谱润投资：以投资并购寻求中国半导体产业破局之道

作为最高精尖科技的代表性领域，芯片、半导体产业的发展水平如今已上升到各国国家战略的高度。而随着国家政策的支持与美国的封锁、全球集成电路厂商发力中国，中国的芯片产业也进入了如火如荼的快速发展期。

企查查数据显示，目前我国共有芯片相关企业 6.65 万家，2020 年全年新注册企业 2.28 万家，同比大涨 195%。近十年来，我国芯片半导体赛道共发生投融资事件 3169 件，总投融资金额超 6025 亿元，2020 年共发生投融资事件 458 起，总融资金额高达 1097.69 亿元。

自 2020 年底开始，芯片荒席卷全球，不少汽车厂商因芯片短缺而减产，消费电子、物联网等市场也出现不同程度的芯片荒。而国内半导体技术目前相对薄弱，众多被投资企业无产品问世的同时，芯片产业的大热也在国内产生了一些虚幻的泡沫。

面对西方技术大国逐渐形成包围圈般的封锁、断供，作为信创产业的基础和底座的半导体产业如何实现突破；在实际发展与资本期望值存在明显偏差时，产业该如何做出调整？8 月 17 日，动点科技对话了谱润投资董事长周林林与合伙人孙云，探讨了股权投资的系统分析方法论与中国先进制造业在全球同业中的破局之道。

以系统分析为核心的集中式投资方法

据了解，谱润投资是一家在先进制造、硬核科技等领域专业从事成长性股权投资和战略整合的投资机构，同时着管理人民币和美元投资基金。

在麦肯锡任职多年的周林林被派回中国开发业务后逐渐发现，东西方企业对待咨询的态度存在很大区别，受东方文化环境的影响，在咨询项目结束后，中国企业往往脱离了当初咨询建议中指定的方向，回到了老路上。

经过一段时间的观察和思考，周林林终于明白，只有成为企业的股东，才能真正作为企业的命运共同体，帮助企业推动与实施所提出的建设性的方案与策略。

在此背景下，周林林在 2002 年创立了谱润投资。目前，谱润投资先后管理 6 期人民币投资基金与一期美元投资基金。成立 19 年以来，谱润投资不仅抵抗住了经济周期的考验，也创造出了令人瞩目的成绩。数据显示，谱润所投资的 42 家企业中已有 15 家上市（不包括新三板），十九年总基金年均 IRR 超过了 30%。

对于项目的挑选，有着多年专业咨询经验的周林林也形成了一套独特的系统分析方法，从行业规律到竞争态势，从企业竞争优势到面临的挑战。“进行核心的系统分析后，企业未来的方向与战略就十分清晰了。”

在投资风格上，谱润倾向于集中式高比例投资。截至目前，谱润平均每年投资 2-5 家公司，与一些每年出手几百家企业、每月投资十几个项目的机构相比，谱润的投资频率实在不算高。

对此，谱润投资董事长周林林解释称，“在没有把握的时候，分散投资是一些机构最常用的避险方法。而谱润在大量的系统分析的前提下、对所投的行业与企业有了深入了解之后，就顺理成章对所认可的行业与企业进行集中投资。”

周林林表示，各家机构所擅长的风控手段都不尽相同，与一些善于利用分散投资来降低风险的机构相比，谱润将降低投资风险的环节放到了投资前的分析中，“把企业看透、分析到位，风险自然就降低了。”

国内半导体产业短期内难以整体突破

在谱润的投资组合中，技术壁垒与技术含量较高的先进制造业占据总投资的 60%。半导体作为高端制造中最先进的一个细分赛道，当然也得到了谱润投资的重点关注。

2018 年，谱润美元基金投资了国内领先的 IC（集成电路）载板企业——珠海越亚半导体。据介绍，除被切断供应的 14nm 以下高端芯片以外，28nm 以上芯片的国产化率已明显提高。而IC 载板封装材料是长期被国外垄断、被 “卡脖子” 的领域，其在整个半导体产业链中国产化率最低，目前在 3%~5%。

据了解，越亚半导体是世界上首家采用 “铜柱法” 成功量产高密度无芯载板的创新性企业。其在 RF（射频）和高算力芯片载板领域已成为全球领先的供应商，并成功开发了嵌埋式 IC 封装技术进入到了半导体先进封装领域。

谱润投资合伙人孙云透露，越亚半导体已成为国内 IC 载板的龙头企业，三年以来，越亚半导体各方面成长性良好，2020 年收入同比增长 80%。得益于近几年半导体产业的增长，越亚半导体的封装产品已供不应求，目前已投入 40 亿元在江苏南通新建厂房以扩大产能。

我国集成电路国内自给率较低，国产替代空间广阔。自上世纪 80 年代以来，国家便开始制定政策支持半导体产业的发展。新世纪以来更是出台专项政策发展产业链配套环节、鼓励研发创新、并给予税收优惠；最近七年来，国家也开始从市场+基金方式全面鼓励和支持半导体产业的自主可控。
国家顶层政策逐级传导，全方位支持半导体产业下设计、设备、材料、制造、封装测试等各环节的发展，也由此引发了一股长期的投融资热潮。在资本市场，很多人把半导体当成天鹅肉，尽管半导体在实体经济中的一些产业链尚未成形，但炒股产业链却已炙手可热。

对于当前市场存在半导体产业泡沫和高估值的争议，孙云承认了泡沫的存在，并肯定了其对吸引人才与生态搭建的积极意义。他同时表示，“不可否认资本中存在一种羊群效应、追逐效应，在理性判断之余也会有盲目性”、“泡沫就像一把双刃剑，也造成很多鱼目混珠的情况，需要加以规避。但行业最终的趋势一定是大浪淘沙，真正的优质企业自然会留下来。”

“由于国家在半导体产业的持续投入，半导体投资热并不会在短期内消散”，周林林指出，半导体属于资本密集型与强周期性产业，其与传统制造行业讲求规模效应的本质相悖，也决定了其在短期很难全面突破，资本应适当降低期望值。

既然短期内的全面突破难以实现，那么半导体要如何实现细分领域的突破？

通过对细分赛道海外龙头企业的并购重组，谱润投资为国产半导体产业的成长尽了自己的一份力量。比如在技术壁垒超高的光刻机领域，谱润投资了一家新加坡做高精度直驱电机的企业，运动控制可达纳米级精度。据了解，这家企业还在为国际光刻机巨头 ASML 提供直驱电机产品。谱润投资正对其进行了重组，使其成为了一家中国公司，让中国在光刻机生产方面有了可控的技术突破。

小到光刻机的生产，大到半导体产业的各个环节，还需要无数个这样的点的突破。要产出具有市场竞争力的产品，充足的技术背景、客户的帮助、市场的切入点缺一不可。

“雄关漫道真如铁，而今迈步从头越。” 周林林用《忆秦娥·娄山关》里的诗句总结了半导体行业的现状与憧憬。芯片行业要取得真正的突破和发展，必须从被卡脖子的愤懑与资本追逐的狂热中冷静下来，耐心钻研寻求关键技术的突破。

两条通路弥补国内底层技术劣势

过去十几年里，谱润投资帮助了一批企业崛起，成长为中国各个行业的龙头企业。未来，谱润投资的使命是帮助一批中国企业成长为世界性的行业龙头。

基于对产业的长期观察，谱润投资发现：中国在以光伏、锂电池为代表的新能源领域；产业链完善、优势明显的电子产业；以及以无人机为代表的机械行业均已处于全球领先地位。而在国家政策的长期支持下，新基建、人工智能、新能源汽车产业也有望追赶国际龙头的步伐。

但在技术密集型产业，中国与国际龙头企业还有很大的差距，还要花时间要埋头苦干。

“中国的优势在于应用技术，而不在底层技术。” 周林林指出，在全世界有三种研发类型：第一种是原创性的创新研发，美国是创新研发的领头羊；第二种是不断重复的试错研发，其中最强的是以工匠精神著称的日本；第三种是在产品基础上的应用研发，这才是中国的优势所在。

创新研发与试错研发都需要相当长时间的投入，而中国由于科学研究基础较差，曾经历一段追求 “短平快” 的浮躁发展期，特殊时期的国情导致了创新研发与试错研发的落后，而底层技术正依赖着创新研发与试错研发能力的提升。

而在依然讲求效率的今天，一方面，中国的大企业、研究机构、高等院校还需沉下心花时间寻求底层技术突破；另一方面，谱润投资这样的机构也开始以并购为重点，在全球范围内考查精选技术领先的海外优质公司，将其先进的产品成果带到国内，以缩短国内的研发周期。相信在两方面的不懈努力下，中国能逐渐将应用研发方面的优势逐渐拓展至底层技术领域，在高新技术产业实现新的超越式发展。