中信建投李旭东：北交所是“少年班”，好公司不会被埋没

“我认为，北交所是资本市场的‘少年班’。”11月30日，中信建投投资银行业务管理委员会委员、董事总经理李旭东，在中信建投证券2022年度资本市场峰会上如是谈道。

自11月15日北交所开板以来，82家上市企业总成交额达323.52亿，累计合格投资者437万户，其中新增合格投资者34万户。从10家新上市企业首发首周涨幅来看，李旭东认为，总体符合预期。此外，综合观察北交所首周130%的换手率以及33%的自由流通股占比情况，李旭东称，这一表现趋近于港股市场。

李旭东认为，精准性、包容性、灵活性、开放性，是北交所赋予注册制的四大新内涵。其中，包容性的制度建设，不但是北交所的最核心特征，也是更为大胆的突破。

同时，针对北交所层层递进的上市流程会否拉长上市周期，以及企业在北交所上市后是否会失去选择权等问题，李旭东表示，实际上，北交所的上市制度或将降低后续申报IPO过程中的风险，并强调，“只要是好公司，在北交所是不会被埋没的，也不会因为在北交所，而造成流动性和估值无法充分体现。”

此外，李旭东总结称，北交所是资本市场创新驱动的重要环节，也是证券公司服务科技创新、发展普惠金融的重要抓手，并将对券商的投行、投资、研究、经纪等各业务板块，带来新机会、提出新要求，尤其是将推动投行向研究驱动、认知驱动迈进。

开板两周，总体表现符合预期

11月15日北交所正式鸣锣开市，截至目前已开板两周，市场表现如何？

根据Wind数据，北交所已有82家上市企业，累计募集资金181.18亿元，合计市值2877.7元亿，平均市值35.09亿元；开市以来成交量17.16亿股，成交额323.52亿元；累计合格投资者437万户，其中新增合格投资者34万户。

“从开市以来的运行情况看，10家新上市企业首发首周的涨幅良好，与当初的科创板接近。”李旭东表示，不过从整体换手率角度看，科创板的换手率为230%，北交所为130%，相较之下仍存在差距。但他强调，北交所的自由流通股占比为33%，是科创板的2倍多，因此结合起来看，北交所企业的首周换手率仍实现了较好表现，“这一点上，我认为趋近于港股市场。”

不过，相较于科创板开板时的火爆，北交所投资者的观望情绪相对浓厚。李旭东认为，这是由于北交所是对过去新三板的延续，而新三板曾走过曲折道路，因此，投资者认知需要过程，当下持观望态度是可理解的。

他认为，从过去两周市场表现情况来看，投资者开户相对踊跃、交易也趋于活跃，应是基本符合预期，且仍将有更好表现。

北交所是“少年班”，包容性是最核心特征

“有一种观点说，北交所是‘大专班’，只有上不去主板、科创板、创业板的企业才会来到北交所。对于这个观点，我坚决反对。”李旭东说，“我认为，北交所是资本市场的‘少年班’。”

作为我国资本市场成立30年后，设立的第三家证券交易所，以及继科创板、创业板之后，第三个实施注册制的板块，北交所在中国证券市场的发展过程中具有里程碑意义。

李旭东表示，北交所对于推动国家创新驱动战略、服务创新型中小企业、促进科技自立自强，发挥了重要作用，尤其是对京津冀等区域经济的发展与平衡方面，有着深远意义。他进一步认为，北交所赋予了注册制以新的内涵。

第一是精准性。从定位来看，北交所精准定位服务于“更早、更小、更新”的创新型中小企业，“概括地说，就是逻辑更强、潜力更大、成长初期的公司。”李旭东表示，“更早、更小、更新”的定位，构成了与科创板、创业板最显著的区别。

相较之下，科创板、创业板企业的商业模式更为成熟，经营业绩已得到充分体现和释放，而北交所企业在技术层面更加前沿，但商业模式还不够成熟，需要进一步打磨；经营业绩方面，也未得到充分释放和体现。

“但这些公司更具有潜力，也更需要资本市场的支持。”李旭东认为，原有的资本市场结构，不能覆盖与服务这类创新型中小企业，而北交所的设立，让这类更具活力与潜质的公司得以纳入资本市场的服务范畴。

他同时强调，北交所项目并非指那些规体量小的“小老头”公司，有潜质、有前途、有未来，才是北交所企业的核心点，“像人工智能、智能驾驶、生物科技、商业航天、SaaS、软件信息、氢能等具备良好前景而未得充分释放的行业，都是北交所适合的方向。”

第二是包容性。北交所服务的企业，具有更早、更小、更新的特点，因此在制度设计方面，不能比照服务成熟企业的标准，而应当量体裁衣。更进一步地看，则体现在北交所对企业创新失败的包容。李旭东强调，创新本身具有高不确定性，失败的可能性是存在的，如果求全责备，那么公司势必难以通过上市审核。他认为，北交所具有包容的制度建设，是更为大胆的突破，也是北交所最核心的特征。

第三是灵活性。这首先体现在发行与融资安排方面，与沪深交易所不同，北交所上市企业的公开发行比例可在一定前提下，根据公司的融资需求以及公众股东的分散程度自主设定。这就避免了中小企业在估值较低的情况下，因发行过多股份而带来的股权稀释和摊薄作用。同时，北交所还单独设定了储架发行、自办发行等具有自身特色的制度安排。

其次则体现在股权激励方面，北交所在激励对象、激励价格上与科创板、创业板保持一致，但在价格和激励数量方面适当放松、激励计划占比适当放宽，尤其在减持方面做了大胆的创新，“这对于中小股东，特别是PE、VC推进项目挂牌北交所而言，是比较友好的。”李旭东表示。

第四是开放性。北交所延续了精选层制度安排，保留转板机制，同时设立不同层次的“能上能下”的缓释机制，与其包容性是相辅相成的。

好公司不会在北交所被埋没

北交所上市采用层层递进、有序衔接的上市流程。但也有观点质疑，这是否会变相使得企业上市周期拉长。

李旭东认为，考虑到企业上市阶段的前移，以及在等待挂牌满12个月的时间里，投行可以为企业做辅导、验收、规范等工作，后续申报IPO过程中的风险大概率将降低。因此，他认为，“层层递进的市场结构，符合中小企业的特点，也是能够接受的。”

还有一些观点则担心企业在北交所上市后，只能留在北交所或挂牌新三板，从而失去了选择权，李旭东否定了这一说法。

他表示，除转板开放之外，企业挂牌新三板创新层满12个月后，可以选择在北交所或科创板、创业板甚至沪深主板进行IPO，“这个道路依然是畅通的，企业一样有选择权。”

李旭东认为，这也正是北交所开放性的体现，这一方面尊重了企业上市板块的选择权，另一方面，也打消了投资者以及公司对北交所在流动性和估值方面的顾虑。转板联通机制的存在，会逐渐熨平流动性与估值的落差，因为资金是联通的、全市场配置的。

与此同时，李旭东进一步强调，“只要是好公司，在北交所是不会被埋没的，也不会因为在北交所，而造成流动性和估值无法充分体现。”

业务空间被打开，推动投行走向研究驱动

李旭东认为，对于券商而言，北交所的到来为其拓展了业务的新空间，也带来了更高的执业要求。

首先，将推动投行业务走向研究驱动、认知驱动。随着服务企业的范围扩大、服务阶段前移、服务内容增加、陪伴时长拉长，对投行人员的专业能力提出了更高要求，尤其是行业研究层面。“过去的IPO项目规模、体量较大，对行业的研究要求相对较低。而现在，北交所则要求投行人员更多的关注行业研究，提升对新经济行业的认识。”李旭东表示。

其次，将为投资带来更多机会。李旭东认为，北交所在保荐和投资方面作出突破，率先放开了保荐与投资之间的关系，允许先保荐再投资，同时允许券商在发行环节，参与战略配售等。

“在原有的投行保荐承做工作没有减少的情况下，怎么提高产出？”李旭东表示，关键就在于要与投资形成配合，“必须通过认知，把握和选择更多的好项目。”同时他认为，项目多没有用，成功率才最重要，“过去新三板野蛮生长时期的‘人海战术’，在北交所已不再适配。”而做市团队也应加强与投行部门的通力合作。

除此之外，北交所也将带动研究所覆盖面的扩宽。李旭东介绍，目前中信建投的研究团队已将北交所上市公司纳入覆盖。另外，在经纪端，也将迎来一些开户机会。

李旭东总结表示，北交所在为券商带来更多业务机会的同时，也对部门间协同提出更高要求，“券商应当加强对新经济战略、新经济产业的研究和提升的认知，各部门协同联动，共同为上市公司提供综合性的服务。”