花样年暴雷，地产业迎来“良币驱逐良币”时代

图片来源@视觉中国

文 | 一点财经，作者 | 刘亚杰，编辑 | 严睿

“我原来一直以为，只有我这模样的能叛变，没想到啊没想到，你朱时茂这浓眉大眼的家伙也叛变革命了……”1990年1月26日，陈佩斯与朱时茂送上了二人在央视春晚，甚至是整个喜剧生涯中最经典的演出。

主角与配角、正派与反派角色互换，效果瞬间拉满。陈的满脸狡黠，朱的正派气质，谁叛变，谁不会叛变，原本写在脸上，结果却不尽然。

眼下，地产圈子里，所谓的“浓眉大眼”，同样不一定真实。

9月23日，花样年控股（01777.HK）半年报还在炫耀：281.17亿元的合同销售额增长60.1%、1.53亿元的归母净利润增长58.7%，眉够浓、眼够大吧；不到两周后（10月4日）又迫不及待，发布公告表示一笔当日到期的优先票据，剩余本金2.06亿美元无法按期归还。

回顾2021年，业绩“叛变”实际情况的房企不在少数。都说在健全的市场机制下，“劣币驱逐良币”是大势所趋，如今“良币”也撑不住了，开始自我驱逐。都说艺术来于生活，高于生活，真是一点没错。

有人说，数据与现实脱轨，是房企CFO施展财技，让债务化作资产，还有人认为一切都是假的，都是凭空的虚妄，其实都只看到表象。房企成为“良币”，都有过人的洞察、决策和执行力，只是后来耽于一时的犹豫和幻想，被时间打了响亮的耳光。

回顾历史，良币房企发现了问题，有过对症下药的调整，只是从效果来看，那调整还不够，风险没有彻底消除。毕竟需要下手打碎的，是曾经将它们托举而出的成果、经验、价值观。可是又能怎样？改变还不是照样来了？只不过站得更高了，摔得更惨了。

良币驱逐良币

“对房企而言，2021年是有史以来最糟糕的一年。”地产人有如此感叹，并非毫无来由。

前不久，克而瑞发布一组数据：截至9月27日2021年房企累计违约债券已达39支，累计金额467.5亿元，已经超过2020年180.44亿元159%之多。越来越多窟窿堵不上，让地产人的发量直追IT程序员。

有媒体查看人民法院公告数据，截至9月26日对外公告破产的房企数量已经达到300家，平均每天有1家房企倒闭。钱是一天比一天难赚，还钱的压力如影随形，被逼到墙角选择缴械的房企越来越多，说一声“最糟糕”似乎合情合理。

事实果然如此吗？不尽然。

查询人民法院更早的信息，数据非但不糟糕，反而正在好转：只看宣布破产房企的数量，2019年为528家，2020年为470家。即使按照目前倒闭的速度计算，2021年的情况会比前两年情况更好，这应该是个好消息。

至于华夏幸福（600340.SH）、泰禾集团（000732.SZ）、蓝光发展（600466.SH）……一众熟悉的房企陆续暴雷，并非集中出现在2021年，而且它们仍在积极寻找化解危机的出路，无论主动还是被动，至少还算勤勉。

如此看来，在2020年监管出台“三条红线”标准以前，地产圈子一直未曾停止过优胜劣汰。行业的自我净化，过滤掉众多规模不济、经营不善且难以为继的中小房企。

也有些大鱼被礁石卡住了，不过毕竟是老江湖，陆续典当些核心资产，仍然可以阶段性换些过冬的粮。如今市场大池子里，竞争环境已经不断改善。“良币驱逐劣币”，原本一切很正常。

然而环境改善了，花样年们突然翻了船。陷入逾期兑付危机的时候（10月8日），还在“欣然宣布”前9月408.69亿元合约销售额与260.3万平方米的已售建筑面积，同比分别增长25%与9.6%。

再汇总近期花样年的成长数据，从2019年开始，虽然其短债规模一直在增长，但始终没有超过现金及现金等价物的规模。原本舒服的小日子吃着火锅唱着歌，突然就被债务的“马匪”截了。

同样的情况也发生在新力身上。自上市以来2019与2020年仅两次出现短债规模“超标”现象，而且转至次年警报随即解除；业内人士曾诟病恒大借商票向供应链转嫁财务压力，不过暴雷之前能卖的房子还是卖了出去。

看似都能正常运转，然后各自抛锚。

如此房企数量多了，反而让那些一直经营欠佳，始终无法健康运转的房企暴雷，成为罕事。只看阳光100中国（02608.HK）的历史数据，现金及现金等价物从未覆盖短债，可是无人问津，即使8月中旬宣布实质违约的时候，也未能吸引过多关注。

这年头儿，劣币被淘汰不是新闻，良币被淘汰才是。

侥幸的代价

是谁让“良币驱逐良币”？很多观点认为是监管政策收紧，“三条红线”似乎挨了最多的“板子”，其实并非如此。

早在2016年底，中央经济工作会议已经明确了“去产能、去库存、去杠杆、降成本、去短板”的五大任务。政策方向是引导房企用资产兑换流动性，早些上岸；通过产品逻辑替换金融逻辑，主抓高利润项目。从那时起，“房住不炒”的基调，清理库存消解债务压力的路线已经定下。

作为众矢之的的万达迅速做出反应，逐步清退海外资产，还在2017年中旬将77家酒店股权与13个文旅项目91%股权，合计作价637.5亿元分别卖给富力地产（02777.HK）与融创中国（01918.HK）。

都说地产是最看政策脸色的行业，风向早就变了，可又有多少人掩耳盗铃？王健林意识到了风险的严重性，果断割掉了大腿肉；更多房企不过片刻的惊愕，随后歌照唱舞照跳。

作为花样年的掌舵人，潘军有一定风险意识，老早就在布局“轻资产”转型。2014年的时候，从母体分割独立上市的彩生活，3.22亿平方米在管面积同比有了56.9%的增长；间接持有的公司美易家，也开始在短租及度假物业服务领域有所成绩。

奈何后来，花样年非要加码重资产项目，提出了“351”计划——2018年销售达300亿元、2019年销售达500亿元、2020年销售达1000亿元，又是一脚油门踩到底。

想来新力不也是一样？正如《一点财经》在《未强先衰的新力与自欺欺人的张园林》的观点，张园林也曾意识到，陈凯那套“高杠杆+高周转”的模式风险太高，因此只让他在“联席董事长”位子坐了半年时间，随即一拍两散。

可是自己掌舵新力的时候，继续吹大规模的游戏并没有停止，新力仍然坚持着2017年提出的“三年破千亿”大计划。在合同销售额破千亿的时候，债务规模却也撞线千亿。

如今回头看，当年王健林树立的榜样形象，对花样年和新力没有起到足够的警示作用。它们都有逃过一劫的机会，却都觉得大限未到，还有时间再让资产去市场翻滚一段时间。就好像韭菜买股票，怀揣着三分侥幸，总觉得能够抄底，结果总是倒在半山腰上。

这样说来，“三条红线”的标准，理应作为标尺检验2016年后房企转型成果，而非如今“抱佛脚”的理由——这叫本末倒置。眼下的恶果，还是暴雷房企自己亲手造成的。

东窗事发期间，两家公司都在想办法脱困：作为花样年（持股57.41%）与彩生活（持股66.96%）两家公司的大股东，曾宝宝以不超过33亿元的代价将后者核心物业资产邻里乐，卖给碧桂园服务（06098.HK），拆了物业的东墙去补地产的西墙。

新力也开始聘请法律顾问和财务顾问，遴选处置一些有价值的项目，换取资金以解燃眉之急。从它们身上，能看到狼狈和悲壮，却没有更好的出路。只怪当初都把剧情想得太美，现实太诱惑。

没办法，恒大从2020年7月就开始七折卖房，一年时间也没能扭转局面；如果恒大都不行，它们能行吗？

出路只剩卖卖卖？

作出错误的决策房企会万劫不复吗？短期内不会，市场仍然表现出足够的宽容。

不久前，华夏幸福召开金融机构债权人会议，为欠下的2192亿元金融债务，给出包括出售优质资产、债务展期、设立信托收益权份额抵偿等6项解决方案。能变现的尽快变现，无法变现的继续持有等待现金回流。

整套方案可执行性有多强、如何设定操作细则、董事会能否审议通过……众多悬疑尚未揭开，不过还是让华夏幸福的股价，在节后交易首日收获9.98%的增长；大股东中国平安（601318.SH）一直不离不弃，节后股价也维持着上升状态。

不难看出，处于困境中的房企，只要有摆脱现状的诉求，以及具体的执行方案，资本市场仍期待且相信其能够有所改变。要知道，截至9月初华夏幸福累计未如期偿还债务已经达到878.99亿元，远远超过花样年的2.06亿美元与新力的7541.67万美元。这毕竟是为当年自己的犹豫不决，最终错过时间窗口买单。很多时候，这样的债很贵，需要实打实的割肉。

出现问题后，曾宝宝把电影《至暗时刻》的宣传海报贴在微博空间，还给员工撰写一封名为《宝爷家书》的文件。为的是告诉员工“遇到问题，去解决”，学梅花在“数九寒冬也能支棱，旺盛”。这些举措在安抚情绪上能起到作用，却不是解决问题的最终答案。

换不到钱，一切都白搭。最切实可行的办法，还是尽快卖掉优质资产，好在对花样年而言，作出取舍并不难。

当年王健林壮士断腕，砍掉的都是境外收购项目，其实花样年情况类似。参考2021半年报，花样年在新加坡持有2.28万平方米在建项目；此外彩生活持有新加坡物业公司Steadlink与香港世纪物业，业务很难与国内项目形成有效协同，卖掉不会影响大局。

同时按照花样年“地产开发+社区服务”的框架，酒店服务板块难以融入业务体系中。况且在2021年上半年，相关业务大幅增长71.6%，收入不过4000万元，这对亟需用钱的花样年而言，可谓杯水车薪，还不如卖了来钱快。

如果还不够，就要拿“社区服务”开刀了。自2014年上市以来，彩生活收购一批成熟的物业资产——城关物业、荣琛物业……连同花样年物业持有的服务项目，均可以分批次出售。卖一个邻里乐就能获得33亿元，已经接近彩生活的整体市值，多卖几个也是理想的选择。

如此资产处理办法，几乎成为行业普遍选择：虽然从来未承认新力物业将会转卖金科服务（09666.HK），但太多人相信它的存在；至于“恒大物业（06666.HK）将成为合生创展（0754.HK）囊中之物”，早已是流言满天飞。

一旦这些收购达成，多数房企足够解决燃眉之急。还不够？就再翻翻兜里还有哪些资产可以出售。好在地产圈子里，买家的热情还在。

早有报道表示，花样年已经在考虑出售位于北京密云的国祥府与国祥雲著2个项目，如今正积极盘点相关资产。之所以没有结果，是因为花样年还在纠结于价格。当然，也许再过些时日，这笔生意还是要做。

毕竟现实所迫，房企也只能签城下之盟了。

结语

“弯道超车”，这是面对强大的竞争对手，势弱者经常会提到一个词。

眼看碧桂园（02007.HK）、万科、融创中国这些公司越来越大，继续吹大泡沫，膨胀体积的房企不在少数。以它们的敏感和精明，一定在某个时候预见到了风险，做出过调整。只是面对落后的座次时，内心的不甘总让它们选择孤注一掷。

眼下，在上海、北京、杭州等地开始的第二轮“两集中”供地结果陆续揭晓，众多流拍的地块证明，房企逐渐意识到不能再继续放大债务的口子，是时候填补之前留下的窟窿。别再想着什么“弯道超车”，确实有机会，只是里面水太深，你把持不住。

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