全年营收同比增277%，再鼎医药的VIC商业故事有多动听？

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文 | 港股研究社

北京时间3月1日，再鼎医药发布了2020年下半年业务进展及全年财务结果。

财报显示，再鼎医药2020年全年收入4900万美元，较去年的1300万美元，同比增加276.9%，净利润为-2.689亿美元，较去年的-1.951亿美元，同比扩大37.8%。

从财报的核心数据来看，虽然净亏损同比扩大了37.8%，但营收却实现了近3倍的增长，资本市场对其2020年的整体表现也相对满意。截至3月1日收盘涨9.83%，报141.81亿美元。

然而，2020年不同于以往任何一年，在疫情叠加各国医药政策的影响下，一方面不同的市场策略让各家业绩呈现千人千面，另一方面抗击疫情也让相关药物、疫苗、检测的公司获益。同时，在医保谈判和带量采购的大趋势下，国内的医药企业也呈现出两极分化态势。仿制药企业在集采后市值普遍大降，估值趋于化工业，而创新药企业在集采后，市场却给予其更高的估值。

那么，作为国内首家二次上市的生物科技公司，在当前生物医药的黄金年代，能否一直光明依旧呢？通过这份最新的财报，让我们一探究竟。

则乐、爱普盾两大王牌再撑半边天，营收增长仍受产品周期桎梏

财报显示，再鼎药业2020年全年营收4900万美元，相比上年的1300万美元增长276.9%。其中则乐和爱普盾的销售收入分别为3210万美元、1640万美元，较2019年的660万美元、640万美元，分别同比增长386.4%、156.3%。可见，营收增长的主要原因继续得益于则乐和爱普盾两大产品商业上市带来的销售收入。

作为一家立足中国、全球运营的创新性生物制药公司，目前已实现商业化的药品为则乐(甲苯磺酸尼拉帕利胶囊，ZL-2306)和爱普盾(肿瘤电场治疗，TTFields)。在2018年前，再鼎医药并没有销售收入，直到则乐商业化才打破这一局面。据招股书显示，2018-2020年度，总收入分别为12.9万美元、1300万美元及4900万美元。

在2020年新冠疫情全球大流行背景下，各家药企采取不同行动抗击传染病的流行，并倚仗创新药物的拉动和前沿技术的发展，在研发大流行性疾病治疗药物方面取得了显著进展。

然而，不得不承认的是，随着药物市场竞争越来越激烈，仅靠两大王牌增加营收的再鼎医药，背后也存在着隐忧。

一方面，创新药研发周期长、资金投入大且成功率低，是行业内不争的事实，而这将会导致后期的商业化遥遥无期，同时，虽然前期投入较多资金用于研发，但是后期产品能否研发成功或者上市商业化后能否收回成本还是未知数。

另一方面，除了则乐和爱普盾获批外，再鼎医药还有20多种适应症正在临床试验或临床前阶段。同时公司内的多款抗肿瘤产品线，均为热门靶点，市场竞争十分激烈。由于这些创新药研发成本高昂，上市价格同样让人望而却步，昂贵的治疗费用势必会带来销售难题，如果销售环节没有跟上，即使研发水平再高，产品具有竞争力，恐怕也很难给公司创造高附加值的收入。

因此，进医保对于再鼎药业目前上市的两个产品来说，有助于促进销量，但是一旦进医保，价格又将面临大幅度降价的情况。可见，再鼎医药在销售环节上也面临着进退两难。

净亏损同比扩大37.8%，商业模式背后仍存现金流隐忧

财报显示，再鼎医药2020年净亏损为2.689亿美元，而影响其利润很重要的原因是研发支出进一步增加。由于再鼎医药的自身管线研究目前也有两个并入了全球临床，拥有全球自身专利，即公司是自身研发和外部引进双轨，想要尽快为市场提供有效、安全的药物，在研发方面的投入自然是不能吝啬的。

2020年，其研发费用达2.227亿美元，而2019年则为1.422亿美元，同比增长56.6%。研发开支的增加主要由于其授权合作协议的预付款和里程碑付款、进行中及新开展的后期临床研究费用、增聘研发人员的工资及工资相关开支，以及内部开发项目扩展而产生的相关费用所致。2020年的销售、一般及行政开支为1.113亿美元，相较于去年7,020万美元有了不小的增长。

而增长的主要原因是商业化团队人员工作及运营支出等外部费用的增加。数据显示，截至2020年6月，再鼎医药拥有859名全职员工，其中有366名和377名员工分别从事研发和商业活动。

事实上，研发投入一直是再鼎医药费用支出中的重要部分，2018-2020年的研发费用分别为1.203亿美元、1.42亿美元、2.227亿美元，累计4.85亿元，分别占营收比例为928.95%、1092.31%、454.49%，研发投入的金额及占比均名列前茅。

同时，在未来8-10年，再鼎医药每年至少推出一个新的新药上市，鉴于创新医药行业的特殊性，后续的研发费用增长大概率依然会保持持续增长的态势。而巨额研发费用的支出也将进一步影响公司的净利润。

此外，再鼎医药采取的是在中国和亚太地区比较流行的VIC模式，即知识产权、研发外包服务、风险投资相结合，公司和业内是通过研发合作，而非自主开发来获得新产品。

这一商业模式的最大优势在于它能够引进国外先进企业的研究成果来丰富自身的产品管线，因此可以在短时间内获得创新产品线，建立先发优势。然而，这种商业模式也存在一些弊端，例如通过购买授权许可的方式获得一些即将进入或已经进入临床阶段的在研产品，这样一来，公司势必会需要较多的现金流。

数据显示，2016-2018年，公司投资活动净现金流分别为-272.85万美元、-1043.42万美元和2125.54万美元，到了2019年这一数据为-1489.2万美元。其中，所占比重较大的是购买财产和设备一项，从2016年的支出222.39万美元增至2018年的1001.5万美元，增幅近5倍，2019年这项开支仍有603.5万美元。

在投资活动方面的数据也较好地说明了这一点。财报显示，2021年,再鼎计划在中国为针对间皮瘤的肿瘤电场治疗及针对HER2阳性乳腺癌的新药MARGENZA提交上市申请。未来随着再鼎医药多项III期试验的进行，以及实现全球新药物临床试验申请的目标，再鼎医药对于现金的需求只会更大。

凭借VIC模式，会是再鼎拥抱行业机遇的利器吗？

在国内，一个新药从立项到上市，平均耗资数十亿元，经历10-13年时间。各大制药公司都在通过寻求新的业务模式来降低药品研发成本和周期。在此背景下，VIC（VC+IP+CRO）模式应运而生。

如今，凭借着能提高早期资金使用效率，让团队价值最大化的优点，VIC模式成为国内的最新趋势，也是最有效的新药研发模式。

而再鼎医药能够快速上市，不得不说，与其独特的VIC商业模式存在着密切关系。

VIC模式通过资本支持获得药物授权，引入创新产品管线，再通过科学家团队以及技术，研发合作继续推进产品线，产品上市后，再通过研发外包的形式生产药物。

这种“轻资产重智力”的商业模式大大缩短了创新药研发周期，节省了建造实验室、购置实验设备、招聘人员等生产成本，从而也获得了资本的认可。

license in+CRO+VC 的经营模式，有别于传统的以医药公司自己研究新药或收购创新药公司为主的两种投资方式。许可引进（License in）是一种产品引入方式，核心是“产品引进方”向“产品授权方”支付一定的首付款，并约定一定金额的里程碑费用（按品种开发进展）以及未来的销售提成，从而获得产品在某些国家（地区）的研发、生产和销售的商业化权利。

目前License in模式仍是再鼎医药当前的核心商业模式之一，今年再鼎医药有5款药物从其他公司引进，随着license in价格逐年上涨，未来引进速度或许会加快，但主要还是取决于再鼎医药的高标准，就是每一款引进产品首先必须是创新药，需要全球首创或者同类最优的产品，不仅仅在中国，目的是为了加速引进产品的上市时间，同时，目前由于则乐和商保的合作，也促成了很多海外方与再鼎医院合作。

而实际上，license in模式一直都存在，例如早在30多年前，辉瑞就有很强的研究团队，也有很强的license in。未来，随着生物制药行业在政策红利、资本介入的影响下，License-in模式将逐渐在国内普及，更多药企将实现这一经营模式，在创新药上，各路玩家势必会争抢做同样的靶点，引起同质化竞争。

当然，随着国内政府对创新越来越持更开放的态度，创新药企面临的机会也是巨大的。而在未来想要走得更远，避免昙花一现，更关键的是要通过项目许可（license in/out）的方式如何实现差异化定位，探索出更加开放、创新的研发模式才是关键。

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