上市冲刺期集采丢标，失去“膝盖”的春立医疗，前路几何？

文 | 财健道，作者｜安富建，编辑 | 严瑞

9月15日，春立医疗（下称“春立”）从港股回科创板冲击二次上市在即，已正式进入注册问询阶段。9月16日，春立2021年半年报发布，前半财年净利1.56亿元，同比增长33.14%。

与此同时，春立在国家人工关节国家集采（下称“集采”）的“战斗”也落下了帷幕，其膝关节产品报出全场最高价，4进3意外丢标。

9月15日，春立医疗董事长史春宝在投资者电话会议上称他“为此次带量采购打85分”，进一步引发争议。

对比来看，同为“关节双龙头”的爱康医疗和紧咬其后的威高骨科的集采报价，均全线走低。市场由此开始做出反应——9月14日集采结果公布后，春立医疗（01858.HK）近一周股价持续下行，与一路上涨的爱康医疗（01789.HK）形成鲜明对比。

据媒体报道，国家组织高值医用耗材联合采购办公室集中采购组组长高雪曾言：“招标完，企业该走的走，该合并的合并，自己看着办吧”。

如今，集采利润空间压缩，膝关节相关营收近乎清零。半年报增速的高光数据之后，失去“膝盖”的春立，将如何走下去？

01 失去“膝盖”的春立

“春立医疗消失两年＋会失联＝下次（关节国采）报量没法竞标”——这是业内流传的某爱康医疗有关人士于9月14日在投资交流会上的发言。

什么意思？按照规则，企业首次带量采购期为两年，参与集采的企业将进行分组竞价。同一产品系统类别按照医疗机构采购需求、企业供应能力、产品材质等3个条件分成A、B两组展开竞价。丢标与中标，对企业而言都影响重大。

《财健道》此前报道中曾提到，集采结果对A组企业影响尤甚：一旦落选，就很容易如恒瑞错失碘克沙醇、华东医药丢标阿卡波糖，引发严重后果。（《人工关节带量采购后：是国产替代，还是进口产品放量？》）

据首次人工关节集采相关公告，理论上，A组产品一般能更好适应临床需求、较大限度满足医生个体的使用惯性，是各家医院都愿意采购的品牌和品种，能占到意向采购量的85%。

而人工关节在春立的业务营收中，占有核心位置，膝关节产品恰好又是其A组报量中的核心产品。

据春立医疗最新披露的招股书，2018-2020年，公司髋、膝两标准关节假体产品以及脊柱类植入产品收入合占主营业务收入比例分别为 89.94%、90.64%及91.22%。

其中，2020年膝关节产品（初次置换、翻修）收入占比16.62%、销量超过11万件，2019年占比更达到19.10%，且2019-2020年销量（初次置换、翻修）增幅达120%以上。

所以，春立曾对膝关节市场的高增速给予厚望。下图是《国家组织人工关节集中带量采购公告》给出的数据：

据图，春立提报的3类髋关节产品需求量总计超3.88万个，《财健道》根据中标价格估算，春立涉市场规模最高达3.1亿元；而申报的一类膝关节产品，需求量也多达1.89万个，涉及市场规模最高达1.5亿元，与3类髋关节产品预计市场规模总和的一半持平。

并且，需要注意的是，在三款髋关节产品中，尽管两款半陶产品均进入B组，且报量甚至远高于A组多家企业，但两款进入B组的半陶产品系统，均系不符合“髋臼内衬至少有一个产品系统具备高交联聚乙烯或高交联聚乙烯（含抗氧化剂）材质”的条件。

这就为两款B组产品的销售与使用增添了不确定性——意向排名与A组产品息息相关。而在带量采购具体的“分量规则”之下，意向排名靠前的厂家，才有可能获得最多的量。

如此需求量规则与市场规模下，春立膝关节失标可能造成的不良影响，可见一斑。

02 高价策略“助攻”科创板IPO可行否？

据业内相关人士分析，春立之所以兵行险着，或是在与科创板IPO“打配合”。

众所周知，集采“带量”，是“以量换价”，低价报量虽落标风险降低，但企业可能面临经销商退货、库存积压而引发的业绩下滑、估值走低困局。

以去年参加冠脉支架国家集采的乐普医疗（下称“乐普”）为例，据公司2020年四季度财报，乐普已出现“历史首亏”。低价中标后，乐普需要针对渠道中已售但未植入支架，为经销商办理退货或价格补偿。由此形成的大额损失计提，将影响公司利润表现、估值预期。

春立此次从港股回科创板二次上市，拟由华泰联合证券保荐募资20亿元，募资重要目的之一就在于提高产能，以适应“带量采购”的需求增幅。一旦低价入围，春立冲击科创板IPO恐难逃上述困局。

因此，在集采中棋出险招、力保产品高价入围，从而稳住经销商、以良好业绩回A——或许便是春立在打的如意算盘。

然而，在集采总体偏向“以量换价”的趋势里，高价策略的代价是沉重的。春立不仅在膝关节报价上“一脚踩空”，其B组髋关节产品“合金-聚乙烯类髋关节产品系统”也在落标边缘挣扎（仅比后一位低66元）。

春立眼下若无法给膝关节经销商们一个合理解决办法，那么仍要面临乐普正经历的困局。

分析春立的利润预期可以看到，经过本轮集采，春立髋关节的平均价格将从3.5万降至7000至8000元，经销商利润空间会受压缩，收入与毛利也将受影响。而春立的毛利率，原本就较同行业公司平均毛利率更低，其2018-2020年平均毛利率分别为63.56%、69.15%和72.60%，均低于行业平均值的75.39%、78.91%及78.94%。

此次集采前，春立曾在其官微发文称“有信心、有能力承诺，带量采购后春立将是中间空间最大的厂家”。集采后，结局似乎并不乐观，随着膝关节丢标、港股业绩受挫，高价策略对科创板上市的影响，或将不达预期。

03 国产替代“三国杀”，春立的乐观能否持久？

据相关媒体估算，带量采购开展后，国产替代人工关节市场将迅速增长，预计会增占至国内人工关节市场的60%-80%。

一方面，“国家背书”对本土企业是重要利好。有市场人士分析指出，尽管带量采购使企业利润下降，但中选厂商市场份额必然将迎来巩固与增长。

另一方面，本土企业在国内关节植入器械市场的占有份额，仍有大幅上升空间。根据春立9月最新发布的招股说明书，2019年中国关节植入器械市场规模约为86亿元，外资企业占据的市场份额约65%，本土企业仅占35%。

从35%到80%——如此前景下，大博医疗、微创医疗、迈瑞医疗等本土械企也纷纷跃跃欲试，竞相投入这一赛道。那么，春立是否能拔得头筹呢？

上图是2019年爱康医疗、春立医疗、威高骨科“国产三巨头”的关节植入器械市场份额，分别为9.21%、8.96%和3.53%。

可以看出，春立并非处于不败之位。

威高骨科作为市场份额较低的“光脚”企业，在本轮带量采购中低价杀入，4个关节产品全线中选，带量采购或将成为其扩大市场份额的通路。

爱康医疗中选价格也普遍极低。其在全陶产品、膝关节产品中均拿下最低价中标，在“陶瓷-聚乙烯类髋关节产品系统”中也以第二低的价格入围，通过A组全面出线。面临经销商巨大压力的同时，爱康或有可能成为市场份额最大企业。

不过，春立在投资者电话会上给出了较为乐观的预期，“2022年原预计有20-30%营收增长，现调整为15-20%；但2023年预计30%以上增长，2024年为40%，2025、2026年还会更高”。

春立管理层的乐观态度并非空穴来风。

此次集采一大意外——进口厂商报价整体都较低，比如，史赛克、捷迈、康尔诺等在厂商报出同组最低价——为春立留下了更多利润空间。因为，进口产品“物美价廉”就一定更受欢迎的逻辑，与实际情况并不一定相符。

据《财健道》向医院方相关人士了解，“（用哪个牌子）具体要看医生的临床习惯，比如材质、品牌等，均会具有一定的延续性”。因此，冠脉支架集采后，进口厂商美敦力的支架供不应求的故事，可能不会在关节产品中重现。

所以，髋关节高价入围，让春立在保住了基本盘的同时，也保有了更多利润。多位业内人士告诉《财健道》，“国产厂商高价中标，是优势。”

面对膝关节丢标，春立董事长史春宝在电话会上称：“膝关节丢标后，2个中标B组小厂家想和我们合作，委托给我们加工（小厂家中标价格为5000元左右，价格包含髌骨、伴随服务等，成本压力大），我们获得全国的生产、经销权，膝关节还是有竞争力的。”

然而，春立作为代加工厂，溢价空间能剩多少仍值得怀疑。并且在丢标后，膝关节在标外市场，也将面临更大的不确定性。此前春立的业绩基本依赖髋关节和膝关节产品，其他在研智能机器人、运动医学、口腔产品、PRP等多维产品体系，还远未形成规模。

国家集采政策下，有冠状动脉支架集采的低价报亏，与恒瑞不慎丢标的惨痛后果在前，春立作为人工关节行业大洗牌的一个侧面，未来发展情形尚不明朗。

未来，其他行业也将迎来集采等大调整，福祸相依，它们又将如何走下去？

（作者系《财经》研究员，实习生徐菲雨对本文亦有贡献）

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