云音乐(09899:HK)年轻人的老牌音乐社区，商业化正提速

老牌音乐平台持续拓展创新半径。网易13年推出音乐流媒体业务，凭借歌单功能切入在线音乐赛道，16年云音乐独立运营。18年以来云音乐通过LOOK直播、云村、声波 、音街等垂类产品矩阵向社交领域延伸。截至22年3月，云音乐月活突破1.8亿，拥有近33亿用户生成歌单，并形成了面向Z世代的高粘性社区形态。云音乐由网易CEO丁磊亲自挂帅，网易持股61.32%，阿里巴巴持股10%为第二大股东。云音乐上市以来至今年6月24日，丁磊增持已超70万股，彰显对云音乐未来发展的信心。

景气度：在线音乐商业化快速推进，社交娱乐增长分化

1）在线音乐：流量增长放缓但 用户年轻化，商业化拓展空间主要在付费率提升而非ARPPU，我们预计头部公司订阅收入有2-3倍提升空间。

2）社交娱乐：一方面面 临短视频激烈竞争，另一方面 各家成长分化，腾讯音乐转防 守，网易云音乐低基数下增长快。

3）网络音频：内容多元化+用户习惯养成，音频的用户渗透率和人均时长仍在快速增长，喜马拉雅等独立平台有优势，但腾讯等综合平台快速追赶。

格局：腾讯网易一超一强格局稳固，行业受外部冲击影响可控

1）内部视角：在线音乐 流量增长放缓，格局已经历一轮改善；版权破独利好行业龙二，市场份额有望提升；平台方积极向上游内容制作端延伸，资金、资源实力至关重要。2）外部视角：字 节快手等短视频平台对音乐主 要停留在宣发层面，冲击或有限，但仍需关注后续短视频独立音乐App计划。

优势：主业增长潜力大、内容库持续扩充、社区年轻化凸显

1）公司主业看点 在于会员付费率提升和直播变现潜力，1Q22订阅付费率20.2%（相比21年底提升4.4pct），主要由格局改善+社区粘性驱动，预计远期好于长视频水平。社交娱乐起步晚，基数低，1Q22收入同增62%，随着泛用户破圈+高粘性的直播调性（音乐 人+情感陪伴），增长潜力明确。2）版权合作 与独立音乐人孵化双管齐下，一方面核心版权已陆续回归，另一方面独立音乐人成为内容库重要构成 ，云音乐注册独立音乐人超45万，规模最大。3）聚焦年轻用户、强化社区建设，90后占比超90%，通过歌单创新、乐评创新和个性化推荐形成UGC闭环。2021年云音乐社区参与度达31.77%，1Q22日均听歌时长达82分钟。