舍得酒业：5年换2主，最大赢家不是郭广昌？

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文 | 公司研究室，作者 | 淮上月

近日，一则有关“资本围猎白酒市场”的传闻，让白酒股股价折了腰。从白酒老大贵州茅台开始，各路酒庄好汉们落荒而逃，一周下来股价跌得一塌糊涂。与此同时，较早公布半年报的舍得酒业（600702.SH），8月份至今股价上涨了6.99%，股价表现可谓鹤立鸡群。

半年报显示，2021年上半年，舍得酒业营收同比增长133%，扣非净利润同比增长394%，半年业绩超过年全年。显然，舍得酒业的老酒战略获得了市场的高度认可。

5年换2主，天洋为复星系做嫁衣裳

有意思的是，就在市场惊喜于舍得酒业靓丽的半年报，认为复星系入主半年交上了一份令人满意的答卷时，8月19日上交所发布了针对舍得酒业及其原实际控制人、直接控股股东、原间接控股股东、关联方及有关责任人资金占用等违规行为进行了纪律处分。

这里，被批评的主要对象就是舍得酒业原实际控制人周政及其麾下的天洋系。

天洋入主前，2013年由于遭遇塑化剂事件与禁酒令的夹击，白酒行业整体陷入低谷，舍得酒业业绩更是一落千丈，连续3年濒于亏损。

2015年11月份，天洋控股以10.38亿元的价格受让了射洪县人民政府持有的沱牌舍得集团38.78%存量国有股权，并斥资27.85亿元进行增资扩股，成为沱牌舍得集团持股70%的控股股东。

客观地说，天洋入主后，曾经给舍得酒业的经营带来较大改观，业绩也有较大的起色。

可惜的是，天洋系的主业是房地产开发，周政将舍得酒业资产盘活，业绩搞上去，主要目的是将舍得酒业充裕的现金流，当做自己房地产开发的小金库。通过各种手段，大肆挪用占用上市公司资金。

这样循环往复大肆挪用上市公司资金，不仅侵害了中小投资者利益，也让当地政府主管部门、酒厂老员工老领导们非常不满，最后闹得天怒人怨，天洋控股不得不通过拍卖股权还账。

2020年12月31日，复星系旗下的豫园股份（600655.SH），以45.30亿拿下四川舍得集团所持70%股权，取代天洋系，从而间接控股舍得酒业。这个成交价远低于市场60亿元的预期，受此消息影响，豫园股份股价当日应声涨停。

45.30亿元的成交价，与天洋系当年付出的38.23亿元，相差仅7个亿。而天洋入主这5年间，舍得酒业分红很少，聊等于无，考虑到这些年来的通胀，再考虑到前期投入的大量人力资源与公关成本，以及事发后的还本付息及罚款，可以说，除了挪用了几年资金，天洋系在舍得酒业身上几乎没赚到什么。

因此，有人调侃：“周政忙乎了5年，空欢喜一场，天洋系等于给复星系做了嫁衣裳。”

股价半年大涨150%，最大赢家不是郭广昌

复星系与舍得酒业早有渊源，2015年时就想入股，后因价格没谈拢没有买成。但郭广昌始终放不下心中的酒局，这些年先后斥资成为青岛啤酒的二股东、金徽酒的大股东，最终摘得舍得酒业这朵川酒中的“六大金花”之一。

2021年上半年，舍得酒业能有如此靓丽的业绩，原因很多，疫情得到控制后消费复苏，复星系入主后给予产业生态与销售上的帮助，等等。但客观地说，这些业绩更多的来自酒厂干部员工这些年努力打拼，在排除天洋系的不当干扰后的厚积薄发，包括业内称道的“老酒战略”，也是早在2019年时就制定的。

因此，硬要说舍得酒业上半年业绩好，主要是因为复星系入主，不仅不客观，甚至有点贪天之功。当然，只强调复星系捡了漏，那也失之偏颇。

复星系入主后，受业绩向好预期的推动，舍得酒业股价大幅上涨，上半年涨幅高达150%。按理说，作为实控人的郭广昌受益最大，有人计算，仅以其持有的上市公司持股计算，复星系上半年就获得128亿元的溢价，超过其当初入主时全部投入的2.83倍，因此，可以说是大赢家。

不过，作为控股股东，复星系短期内不会在二级市场套现，这些收益再多都只是浮盈，是纸上富贵。相反，那些很早就潜入舍得酒业，近期逐步套现的前十大股东里的其他股东，才是真正的大赢家。

这些股东中，除了早期股改中就参股的四川省射洪广厦房地产开发有限公司，在二级市场买入的机构中，从入住时间到套现价位看，最大的赢家是云南卓晔投资管理有限公司-卓晔1号基金（以下简称 卓晔1号），其次是招商中证白酒指数分级证券投资基金（以下简称 招商中证白酒）。

持股5年获利超6倍，股市潮起潮落老酒淘尽英雄

Wind数据显示，卓晔1号最早在2017年的年报中，就出现在舍得酒业前十大股东名单中，持股数量840万股，位于前十大股东第四位。排在第三、第五、第六位的，分别是国泰互联网、国泰新经济灵活配置、招商中证白酒。

事实上，招商中证白酒入主舍得酒业比卓晔1号更早，2016年就出现在前十大股东名单中，持股232万股。

2017—2019年4年间，卓晔1号与招商中证白酒坚守，其他基金则是朝秦暮楚，来来往往换个不停。这种现象，不止是舍得酒业前十大股东如此，其他白酒也差不多，凸显了国内基金业所谓价值投资的虚伪与名不副实。

2020年年报中，招商中证白酒从舍得酒业前十大股东中消失，公司研究室结合季报数据推算，这家基金应该是在2020年第四季度清仓。粗略估算，这家基金2016年的初始仓位，至少赚了3倍。

遗憾的是，这只公募基金虽然大赚，却没能笑到最后，没有吃到复星系入主后，舍得酒业股价2021年上半年的这波主升浪，错失了一大段利润。

而一直坚守的卓晔1号，其初始仓位应该是最迟在2017年第四季度建仓，以这个区间的舍得酒业平均价43元计算，截至2021年6月30日，以当日的收盘价每股213.53元计算，其浮盈已经高达5倍，可以说是真正的大赢家。

股市潮起潮落。

不要说1990年代沪深股市启动以来的风云变幻，就最近这5年，舍得酒业的大股东就二易其主，前十大股东里的基金更是像走马灯一样换个不停。只有那些看准白酒赛道，坚守其中的投资者，才有幸成为资本市场的大赢家。

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