五粮液“醉落”白酒股

文 | 百略网，作者 | 橘枳，编辑 | 枫杨

“三十年河东，三十年河西”或许是对白酒股们这两年最好地诠释。

2020年，白酒板块宛如大象起舞一般，涨幅超110%。但截至2021年8月20日收盘，白酒板块的42支股票中，已有半数以上的股价变动累计幅度为负数。

对此，诸多财经行业从业者观点不一，但有一点已得到共识：即白酒行业已进入存量竞争时代，高端白酒的对酒企发展的重要性与日俱增。

01 时代更替，茅台称王

提到白酒股，大多数人首先想到的应该就是茅台。

除茅台在各种商务宴会场合所具有的的特殊地位外，去年频繁被多个媒体平台曝光和其已突破25000亿的超高市值，也使其顺理成章地成为诸多股民乃至非炒股人士耳熟能详的名字。

不过有名的白酒并不只有茅台一家。

通常按照香型分类，共有四种基本香型。以茅台等为代表的酱香型白酒，以汾酒等为代表的清香型白酒、以桂林三花为代表的米香型白酒，还有以五粮液和泸州老窖为代表的浓香型白酒。因清香、浓香、酱香受众最广，本文后续仅就这三种进行讨论。

尤其是在上世纪末，五粮液是白酒行业中绝对的王者。彼时的茅台无论是营收和品牌软实力上，均不如五粮液，且汾酒和泸州老窖，那时的实力也不容小觑。

公开报道显示，汾酒在建国后便长期保持中国酒业龙头位置，泸州老窖的工艺也一度成为浓香型白酒的标准。

不过彼时各白酒企也的产品定价相差不大，企业若想增加营收只能靠扩大产量。

这就使得以汾酒为首的一众清香型白酒借此迅速发展。

因为清香型白酒的发酵周期大都在一个月，相比之下，无论是浓香型白酒3个月还是酱香型白酒近1年的发酵周期，都很难达成企业的快速扩张。不仅如此，在出酒率方面，清香型白酒也远远领先浓香型和酱香型。

这一现象持续到1988年——白酒行业进入市场化。此后便是五粮液等浓香、酱香型白酒的机遇期。

随着白酒行业的定价走向市场化，大众“钱包鼓起来”，人们对高端酒的需求也日益提高。

出于企业扩张考虑，泸州老窖和汾酒选择扩产降价拥抱市场。而茅台和五粮液则选择提价。

据报道，茅台价格从原来的35元/瓶上涨至140元/瓶，甚至在五粮液上市的那一年（1998年），价格上涨至200元/瓶，五粮液价格更是惊人，达到250元/瓶以上的高价。

当时国内人均年可支配收入不过3254元，即平均每月270元左右。“过高”的定价甚至连五粮液高管都有所顾忌，认为价格过高。这或许也是五粮液最终选择扩充中端产品线，大搞所谓的“品牌矩阵”的重要原因。

此后，五粮液旗下涌现出包括五粮醇、五粮春、金六福在内的数百个品牌，大都为五粮液负责生产，由经销商负责销售。快速扩张使得五粮液营收迅速增加，成功反超同为浓香型的泸州老窖，拿下浓香型白酒的头把交椅。

但过多的子品牌也在导致五粮液内部产生了一定程度的品牌内斗，并且由于中低端产品过多，也造成了五粮液品牌价值下降。

至此，三大白酒品类的代表酒企，只剩酱香型的茅台，坚持高端路线不动摇。

或是因为酱香型白酒本就较长的生产周期，又可能是茅台官方的决策，但不论原因如何，未曾减价的决策客观上造成如今茅台在高端白酒行业一家独大的事实。

毕竟，白酒在国内餐饮文化中往往是一种身份与品味的侧面体现，所以白酒品牌一旦自损品牌价值，为销量而牺牲品质，便很难再回归高端餐饮场合。

02 成败皆因OEM的五粮液

正如五粮液董事长李曙光所说：“江湖上老大不好当，老二也不好当，尤其是当过老大的老二”。

有数据统计在1995年-1997年，五粮液旗下子品牌业绩仅五粮醇营收便暴增615%，从939万增长至6712万，五粮醇营收也增长了437%。

如此巨大的营收增幅，很大程度上也是依靠时代的红利。

彼时的白酒行业，对于高端白酒的需求还没有那么旺盛，五粮液快速拓宽产品线的策略也为公司的业务增长立下了汗马功劳。但“三十年河东，三十年河西”，五粮液依靠OEM享受的时代红利和隐患，最终随着时间的推移，逐步显现。

由于五粮液所推广的OEM的模式，系由五粮液负责生产，经销商负责销售。一旦市场行情出现异动，部分大型经销商便会因库存压力，依靠相对低廉的进价，将五粮液产品以远低于市场价的价格甩货处理，造成价格倒挂现象。

不仅如此，随着众多销售商推出的部分子品牌名声提高，也开始反噬五粮液主品牌的形象，甚至还出现了子品牌脱离五粮液自立门户的现象——2007年浏阳河脱离。

在五粮液自身因OEM策略导致问题频发之时，茅台则通过限制品类和经销商数量，坚持“物以稀为贵”的原则，在2005年实现对五粮液净利润的反超，并于2013年，在营收层面也超过五粮液，成为当之无愧的“白酒一哥”。

或是受此影响，五粮液也开始加强对经销商的管理，相继实行了建立营销中心、改进经销商销售模式和成立品牌事务部等一系列举措。这些举措虽在一定程度上改善了OEM模式的历史遗留问题，却依旧治标不治本。

2017年之后，李曙光上台后再次对五粮液的营销模式进行改革，在市场竞争日益激烈的情况下，进一步强调营销，并且开始收缩子品牌，推出第八代五粮液以抢占高端市场。

其中营销层面的变化是最明显的。根据财报显示，2018年-2020年这三年间，五粮液的营销费用分别为37.78亿元、49.86亿元和55.79亿元，在A股的19家白酒上市企业中连续三年居于首位。

作为对比，茅台在这三年间的销售费用分别为25.72亿、32.79亿和25.48亿。不难发现，五粮液的销售费用在2020年甚至是茅台的两倍还多。

产销量方面的数据，也进一步佐证了目前白酒市场进入存量竞争的事实。

数据显示，2020年五粮液集团共生产五粮液产品2.6万吨，销量2.81万吨，分别同比增长0.23%和5.28%。但此前因OEM模式遗留的一种系列酒的销售情况却不容乐观。

2020年，五粮液系列酒产量13.29万吨，销量13.23万吨，分别同比下滑6.67%和4.6%，造成了一定的库存挤压。据数据显示，截至2020年末，五粮液库存已达14219吨。

即便如此，作为国内名酒代表之一的五粮液，依旧是国内白酒市场绝对的头部企业，也是少有的几家突破地域限制的白酒企业。

但去年以来，一些突如其来的新变化，无一不使五粮液有些猝不及防。

03 突如其来的新变化

首先便是去年年底网络流传出的一份五粮液浙江营销战区的会议纪要。内容大致为五粮液要求参会的经销商在其与泸州老窖之间进行“二选一”，对此五粮液回应表示文件属实，不过仅为当地的个别行为。

有相关人士针对此事发表了自己看法。一方面，茅台这类酱香型白酒挤压了五粮液为首的一种浓香型白酒的市场；另一方面，便是泸州老窖打破了以往白酒企业的地域限制，在江浙市场对五粮液造成了较大的冲击。

其次便是五粮液所处的白酒板块迎来大跌。

这几年，白酒行业说是被严重高估也不为过，二级市场甚至出现平均市盈率高达55倍的天文数字。

不过今年以来，白酒板块下行趋势明显，水井坊的业绩暴雷事件和多家基金公司减持白酒股，为如今的白酒股蒙上了一层阴影。

2021年7月，水井坊发布2021年半年度财报，数据显示，今年二季度，水井坊净亏损超4000万，而今年一季度，净利润则为4.19亿，环比下降明显。

受此影响，水井坊股价在此后的两天（7月26日和7月27日）连续跌停，市值蒸发超200亿，其他的白酒股也难以幸免，茅台的价格也跌至1700元。

截至8月，白酒股已从最高点下跌36%，接近腰斩。今年3月以来，诸多重仓白酒的基金公司及基金经理已开始转战其他方向，6月份之后，外资也开始相继从白酒股撤退，相关政策角度，白酒股也不占优势。

8月18日国家市场监督管理总局价监竞争局发布的《关于召开白酒市场秩序监管座谈会的通知》，更是进一步对白酒行业造成冲击。受此影响，A股白酒市场暴跌，茅台股价跌破1600元，半年内已蒸发1.3万亿元，相当于跌掉一个招商银行，4.3个格力电气或者5个万科，身在其中的五粮液也难以独善其身，仅8月20日一天，跌幅便达7%。

目前来看，这只是一次征集看法的座谈调研而非政策发布。有相关人士表示这并不是要打压白酒，而是打击投机资本。

或许白酒股的下跌仍将持续，但对于白酒行业的稳定发展，也许并不是一件坏事。

参考文献：

• 《被时代抛弃的中国酒王：汾酒五粮液何以不敌贵州茅台？》-新商业要参
• 《五粮液渠道发展与变革》-不正常股票研究员
• 《销售员饮酒过量死亡背后：五粮液一年豪掷56亿销售费用，比茅台多一倍》-中新经纬
• 《高瓴的白酒狙击战》-消费界
• 《A股白酒风云二十年》-锦缎
• 《价值投资信仰变轨——白酒股价为何几乎惨遭腰斩？》-海清FICC研究院

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