滴滴上市：一场2021年的估值闯关游戏

图片来源@视觉中国

文丨尺度观，作者丨尺杜

2015年，程维在接受《第一财经》采访时曾这样描述过当时的滴滴。“今年以来，每两个月我们推出一项业务，在每项业务推出的一个月内，我们都成为了行业里绝对领先品牌和份额的第一。”

时隔6年，滴滴正在找回这种加速度。在过去一年的时间里，这个一度被重挫的出行独角兽重回话题中心。花小猪、青菜拼车、快的打车、橙心优选、滴滴货运、自动驾驶……密集频繁的动作，不难让人浮想联翩。

对滴滴而言，2021年必然是里程碑的一年。

最新的一则消息是，2021年6月30日晚间，作为全球最大的出行巨头，滴滴出行正式在纳斯达克敲钟上市，股票代码（DIDI），截止收盘股价微涨，为14.2美元。

滴滴出行近10年的IPO之路画上句号。

赴美上市不难理解。尽管对大部分公司而言，出于对企业的估值等因素，港股上市是最优选择，但其中不包含滴滴。在美股，滴滴能找到更好的对标企业，以寻求最佳估值，如Uber、Lyft。前者当前的市值为1106亿美元，后者也在近一年股价翻倍。

在过去的几个月时间里，与频繁的上市消息对应的是，滴滴的估值接连发生变化。去年7月21日，滴滴首传赴港上市计划，寻求至少700亿美元-800亿美元的估值；今年1月，根据晚点报道，滴滴计划于2021年上市，上市选择地或将选择香港，估值约为600-800亿美元；而就在上市消息确定的前几个月，路透社还援引知情人士，再次传出消息，滴滴的上市地会选择在纽约而非香港，目标估值至少1000亿美元。

而如果把时间戳再往前翻，去年8月4日，根据胡润独角兽榜数据显示，在疫情的影响下，滴滴估值约为 530 亿美元。

半年多时间，从530亿美元到1000亿美元，滴滴的估值近乎翻倍。尽管如今上市的仅仅是网约车业务，但在决定上市的这一年，滴滴正在自己的估值游戏里疯狂闯关。

估值加法一：基本盘做加法和风险分拆

首先来看滴滴的基本盘，网约车业务。

明面上的动作是，花小猪、快的打车被滴滴先后拎起。其中前者剑指下沉市场分散监管风险，后者则是重启出租车业务，用“1亿”补贴的真金白银完成对出租车的覆盖。

先来看前者，相较于滴滴打车，花小猪的司机群体更加“广泛”。其基本的审核模式也是“不传资料，不做审核，一秒通过”。

这种粗暴的引入模式带来的是花小猪的“强抵触”。在黑猫投诉上，尺度观搜索“花小猪”关键词，找到了12758条投诉内容。其中除了乘客外，还有一大部分来自司机的投诉。不少司机都在投诉乘客搭乘车后以各种理由不付款。

这种现象背后是花小猪的屡屡不合规。根据全国网约车监管平台2月数据显示，花小猪双合规完成订单率仍然垫底。

对于花小猪，外界更大的一个看法是，在程维提出的“0188”目标下，花小猪是非常重要的一个引擎，尽管其合规率低，但超高的订单增长率仍然使得滴滴不会放弃这个棋子。根据去年11月全国网约车监管信息交互平台公布订单信息显示，月订单量超过100万单的8个平台，花小猪增长最高，为10.5%，美团打车出现负增长。

实际上，从业务形态来看，因为定位是下沉市场，在“花小猪”身上，滴滴似乎更能放得开。模仿拼多多的打法，“一口价模式”、“百元现金天天领”，“分享好友得津贴”等低价抢市场策略信手拈来。

合规、低价、野蛮生长，在花小猪身上，滴滴在完成订单量增长的同时，也更在悄然进行自身监管压力的转移。

再来看快的打车。实际上，滴滴寻找出租车端的增量不难理解。

根据交通运输部此前公布的数据，出租车平均每天服务1.1亿人次，按照平均每车1.8人计算，每天产生的订单在4500万-5000万单左右，而滴滴出租车业务覆盖全国300多个城市，去年日均订单量才300万单，占比不足10%。

如果按照数量来看，滴滴的快的出租车业务能做好的话，甚至可以给滴滴的总单量带来几百万单的增幅。

但这不是一件容易的事。和网约车对滴滴固有的认同感不同的是，出租车群体更倾向于集团运营，更符合流量模式，即多平台接入，多平台接单。而如今，高德、美团等多家平台也纷纷针对出租车出台了相关补贴措施。

今年3月17日，滴滴对外回应，公司将成立“出网生态发展部”，和快的新出租共同服务好广大出租车司机师傅。

从现在来看，花小猪单量迅猛增加，数据显示，如今花小猪在三线城市的渗透率为35%，提升了滴滴约15%的市场体量。但快的新出租本身因为政策、集体运营等多方面因素的掣肘，实际本身给滴滴带来的单量增量并不大。

但这两项确实给滴滴带来的不错的成绩。去年7月份，滴滴的高峰日单量就达到了5000万，突破了2019年的3000万纪录，七个月后，滴滴全球高峰日单量达到了6000万。值得一提的是，滴滴日单量的计算包括四轮车业务（国内与海外）、两轮车业务。

这种成绩同样体现在估值上，在2019年的独角兽排行榜上，滴滴的估值仅是580亿美元，而如今单从出行业务板块来算，其业务估值就更是超过700亿美元。

滴滴如期完成“0188”指标问题不大。

作为曾经小巨头TMD中的一员，滴滴若想上市获得合理的估值最大的基准面仍然是自身的核心出行业务。只有出行业务展现出足够的控制力，才能在主干之上开花结果。

在顺风车之后，滴滴必须要继续夯实地基。这是自身想象力和估值的基础。

不过，这种野蛮增长显然也在为滴滴埋下隐患，即在滴滴主产品之外，其他业务的向心力不足，给企业带来的增量更像是单纯的加法，而不是业务上的互补融合，这种粗暴的形态在上市之后，也必将成为滴滴的另一大需要解决的问题。

通过风险拆分和给基本盘做加法，滴滴稳固的是估值大头。根据之前的估值来对比，这部分业务估值固定在600-700亿之间。

估值加法二：增加横向支撑点

滴滴为自身做估值加法的另一个路子是通过增加横向业务。即使这种横向业务给滴滴无法给滴滴短期带来营收上的增量，典型的就是社区团购、自动驾驶。

值得一提的是，社区团购在今年第一季度被滴滴拆分进行独立融资。也就是，这块业务并不在滴滴的上市业务之中。

但它带来的辐射效果却很明显。在滴滴于6月10日提交的招股书中，一个披露出来的数字是滴滴2021 年第一季度实现了约 55 亿人民币的盈利。

而在这55亿人民币的盈利中，有滴滴在拆分橙心优选的过程中，取得了 14 亿美元的利润。其中包括确认的 9.1 亿美元未实现收益，以及处置一部分资产获得的 5 亿美元。

换句话说，滴滴把橙心优选拆分前的利润加到了本次上市的招股书中，如果把这部分利润刨去，滴滴显然还是亏损的。

社区团购是滴滴的发力重点。在过去一年的时间里，滴滴已经多次在内部或外部表明信号：滴滴要拿下社区团购市场。

这个信号的发起不仅来自对自身估值的提高，也更是对标滴滴的海外竞对uber，即后者之所以在美股市场混的风生水起，不但是因为其几乎垄断了海外的打车市场（仍然亏损状态），更是因为如今的uber相当于海外简化版的美团，即其基本业务模型是外卖+打车。

也正是这两者的结合，才使得uber如今的估值已逼近千亿美元。

从对业务的出发点来看，滴滴做社区团购的优势在于其业务基本盘内的货运业务，即相较于前置仓以及门店、供应链技术能力，这家国内网约车霸主能做的更好的是基于货品的集中配送。

而依托橙心优选，滴滴想要获取的是在自身出行流量之外的本地生活流量，后者的价值已经被美团长期验证。即一旦滴滴拿下这个高地，滴滴的总估值将会实现质的飞跃。

数据显示，在今年第一季度，橙心优选分别进行A-1轮和A-2轮融资，共融资11亿美元。它对投资者的承诺是：如果未来五年内橙心优选不上市，投资人对橙心优选的持股将转化为滴滴的股票。

这是滴滴为自己找的一个最重要的横向估值支撑点。尽管现在被剥离，但其仍然为滴滴本次上市贡献者巨大增量。

再就是自动驾驶。对滴滴而言，今年传出来的几个最大的动作之一就是“造车”，而在造车之外，滴滴本身的自动驾驶业务也在持续为滴滴提供着想象力。

数据显示，刚刚过去的5月31日，滴滴自动驾驶获战略投资，投资机构为广汽集团，融资金额超3亿美元。

那么滴滴自动驾驶的实力到底如何？一份资料为证，从自动驾驶最为重要的路测环节来看，如今滴滴平台日均订单数达数千万，司机的行驶轨迹和安装在交通工具上的桔视设备，全年可以采集近1000亿公里的场景数据，能够覆盖绝大多数想象中的长尾场景。

此外，滴滴还专项推出无人驾驶硬件，通过硬件层面来实现更为智能的控制。

但客观来看，自动驾驶给滴滴带来的仅仅是未来的想象空间和估值。这个板块为滴滴自身的估值模型带来的增量是巨大的，巴菲特在评价特斯拉的时候曾说，特斯拉60%的股价都是兑现的自动驾驶技术。

可以说，如果说花小猪、快的出租等网约车业务做的是分担滴滴600亿估值下的风险，那么通过频繁地布局社区团购、自动驾驶等业务，滴滴要做的便是重拾投资市场的青睐。

目前这快给滴滴估值具体附加的金额还难以估计，但在未来这绝对是滴滴为自己锚定的另一个大的估值空间。

隐藏的估值加法三：滴滴能用几条腿走路？ 

2019年5月，Uber成功实现上市，估值高达800亿美金，也就是等同于当下的滴滴。

但在随后的一年时间里，uber的股价疯狂下跌甚至近乎腰斩，总体来说就是市场对网约车自身的想象力不足。

根据Uber2020发布的财报可以看出，在去年其外卖业务几乎贡献了近20%的营收，尽管仍然处于亏损状态。这其中透露出来的一个信号是，网约车模式根本不赚钱。

这是一个不可置疑的结论，根据滴滴的招股书显示，滴滴的网约车业务利润仅为3%，如果把这个数字再结合滴滴每年的补贴来看，可以说是一个“普惠”生意。

那么滴滴未来的想象空间到底在哪里？或者说滴滴未来提升市值抑或其他业务估值的点在哪里？除了还需要看很多年的自动驾驶之外，答案很有可能是车服业务。

据了解，在滴滴内部，车服业务被公认为是滴滴的第二增长曲线，而且这是一个完全不同于网约车的业务模型，也就是说，滴滴有可能在这个赛道里赚到钱。

可以做一个简单的介绍，滴滴车服业务包含二手车、金融贷款、加油站、汽车后市场等一系列汽车服务环节。换句话说，滴滴是用“自营”的模式来对自有平台上的车主进行维护。

在过去的几年时间里，二手车企业几乎都用金融的杠杆把自身业务拖垮，事实证明，用金融贷款的杠杆模式来做二手车很难跑通。

但滴滴可以。

原因就在与滴滴具备平台效力和车辆流动性，也就是说滴滴可以规避掉二手车电商的回款慢和坏账的问题，在自有体系内就可以完成一系列的二手车操作。

一个你不知道的数据是，滴滴是当下最大的二手车交易平台、流动平台、买卖平台，只不过这个标签它没有放出来而已，也更没有把自营外放。

这可以看作是滴滴在未来一个时间点可以拿出来讲好、并且讲大的故事，它能给滴滴的估值模型带来的是质变。

可以说，车服业务如果一旦做好，给滴滴估值做的甚至不是加法，而是乘法。它也或将成为滴滴网约车业务之外的第二条腿。

结语

滴滴在当下社会扮演的是两个角色，一个是为用户提供服务，另一个是为车主提供服务，

现如今前者的想象力已经在逐渐释放，但后者的天花板还远远未达到，或者说滴滴也并没有完全准备好。

在整个金字塔尖估值模型中，能看到滴滴对于未来十年的规划。

底层仍然是保持不变的网约车业务，但这个底盘正在逐渐变大进而让一些尖锐的点逐渐变成“丘陵”，圆润有光泽；中间则是其车服等业务，它们构成着滴滴腰部力量，上可放大想象力，下可做一个新的底盘；而在最顶部则是自动驾驶、社区团购等在自身主营业务之外的业务模型，它们负责为估值模型找到金字塔的新尖。

《互联网黑洞》一书中曾讲到：“模式创新是低门槛，多竞争，没有生命力的。商业必须回归本质，互联网不是万能的，因为并未改变商业的本质。

在滴滴终于IPO的日子里，我们需要给滴滴一个准确的定位。即从低谷逐渐走出的滴滴，通过不断的拆分重组，正在从一个大而重的模式向小而精、机动灵活的形态悄然转变。

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