流血不止的云从科技，能否讲好科创板的故事？

文｜派财经，作者｜王飞澍，编辑｜派公子

科创板终于迎来了首家人工智能上市企业——云从科技。

7月20日，根据科创板官网显示,云从科技IPO申请获得上交所科创板上市委会议审议通过，即将成为“科创AI第一股”。

从去年科创板放开开始，“AI四小龙”开启了上市赛跑。2020年11月之后，旷视、云从科技、依图科技纷纷在提交上市招股书，但经过了漫长的等待之后，依图终止了科创板上市程序，旷视上市进展依然缓慢，云从科技也成为了“AI四小龙”上市之路上仅存的果实。

不过，虽然云从科技顺利过会，但盈利难题、行业竞争等因素，始终让其高达250亿的估值受到质疑。那么，云从此次上市，究竟能否为其开启一个新的大门？

“科创AI第一股”成色如何？

云从科技创始人周曦毕业于中科大，获学士、硕士学位，于2015年正式创立云从科技，据公开报道，云从科技累计融资规模已超过53亿元，估值超250亿元，其投资人包括中国国新、广州产业投资基金、渤海产业投资基金、佳都科技等，这也为其带来了浓厚的国资色彩。

2014年之后，国内人工智能行业迅速发展，云从科技恰逢风口，而其所选择的赛道也与其他企业有所不同，根据其官方表述，云从科技是一家提供高效人机协同操作系统和行业解决方案的人工智能企业，致力于助推人工智能产业化进程和各行业智慧化转型升级。

从具体业务来看，云从科技人工智能解决方案面向智慧金融、智慧治理、智慧出行、智慧商业四个领域提供综合解决方。

此次科创板IPO拟募资约37.5亿元，将全部用于人机协同操作系统升级项目、轻舟系统生态建设项目、人工智能解决方案综合服务，以及补充流动资金。

经营层面，2018年至2020年，云从科技营收分别为4.84亿元、8.07亿元、7.55亿元，归母净利润分别为-1.81亿元、-17.08亿元、-6.90亿元，即三年亏损约25.79亿元。云从科技称，公司亏损主要是因为研发投入巨大。2018年-2020年，云从科技研发费用分别是1.5亿元、4.5亿元、5.8亿元，占各期营收的比例分别是30.61%、56.25%和76.59%。

不过，随着新基建的推进，云从科技认为公司未来的增长潜力巨大，未来5年（2021年-2025年）公司营收规模分别为12.01亿元、19.10亿元、25.42亿元、32.59亿元和40.64亿元，复合增长率为36%。

这一预计与云从科技近年的发展趋势基本一致，根据招股书，云从科技人机协同操作系统业务完成的项目数量，从2017年的145个增加至2019年的374个，单个合同收入金额超过100万元的项目由2017年的3个增加至2019年的31个。

综合来看，虽然云从科技截至目前仍处于亏损状态，但与其他AI企业相比动辄十几亿的亏损相比，财务状况明显要更佳，而且其独特的赛道优势机差异化发展路径，都让其在亏损的状态下依然维持了极高的估值。

盈利大约在2025？

云从科技究竟何时才能实现盈利？根据上述复合增长率计算，云从科技认为其预计扭亏为盈的时间点在2025年。

但这不得不承认，这种预期必须在一个比较理想环境下才能实现。无论是自身业务成熟度，还是落地场景，以及研发投入产出比而言，云从科技的盈利预期还需要更多时间的验证。

云从科技首先面临的问题是主营业务的利润率问题。根据招股书，2018年-2020年，公司人机协同操作系统收入占比分别为6%、23%、32%，毛利率分别为76%、89%、76%；人工智能解决方案收入占比分别为94%、77%、69%，毛利率分别为18%、23%、28%。

显然，与旷视科技、依图科技、寒武纪、虹软科技等企业50%以上的毛利率相比，云从科技人工智能解决方案业务毛利率过低。对此，上交所曾对其进行问询。云从科技解释称，毛利率低主要是因为公司未自主研发算力硬件产品，因此相关配套软硬件产品需向第三方进行采购。外购软硬件主要为服务器，定价相对市场化，因此毛利率相对较低，进而整体拉低了公司人工智能解决方案的毛利率水平。数据显示，2018年-2020，云从科技外购软硬件产品收入占人工智能解决方案的比例分别为73%、58%、42%。

而与此同时，云从科技的自研软件及服务的收入占比却也没能获得提升，2018年-2020年，这一收入的占比分别为13.88%、16.67%、15.03%，在2020年甚至出现了占比下降的情况，这对于以AI技术服务见长的云从科技而言难免引人质疑。

针对外购软硬件比例过高的问题，云从科技曾试图布局AI芯片研发改变这一现状，但由于芯片设计成果未达预期，且EDA软件和生产流片遭遇限制，2020年公司终止了“人工智能SOC芯片研制及结合高准确度人脸识别技术的产业化应用”项目。

因此，可以预见的是云从科技的利润率将难以在短期内得到大幅提高，这对于占比接近7成的主营业务而言，很难帮助公司实现盈利。

同时，由于AI赛道的特性，云从科技为确保技术的领先性与竞争力，2018年至今，其研发投入始终保持着极高的增速与占比，这也为公司的盈利带来了压力。根据最新的财务数据显示，2021年1-6月，云从科技营收约为35000万元～38900万元，同比预计上升 58.40%至 76.05%，净利润为-37000～-35300万元。

如此大幅度的营收增长仍未能使云从科技缩小亏损，反而还出现了同比再度扩大。云从科技解释称，当期净利润同比减少主要是由于股份支付费用和销售费用、研发费用同比上升所致，这在一定程度上反应了云从科技研发投入产出比与研发效率的隐忧。

另一方面，云从科技还存在着内控方面的隐忧，有媒体指出：云从科技在此次IPO审核中，监管机构通过核查发现其存在多起销售合同与最终用户招投标内容不一致的问题，尤其中间多起涉及到其前五大客户等最重要的销售收入。

另外，在报告期内，云从科技相关项目物流与合同、发票和资金流存在差异的客户及项目多达11起，共涉及收入金额达7亿元。

巨头环伺，破局艰难？

云从科技的亏损在行业内并非个例，人工智能产业创新联盟秘书长安晖发表的报告显示，全球近90%的人工智能公司仍处于亏损状态，中国AI产业链中90%以上的企业也处在亏损阶段。

真正让云从科技感到担忧的是AI赛道上来自对手的压力，其招股书称，“公司面临着商汤科技、旷视科技、依图科技等人工智能企业的竞争，也面临着海康威视等视觉设备厂商推进对产品进行人工智能赋能转型的挑战，整体市场竞争较为激烈。”

实际上，除了上述直接竞争的人工智能企业，或许互联网巨头的竞争更为致命。为推动智慧物联场景落地并赋能各行业智慧前行，云从科技基于人机协同解决方案推出了轻舟平台，在这一概念里，云从科技的角色是AI SaaS集成商，这实际上已经与阿里的Saas生态战略、腾讯的千帆计划等有了直接竞争关系。

本质上来说，SaaS 就是通过云端来使用的软件级服务。云计算能力在其中发挥了关键作用。在这方面，2020年2季度阿里云保持了其40.1%的主导份额，华为云占15.5%，腾讯云占15.1%，百度智能云占8.0%。因此，从数据与计算能力而言，阿里等云计算厂商明显更接近企业用户，也有着更强的优势。

在生态方面，阿里与腾讯作为国内互联网科技行业的两座山头，也早早就盯上了产业互联网市场，并都推出了SaaS生态加速器计划，在其生态内，数以十万计的企业与两大巨头牵手。针对产业互联网市场，两者不约而同地采用了聚合SaaS企业模式，以腾讯为例，腾讯SaaS加速器内的企业提供了基于自身赛道的数字化服务能力，然后再通过腾讯的出口实现聚合打单。

在此基础上，阿里、腾讯还拥有着令人难以企及的AI技术优势，阿里AI布局的侧重点之一就在于主攻B端和为政府机构赋能。无论是为制造业提供人工智能ET，与上汽、吉利、比亚迪等汽车厂商的合作，亦或者围绕天猫精灵全面布局AIoT（人工智能物联网），阿里人工智能发力的重点明显更偏向B端。

腾讯的主要发力点在于AI的场景和开源。一方面通过AI不断打磨行业解决方案，这点主要以腾讯投资版图中的合作伙伴为主；另一方面通过技术开源的路径产出通用化的数字化解决方案，进而辐射自身的AI影响力。

不仅如此，云从科技不得已放弃的AI芯片开发，阿里和百度却早已研发成功，旗下的“玄铁”和“昆仑”系列AI芯片已进入批量应用阶段，而就在最近，腾讯也公开表示将招兵买马开始自研AI芯片，再加上强大的云计算与SaaS开发能力，云从科技很难占据优势。

更为重要的是，在投资人眼中，SaaS企业的核心竞争力拼到最后，是敏捷开发的交付能力和不断挖掘客户新需求的Upsell（采购扩容）的能力。而这一点，明显当下各个赛道的领头厂商和互联网科技巨头企业们，实力更充足。

目前仍在亏损阶段的云从科技，显然是希望通过科创板上市募资，弥补资金方面的缺口，以在对手林立的AI市场获得优势，然而，其在人脸识别领域的优势或许可以保持，但在整体解决方案，尤其是更为重要的生态与资本层面，云从科技与互联网科技巨头相比仍有不可逾越的差距。

上市只是开始，云从科技前行的每一步仍然面临着与竞争对手的生死恶战。

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