资本市场逐步改革新三板打造改革主阵地

　　[经过三年的迅速扩张，在新三板上挂牌的公司总数已经达到9400多家，即将突破1万家大关。新三板分层的标准则参考了纳斯达克市场，采取了三套独立的分层指标，分别从盈利性、成长性和流动性三个角度，首批选拔出了953家企业进入创新层，基础层8443家，市场市值合计483.2亿元（截至11月4日）。

　　由于主板市场改革搁置，近来中国资本市场改革的看点集中在新三板。

　　新三板以事实上的注册制准入和更加市场化的金融服务体系，被不少市场人士喻为中国未来的纳斯达克市场，成为资本市场改革的试验田。而从宏观的角度，新三板在支持中小微企业、创新创业企业融资和发展上，在降低企业杠杆率、促进民间投资等方面更具有战略意义。

　　经过三年的迅速扩张，在新三板上挂牌的公司总数已经达到9400多家，即将突破1万家大关，其中，中小微企业占比93%，高新技术企业占比67%，先进制造业、现代服务业合计占比73%。2013年以来，新三板已经实现5000余次股票融资，融资金额超过2000亿元。

　　10月10日，国务院发布《国务院关于积极稳妥降低企业杠杆率的意见》，要求加快完善新三板市场，健全小额、快速、灵活、多元的投融资体制，研究新三板挂牌公司转板创业板的相关制度等。而自去年以来，国务院和国务院办公厅发布的关于“双创”的历次文件中，都会强调发挥新三板的功能、推动新三板市场发展。

　　新三板改革持续推进

　　今年来，新三板的改革措施马不停蹄。首先是今年6月27日市场分层制度按预期正式实施。新三板市场的主要特点之一是企业数量庞大、千差万别。按照监管者的初衷，将市场分为基础层和创新层有助于降低投资人信息收集成本，同时提供稳妥创新的空间。

　　分层的标准则参考了纳斯达克市场，采取了三套独立的分层指标，分别从盈利性、成长性和流动性三个角度，首批选拔出了953家企业进入创新层。创新层企业在制度创新方面有先行先试的优势，并且有望从创新层中进一步选入更高层次，享受更加先进的制度安排。同时，创新层企业在信息披露上需要承担更多义务，并且，一旦不再符合创新层标准，将被打回基础层。

　　私募做市试点是分层制度实施后的首个政策利好，其推出时机出乎市场预料。9月14日，股转公司发布了合格私募做市商评审方案。根据方案，满足一定实缴注册金和资产管理规模的私募机构也可以为挂牌公司做市，打破一直以来由券商垄断的报价服务。

　　证监会私募部副主任刘健钧指出，私募机构参与做市，一是能增加新三板市场的做市商种类和数量，二是能起到活跃交易的催化剂作用，三是通过发挥私募机构的价值发现功能起到稳定市场的作用。

　　接下来，新三板的新政还有诸多领域值得期待。根据股转公司副总经理隋强7月21日在中国新三板高峰论坛的演讲，股转公司正在研究一揽子流动性解决方案，改革交易制度，探索在创新层优先引入公募基金等等。

　　当然，市场最关注的还是降低投资者门槛、实行竞价交易和开启转板试点等制度。不过，证监会在去年11月下发的《关于进一步推进全国中小企业股份转让系统发展的若干意见》已经对此定调，即暂不降低投资者门槛，暂不实施竞价交易。在监管者看来，挂牌企业股权不够分散，企业经营的不确定性较大，改革步伐过快的风险难以评估。

　　监管全面升级

　　2016年可以称为新三板的“监管年”。

　　今年1月，股转公司一连发布三篇文章，告诫市场莫将“包容”当“纵容”。文章称，随着市场快速发展，市场主体的违法违规行为数量逐步增多，在新三板扩容初期，挂牌公司的违规行为多数可以认为是“无知犯错”，但时至今日，各类市场主体的诸多违法违规行为已带有明显的“主观故意”，作为监管者应当高度警惕，更应当果断处理、决不姑息。

　　从2015年底开始，股转公司和各地证监局就纷纷开展了对新三板公司资金占用和关联交易的专项核查和采取监管措施。股转公司要求，所有发行融资过的企业，都应就“大股东占款及提前使用定增资金”的违法违规行为进行自查。有至少40多家挂牌公司因为资金占用问题被当地证监局采取行政监管措施，甚至被行政处罚。

　　为了进一步强化监管、整肃市场，10月21日，股转公司发布了公司终止挂牌实施细则征求意见稿，其中规定了11条强制摘牌条件。凡是存在信息披露严重失信、以欺诈手段骗取挂牌、出现重大违法行为、被中介机构认定不具有持续经营能力的挂牌公司都将被逐出新三板。

　　分析人士指出，建立常态化、市场化的退出机制摘牌制度是新三板市场实现优胜劣汰、保持活力的一项必要制度。市场在积累海量公司规模后，需要完成从量变到质变的升级。

　　相对于近1万家挂牌公司，监管力量其实有限。股转公司决定以中介机构为抓手，通过主办券商终身督导制度，让券商来督促挂牌公司合法守规，积极适应资本市场规则。

　　今年4月，主办券商执业质量评价制度正式实施，股转公司每月给所有主办券商打分，年度排名靠前的券商将在新业务或新产品的试点中享有优先权，倒数十名的主办券商将需要提交书面说明，并被通报到证监会。这项制度实施后，券商机构不规范、不作为的现象大大减少，负面行为记录从最初700多条减少到目前300多条，越来越多券商获得满分甚至加分的评价。

　　通过主办券商来把控挂牌公司的质量是监管者的不二法门。今年8月，股转公司发布主办券商内核工作指引，这使得券商推荐挂牌时将不得不更加严谨，从粗放经营转向精细化运作，挑选发展前景较好、规范意识较强的项目来推荐。分析人士指出，后分层时代，监管加强有利于创造制度试点的空间，不过在创新创业企业和成熟企业之间，监管也要做到差异化。