的部分上市企业流动性不足、机构报价“抱团”等热点问题，潘宏胜也一一作出了回应。

中证金融研究院首席经济学家潘宏胜

科创板“硬科技”成色如何

第一财经：设立科创板的目的是支持那些依靠核心技术开展生产经营，面向国家重大需求，且符合国家高新技术产业和战略性新兴产业发展战略的科技创新企业发展。开板两年来，科创板支持“硬科技”的示范效应发挥如何？如何看待“硬科技”的成色？

潘宏胜：支持“硬科技”发展是科创板的关键属性。诞生两年来，科创板作为打通资本市场和科技创新良性循环的重要平台，始终坚守“硬科技”的定位，不断完善相关规则，持续提升服务科技创新企业的质效，支持“硬科技”的示范效应初步显现，应该说“硬科技”的成色很足，具体表现为三个“硬”。

一是“硬”在行业，高新技术、战略性新兴行业的产业集聚效应初显。科创板已汇聚新一代信息技术、生物医药、高端装备制造、新材料、节能环保、新能源汽车、新能源、相关服务、数字创意九大战略性新兴行业公司。截至7月16日，前三类行业上市公司共232家，家数占比接近科创板公司的3/4。其中，新一代信息技术行业科创板上市公司108家，占科创板上市公司总数的34.73%；生物医药行业科创板上市公司71家，占22.83%；高端装备制造行业科创板上市公司53家，占17.04%。

二是“硬”在企业，一批细分领域的优秀科创企业崭露头角。在新一代信息技术行业，科创板有实现14纳米FinFET技术国内首次突破并量产的集成电路晶圆代工龙头；有在CMP抛光液等半导体材料领域率先打破海外厂商垄断,即将实现规模化国产替代的领军企业；有全球第一大内存接口芯片供应商。在生物医药行业，有国内原创新药的先行者和拓荒者，拥有30个包括原创新药在内的在研项目。在高端装备制造行业，在轨道交通控制系统领域全球领先的科创企业，其高速铁路控制系统核心产品及服务所覆盖的总中标里程居世界第一。在新材料行业，有世界上少数可规模化制备高性能纳米微球材料的科创公司。这些高科技、战略性新兴行业的龙头成为了推动高质量发展的“排头兵”。

三是“硬”在投入，高研发强度成为科创企业成长壮大的有力保障。目前，311家科创板上市公司在2019年和2020年的研发投入分别为343.22亿元、421.93亿元，研发强度分别为8.70%和9.05%，显著超过同期创业板公司的4.62%和4.84%，以及全市场非金融上市公司的2.11%和2.33%。目前，科创板上市公司整体研发力度已处于全球主要资本市场的前列，2020年的研发强度明显高于同期美国、中国香港、德国、日本非金融上市公司3.21%、1.63%、1.56%和0.76%的整体水平，比以科技股、成长股为主的纳斯达克市场高1.19个百分点。对比全球主要市场的同行业公司，仅次于纳斯达克可比公司的整体水平，大幅超过同期香港、日本、德国可比公司。

“试验田”效果如何

第一财经：资本市场在助力经济转型升级，推动实现资本、科技与实体经济的高质量循环方面担负着重要使命。开板两年来，科创板改革的“试验田”作用发挥如何？资本市场重点从哪些方面支持了科创企业发展？

潘宏胜：科创板试点注册制作为增量改革的重大探索，在发行、上市、交易、退市、再融资、并购重组等方面进行了一系列制度创新，形成了可复制可推广的经验，为创业板等存量市场改革提供了有益借鉴，资本与“硬科技”高效对接，科创属性得到巩固和强化，科创板改革的“试验田”作用得到较好发挥。

一是资本市场为企业的科技创新提供了有力的直接融资支持。截至7月16日，311家科创板公司首发募集资金3805.85亿元，再融资金额155.12亿元。这些首发和再融资募集资金的用途涉及1300余个项目，其中60%以上与科创公司研发投入及科创项目新建、扩产直接相关，涉及项目计划投资总额近3000亿元。科创板上市公司2016年至2020年的总体研发强度分别为6.22%、7.65%、8.01%、8.70%和9.05%，投入力度逐年稳步上升。上市后，科创板公司的研发强度中位水平从8.59%提升至9.23%，平均研发人员数量从不足259人提升至271人，有力推动了“硬科技”的持续提升。

二是灵活的激励机制创新为科创板公司稳定人才队伍创造了有利条件。127家科创板上市公司推出154份股权激励计划，占科创板公司总数的40.84%。90%以上的公司选择第二类限制性股票作为激励方式，激励对象涉及核心技术人员、管理人员及其他骨干员工，激励范围广、力度强，为科研人才潜心研发注入“强心剂”。已披露股权激励方案的公司中，新一代信息技术、新材料等行业公司数量占比超过五成。2020年，核心技术人员数量稳定或增加的科创板公司有292家，占比超过93.89%。

三是资本市场推动了科研成果的加速“变现”和转化。2020年，科创板公司平均拥有发明专利104项，高于其他板块。面对疫情严重冲击，科创板公司全年实现归母净利润553.67亿元，同比增长56.64%，增速超过同期创业板的42%和A股非金融公司的3.38%。19家上市时未盈利的科创板公司累计研发投入126.84亿元，实现营业收入487.35亿元，同比增长27.17%；归母净利润-18.61亿元，较2019年大幅减亏35.86亿元。

成长性如何体现

第一财经：为更好支持不同特点的科创企业上市发展，科创板在上市条件等方面提高了包容性，允许未盈利企业上市。开板两年来，科创板企业的整体成长性如何？在推动国内国际双循环相互促进方面有何进展？

潘宏胜：总体看，科创板上市公司成长表现亮眼。2020年，科创板上市公司实现营业收入4662.4亿元，较2019年增长18.21%，增速高于同期创业板的7.48%和全市场非金融公司的2.98%。结合上市前情况看，2020年科创板平均每家上市公司实现营业收入14.99亿元，相较于2016年的8.19亿元，年均复合增速达16.43%，超过同期创业板和全市场非金融公司平均营业收入增速。2019年和2020年连续两年营业收入增速超过20%的公司有78家，占比25.08%。

另一方面，科创板企业国际化经营步伐加快，主动参与全球产业链供应链，不断提高自身国际竞争力。2019年和2020年，科创板海外营业收入分别为891.38亿元和1237.42亿元，同比分别增长14.5%和38.82%，明显高于全市场非金融上市公司同期7.41%和6.56%的平均水平。两年间，科创板公司海外收入占总收入的比例从22.6%升至26.54%，绝对水平及增速均高于同期市场水平。分行业看，生物医药行业海外营业收入增速达131.85%。新一代信息技术产业海外收入规模最大，2020年达678.25亿元，15家公司海外收入增速超过50%，市场占有率和品牌国际知名度稳步提高。

流动性状况如何

第一财经：科创板在坚持投资者适当性原则的同时，对交易制度进行了创新。开板两年来，科创板企业的交易流动性如何？

潘宏胜：可以用日均成交额和换手率等指标来衡量股票的交易流动性。从开板以来的A股交易数据分析来看，与主板和创业板相比，科创板股票日均成交水平与之相当，换手率相对较高。

从个股日均成交额看，科创板与主板、创业板整体水平相近。开板以来（截至7月16日最新收盘日），科创板股票日均成交额均值和中位数分别为1.96亿元和1.19亿元，与主板均值2.03亿元、中位数0.95亿元，以及创业板均值2.08亿元、中位数1.32亿元的水平相近。从分位数看，59%的科创板股票的日均成交额超过1亿元，而主板和创业板的相应比例分别为48%和65%；科创板日均成交额低于5000万元的公司占比为9%，与创业板的9%相当，明显低于主板的27%，板块的活跃面较高。

从个股日均换手率看，科创板股票约为主板的3.5倍和创业板的1.5倍。开板以来，科创板股票日均换手率的均值和中位数分别为9.34%和6.77%，约为主板均值2.69%、中位数1.79%的3.5倍，约为创业板均值6.24%、中位数4.13%的1.5倍，整体换手率水平远高于其他板块。科创板日均换手率的前10%分位数水平约为17%，后10%分位数水平约为4%，显示科创板换手率的分化程度整体不高。

总体来看，目前科创板的交易流动性水平处于合理区间。以重仓股为口径，机构持有科创板规模仅为530亿元，未来空间巨大。随着科创板限售股逐步解禁，流通盘规模较小、自由流通股比偏低情况逐步改善，股票供需关系和估值水平动态平衡，有助于提高机构投资者交易意愿，科创板股票的交易流动性有望得到提升。

第一财经：我们注意到，目前科创板企业出现了流动性分化的现象，头部企业成交情况较好，一些企业成交量明显较小，流动性和活跃度不足。如何看待这一现象？

答：新上市的科创公司大多是成长型企业，其技术路径、产品周期、竞争格局、发展前景等有着与成熟企业不同的风险特征，在经过一定时间的市场博弈和再定价后会形成新的均衡。科创板交易流动性的分化客观上体现了市场“优胜劣汰”机制的作用，有利于市场长期健康发展，对此应全面、客观、理性看待。比如，个别科创板股票上市后市场流动性不足，一定程度上有助于阻遏少数劣质企业“浑水摸鱼”上市圈钱的想法。三年限售期的规定可以抑制部分股东在上市初期即减持套现的想法，上市即套现不再具有可操作性，市场资金流向选择可以起到优胜劣汰的作用。

从美股等境外成熟市场看，市场流动性分化是常见现象。从日均交易额看，6330家美股上市公司从2019年7月22日至今（截至7月16日最新收盘日）的日均成交额均值和中位数分别为6356万和592万美元。日均成交额不足1000万美元的股票数量占比为59%，成交额不足300万美元的公司占比为38%；2583家港股上市公司从2019年7月22日至今（截至7月16日最新收盘日）的日均成交额均值和中位数分别为0.50亿港元和100万港元。83%的港股上市公司日均成交额不足3000万港元，75%的港股日均成交不足1000万港元。从换手率看，同期全部美股日均换手率的均值和中位数为1.63%和0.60%，日均换手率高于1%水平的上市公司占比仅为30%，流动性向头部集中的现象明显；同期全部港股的日均换手率均值和中位数仅为0.19%和0.10%，日均换手率高于1%水平的上市公司占比仅为2%。

国际比较来看，科创板的流动性分化程度明显低于美股和港股，低流动性股票的占比相对较小。科创板集聚了一批集成电路、生物医药、高端装备制造等领域的科创企业，“硬科技”成色日益显现。二季度以来，科创50指数上涨22.18%，大幅跑赢市场（上证综指上涨2.83%）。电子、医药、电气设备等科创板主流板块业绩快速增长，均处在高景气赛道，未来科创板整体交易流动性有望进一步活跃。

新股发行定价机制有望进一步完善

第一财经：近期，一些媒体报道，今年以来有些企业的新股发行价格不断走低，市场质疑存在机构“抱团”压价、报价集中度高等问题。请问您对此有何看法？

潘宏胜：应该说，注册制试点以来，已经逐步建立了市场化的新股发行承销机制，以机构投资者为主体进行询价、定价、配售，由市场供求决定价格。目前看，新股发行总体平稳，但也出现了一些需要关注的情况，比如，部分IPO发行市盈率呈下降趋势，未募足项目增多；部分网下投资者重策略轻研究，为博入围“抱团报价”，干扰发行秩序；定价与投价报告估值区间偏差较大，主承销商出具的投价报告未能充分发挥定价引导作用。这反映出，一些机构没有经过专业、独立研究，报价不审慎不客观，其内控合规流程没有发挥应有作用，还可能存在打听报价、串通报价等涉嫌违规行为，因此有必要进一步强化监督检查。近期，上交所开展了网下询价合规情况专项现场检查工作，对6家资产管理机构予以监管警示；中国证券业协会也公布对11家报价机构采取自律措施，包括暂停网下投资者资格。另外，也反映出，新股发行定价机制仍有待进一步完善。

针对上述新情况新问题，据了解，证监会有关部门、交易所和证券业协会正在广泛听取市场意见，积极研究解决，拟从优化规则和加强监管两方面采取相关措施，维护良好发行秩序。

一方面，根据市场形势变化，完善股票发行定价、承销配售等相关制度规则，优化报价流程，平衡好发行人、承销机构、报价机构和投资者之间的利益关系，推动市场化发行机制更有效发挥作用；另一方面，加强报价机构监管，规范报价行为，重点加大对串价等干扰发行定价行为的打击力度，及时出清不专业、不负责任的机构，督促报价机构完善内控机制，提高发行承销监管的针对性和有效性。