时代天使上市大涨173%，“中国正畸第一股”怎样炼成？

今日，时代天使正式登陆香港联交所，成为隐形矫治领域首个上市的中国企业，其开盘价400港元，较发行价上涨131.21%。截至上午10点20分，时代天使股价为472.6港元，涨幅达173.18%，市值783.6亿港元。

时代天使自递交招股书以来持续受到资本市场关注，其公开发售超额认购2079倍，成为今年继诺辉健康之后，超购倍数第二多的新股。

据招股书显示，2018年、2019 年和2020年，时代天使分别实现收入4.88亿元、6.46亿元以及8.17亿元，毛利率分别为63.8%、64.6%及70.4%，形成稳定的营收能力和盈利能力。

得益于18年来的持续创新，以及时代天使标准版、时代天使冠军版、时代天使儿童版和COMFOS四款产品的多元化布局，时代天使已占据了较高的市场份额。按2020年的达成案例计算，国内隐形矫治市场前两大参与者的市场占有率总计为82.4%，其中，时代天使的市场份额达41%。

时代天使成立于2003年，是国内最早提供隐形矫治解决方案的公司。18年以来，时代天使以其多次开创行业“首个”的实力，在国内隐形矫治领域占据先发优势。

时代天使多次开创的“首个”，资料来源：时代天使招股书

产品方面，2006年，时代天使研发的隐形矫治器正式获得CFDA审批的二类医疗器械注册证；同年，其隐形矫治技术成为中国获得专利的首项隐形矫治器治疗技术。在扩充产品线过程中，时代天使又推出了全球首款多模式隐形矫治解决方案，开创了中国首个专门针对6至12岁儿童的综合隐形矫治解决方案。

生产方面，2007年，时代天使在北京建成中国隐形矫治器的首条3D打印生产线；2011年，在无锡建立口腔3D打印基地，将3D打印技术应用于标准化生产流程，并于2017年在该基地建立自动化生产线。目前，时代天使已开始部署第四代3D打印机，生产速度比行业平均水平快约25%至50%。

动脉网查询国家药监局医疗器械数据库发现，如果从隐形矫治器获批维度来看（包含国产和进口的现有注册数据、历史数据），国内隐形矫治领域从2010年开始进入快速发展期，尤其是2016年以来，整体获批数量较以往大幅增长。其中，2019年达到最高峰。

 历年来国内隐形矫治器获批情况，资料来源：国家药监局医疗器械数据库

在此过程中，时代天使的先发优势显现。

首先，时代天使在国内较早推出了隐形矫治产品并进行商业化，已积累了大量患者案例。据招股书显示，2020年，时代天使达成案例为137600例。18年来，丰富的数据为持续进行案例研究、持续进行隐形矫治解决方案迭代优化提供了重要基础。

其次，在大量隐形矫治器获批或商业化初期阶段，时代天使已实现规模化的定制生产，可兼顾质量和效率的提高，以及成本的降低。隐形矫治器作为隐形矫治过程中最核心的实体产品，每个患者的每一副矫治器均需根据矫治方案定制。这要求矫治器生产过程中既要保证精准的定制化，以确保最终矫治效果，又要通过规模化生产来降低成本。时代天使通过自动化生产的3D打印基地，最大限度减少定制生产过程中的人为误差、更好地控制隐形矫治器质量，还能降低生产成本。

招股书显示，近三年来，时代天使毛利率持续增长。主要原因就包括：生产成本减少，3D打印机的单位租赁成本降低；成本结构的优化，尤其是与规模经济及自动化生产线所带来的产量增长相比，原材料、耗材及制造相关的员工成本相对节省。

最后，时代天使在医生端和患者端都已形成了良好的品牌认知度与影响力，这也是大多新进入者在短期内难以赶超的。

然而，时代天使的成长之路并非一帆风顺。2008年，时代天使尚未获得规模化营收，也尚未盈利，正处于商业化的关键时期。此时，时代天使资金链紧张，一度面临清算危机。最困难的时期，时代天使还有一千多个已下订单的矫治器尚未发给医生。为了完成这些矫治器，履行好对合作机构、对医生、对患者的承诺，创始人李华敏想尽一切办法维持公司运转，着手解决资金问题。

危机之时，奥博资本向时代天使投资，解决了燃眉之急。这既是对赛道的看好，也是为时代天使创始人、CEO李华敏及其带领团队在困境中依旧奋进的精神所感动。利用这笔资金以及后续投资，时代天使加快了商业化道路，逐渐进入研发、生产、市场拓展的良性循环。

不难看出，时代天使在多项先发优势加持下，在困难时期仍坚持客户价值的选择下，成为首个IPO的国内企业是水到渠成之事。

目前，时代天使共有四种隐形矫治器，包括时代天使标准版、时代天使冠军版、时代天使儿童版和COMFOS。

时代天使四种产品的定位，资料来源：招股书

其中，时代天使标准版（2021年升级为经典版）于2006年首次推出以来，已成为公司经典产品，可用于多种错颌畸形，包括牙齿过于拥挤、牙间距过宽、开牙合、深覆牙合、错咬及龅牙。价格处于四种矫治器的中间水平。

时代天使冠军版可处理无法轻易治疗的、较复杂的案例，通过具有互补力学性能的两对矫治器在不同阶段达到不同的移动进展。第一对矫治器由较软的材料制成，通常佩戴一周，快速启动牙齿的移动；第二对矫治器由较硬的材料制成，通常佩戴三天，更精准地控制牙齿的移动。时代天使冠军版能更好地保证矫治的精确、有效和舒适，还能在不影响矫治准确性的前提下将治疗周期缩短约30%，其价格也相对更高。

COMFOS一般适用于普通错颌畸形案例，尤其是追求快捷、舒适和实惠的年轻人。基于这个群体的支付意愿及消费能力，COMFOS定价相对较低。

时代天使儿童版是针对6至12岁儿童的综合隐形矫治解决方案，包括隐形矫治器、唇颊肌屏障和一套肌肉功能练习。

从患者需求的角度看，过去隐形矫治针对的患者群体广泛，不同错颌畸形程度的患者未必能选择到最适合自己的方案。同一种方案针对多种患者时，复杂病例可能达不到理想效果，简单病例则要付出更高的经济成本。

从市场竞争角度看，近几年国内部分隐形矫治产品进入市场后，企业为了快速放量，采取了低价策略。短期看这些产品对头部公司影响较小，但从长远看，头部公司有必要基于功能和价格定位来优化产品线。

因此，动脉网认为，时代天使现有的产品线结构一方面是更好地满足不同患者群体的实际需求，另一方面则是随着市场格局变化而进行的前瞻性布局。

据招股书数据计算，近3年来，时代天使四种产品的销量情况正在发生变化。

时代天使四种产品的销售量占比变化，来源：据招股书数据计算

如上图所示，冠军版、COMFOS、儿童版每年销售量占总销售量的比例正在逐渐上升，而标准版销售量的占比正逐渐下降。足见多元化的产品能让更多细分患者选择到最适合的解决方案。

同时，在细分产品的策略下，时代天使整体的销售量呈现出快速增长态势，从2018年的7.77万增至2020年的13.76万。就达成案例而言，2020年时代天使已占隐形矫治市场41%的市场份额。

时代天使达成案例数，数据来源：招股书

隐形矫治是临床口腔医学、生物力学、材料科学、计算机科学及智能制造技术等的交叉领域，进入门槛高，且需不断进行科研攻关与创新突破。拥有扎实的研究能力、推动研究成果落地的能力，是企业建立和巩固市场地位的根基。

时代天使从创立之初就开始了持续的科研。以知网收录的论文为例，搜索知网以时代天使作为作者单位的论文，总共已有20余篇，主要发表于《中华口腔正畸学杂志》《中华口腔医学杂志》《医用生物力学》等期刊，发表时间从2004年到2019年，保持着稳定的发文频率。

 时代天使参与的论文，资料来源：知网

这些论文的主要与首都医科大学、清华大学、北京口腔医院等合作完成，主题涉及力学效应、数字化模型等隐形矫治领域的关键环节。

 时代天使参与论文的主要主题分布，资料来源：知网

2015年起，时代天使启动A+计划，进一步加大创新研究力度。通过该计划，时代天使与中国最知名的高等教育学府、口腔医院、医学院校及其他研究机构合作，在临床口腔医学、生物力学、材料科学、智能制造技术及计算机科学五大关键领域开展研发活动。

例如，2020年12月，时代天使与浙江大学建立浙江大学－时代天使智慧医疗联合研究中心，以扩大数字化正畸及人工智能技术在牙科和口腔领域的应用。

2020年10月，时代天使与江苏省产业技术研究院合作建立联合创新中心，专注于制造技术及材料科学创新。

2020年9月，时代天使与上海交通大学医学院附属第九人民医院合作建立口腔力学生物学与人工智能转化医学研究平台，以利用大数据和人工智能技术来进一步探讨生物力学在牙齿移动中的基本机制。

此外，时代天使还与四川大学华西口腔医院合作成立了数字化正畸治疗与培训中心，并与南京口腔医院合作成立了数字口腔正畸学试验中心。

与此同时，时代天使逐年提高研发投入，以支撑持续的研究和创新。据招股书显示，2018年-2020年，时代天使研发投入由5020万元增至9350万元，占整体收入的比例也由10.3%增至11.4%。2018年、2019年和2020年，时代天使分别拥有11项、10项及21项研究项目。

 时代天使近三年来的研发投入，数据来源：招股书

截至目前，时代天使在中国拥有注册专利93项以及软件著作权16项。跨学科的研究内容，多维度的研究合作，以及源源不断的研发投入，促成了时代天使创新成果的产出，并转化落地到具体的产品或服务中。

临床口腔医学方面，时代天使组建了超过400位成员的医学设计师团队，构建针对亚洲错颌畸形的矫治方案的规则及系统。医学设计师利用治疗数据为患者牙齿制作三维数字模型，以及定制计算机模拟的三维矫治方案，该方案可通过智能方案设计与优化系统模拟治疗过程中合适的牙齿移动。

生物力学方面，时代天使基于自主开发的masterForce系统从事研究，该系统能够通过多种方式实现全要素模拟及生物力学计算，例如：全方位可视化呈现矫治受力及牙齿移动，精准预测矫治设计偏差，精确计算矫治方案设计补偿，设计最符合正畸生物力学的矫治优化方案。通过masterForce系统，时代天使在矫治器上设计了创新的力增强功能，如angelButton牵引产品。

此外，基于生物力学研究，时代天使还开发了用于下颌后缩患者的A6解决方案，面向需要拔除前磨牙的A7解决方案及A8磨牙远移解决方案。

材料科学方面，时代天使基于广泛的生物力学研究及中国人口腔医学概况的反向设计结果，推出了masterControl S，这是一种为隐形矫治器开发的新一代高端聚合物。目前，masterControl S材料已运用到时代天使标准版和冠军版中。

计算机科学方面，时代天使持续优化升级智能系统，增强治疗数据的计算机分析，减少个案诊断用时，提高医学设计师的工作效率。

智能制造技术方面，时代天使运用3D打印和生产自动化技术来提高生产效率和质量稳定性。为了提高牙模和隐形矫治器的精度，时代天使还设计了牙模3D打印精度评估方法，并开发基于六轴机器人的隐形矫治器高精度切割技术。

整体上看，时代天使在隐形矫治五大关键领域的持续研究攻关、促进研究成果落地，大大巩固了自身的护城河。

IPO之后，时代天使将实施多方面的发展策略。

一是加强研发能力及继续革新正畸解决方案，继续通过最先进的理论，寻求技术突破。例如，与牙科其他分支的专家共同探讨多学科联合正畸矫治解决方案，提高处理高度复杂的错颌畸形案例的能力。

二是提升运营系统的智能化和数字化，覆盖下单、数据传输、矫治方案设计、用户互动、采购及生产流程、质量控制及产品交付等环节。

三是优化医学服务，以增强用户体验。例如，运用人工智能及大数据分析进一步提升时代天使隐形矫治系统的功效，以此扩大用户基础。

四是增加产能，提高生产效率。目前，时代天使正在无锡建设创美基地，包括新型生产设施及研发中心。届时，创美基地及现有生产设施将配备智能制造技术，包括最先进的3D打印机和生产自动化技术，如机器人技术。创美基地全面投产后，到2026年，预计年设计产能为约100百万个隐形矫治器。

大规模的智能制造将进一步为时代天使降低成本、更好地控制隐形矫治器的质量、更及时地满足客户的要求和订单，实现规模经济。同时，时代天使的长远计划是探索拓展全球隐形正畸市场。

正畸行业上游有材料、设备、耗材等制造企业，中游有矫治解决方案提供商，下游有医疗机构。隐形矫治解决方案中，数字化需全流程参与，连接起上中下游各相关方。因此，隐形矫治的发展过程也是正畸行业上中下游联动进行数字化升级的过程。

2015年，时代天使多年的研发投入以及持续累积的医学设计服务，已经让公司在行业竞争中建立起强大的口碑和竞争护城河。这一年，时代天使在李华敏和核心管理团队的带领下已经扭亏为盈，并且成了口腔赛道里资本争先追赶的明星企业。这一年，一方面时代天使已经开始盈利，并且现金流可观，创始人、CEO李华敏和她身旁的核心管理团队对整个行业的发展有着充分的信心，明确了长期经营这个辛苦多年建立起来的天使团队和这个在市场上有着很好口碑的中国品牌。时代天使核心高管团队明确只和关注长期价值的伙伴合作。

而这与刚刚从华平离开的冯岱与黄琨理念一致，大家一拍即合，都非常看好中国口腔正畸这一赛道，冯岱明确表示充分尊重并信任李华敏和核心管理团队，不干预团队的战略决策和经营管理。最终，松柏投资集团在2015年向时代天使的原有股东购买股权，成为时代天使的控股股东。

此外，据灼识咨询报告显示，以零售销售收入计，国内隐形矫治在整个正畸市场中的市场份额从2015年的6.9%增至2020年的19.0%，预计2030年将达到40.3%，即119亿美元，而全球隐形矫治市场将于2030年达到462亿美元。

时代天使成功IPO，意味着其数字化、智能化战略获得更有力的资金支持，增强了相关参与者的行业信心。未来，无论是隐形矫治领域的企业数量增加，还是单个企业加深数字化在产品或服务中的应用，都将加快正畸行业的数字化进程，进而加快隐形矫治在整体正畸市场中的渗透速度。