新一代核心资产背后，商汤科技的头雁效应

正所谓，逆境之中见真章。在原本的香港上市发行定价日当天，商汤科技被美国财政部加入所谓的“中国军工复合体企业”清单，打乱了原定的上市计划。

对此，商汤科技第一时间给出明确回应，“我们认为该决定与相关指控毫无根据，反映了对我公司根本性的误解。科技发展不应该受到地缘政治的影响。”

尽管遭遇美国政策打压，但商汤科技仍然迅速重启了上市进程。12月20日，商汤科技在港交所公告称，公司正式重启公开招股，发行规模和定价区间与此前保持一致，更新后的基石投资者阵容更加强大，基石投资规模较早前进一步提升至5.1亿美元。目前，商汤香港公开发售已经获得超额认购，反应了市场和行业资本对于商汤价值的认可。公司预期将在12月30日挂牌上市。

美国政府的打压，无疑从侧面体现出商汤科技作为中国硬科技的领军企业，具备较强的科技属性以及拥有巨大的产业影响力。

而重压之下，商汤科技的投资价值反而更加凸显。

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AI，新一代核心资产

从整个商业世界看，上一轮以“电子计算机—移动互联网”技术为基石的康波周期已进入末段。更具“穿透力”的硬核技术，正在成为开启经济新周期的密钥。

商业周期的更迭，意味着新一代核心资产的出现。如果说，互联网是过去20年的核心资产，那么接下来，硬科技企业就是后互联网时代里新的核心资产。

诸多硬科技领域中，AI最有可能扮演科技“头雁”。这既源于AI在硬科技领域的关键卡位，也是政策推动使然。

在硬科技领域，AI属于连点成线技术创新的总和，其发展需要大数据、深度学习等诸多前沿技术的推动。多项技术的融合，也促进了AI技术对实体经济的赋能。从头部AI公司的业务看，AI已经在金融、零售、出行、公共服务等多个场景实现商业落地。

正是由于AI赋能实体经济的关键作用，AI发展也受到了国家相关政策的鼓励。“十四五”规划指出，“要瞄准人工智能、量子信息等前沿领域，实施一批具有前瞻性、战略性的国家重大科技项目。”

上述因素的推动，也使AI市场规模保持高速发展。根据弗若斯特沙利文数据，到2025年，全球AI产业规模将达到1218亿美元，2020-2025年复合增长率为31.9%。

在这个过程中，计算机视觉最为受益。在AI的各个细分领域中，计算机视觉是全球AI软件市场中占比最大的板块。根据弗若斯特沙利文数据，到2025年计算机视觉市场规模占到整个AI产业的60.9%。届时，仅国内计算机视觉市场规模就达到1017亿。

从上述角度看，计算机视觉是最有可能诞生AI核心资产的领域。沙利文行业报告中，从计算机视觉软件提供商市场份额看，商汤科技位列第一位，其市场份额占比11%。

那么，商汤科技是如何领跑AI产业链的呢？

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“SenseCore AI大装置”，商汤科技高价值的密码

从新兴技术的发展规律看，如何在产业化过程中实现规模化与低成本的兼得，成为新兴技术走向市场的最大瓶颈。这样的情况，也发生在AI公司身上。

过去，AI商业化的逻辑在于，以领先的技术优势起步，再在垂直领域取得市场突破，进而扩散到多个领域。但问题在于，每个垂直领域都具有一定差异化，公司进入新领域后，需要进行新的技术和人员投入，致使企业业务成本始终居高不下。

在这种情况下，如何规模化、低成本地输出高性能的AI产品，成为所有AI企业发展需要解决的核心问题。

目前来看，商汤科技已经找到这一问题的最佳解法。从财报上看，随着公司向各个垂直领域的拓展，公司营收保持高增长。2018年-2020年，商汤营收CAGR（复合年均增长率）为37%。与此同时，公司在成本端也并没有体现出明显压力，公司毛利率从2018年的56.5%提升到2020年的72.1%。根据沙利文的报告显示，商汤科技收入在2020年位列亚洲第一。

商汤科技的高效发展，得益于公司打造的“SenseCore AI大装置”。该通用性AI基础设施能够使公司实现自动化、规模化、集约化的AI模型量产，解决当下AI发展中遇到的各类算力和长尾需求，驱动实现人工智能的规模效应。

具体来说，“SenseCore AI大装置”对公司业务的价值可以一分为二的看：

对内：“SenseCore AI大装置”能够提高公司内部的研发和创新效率。以AI模式的效率提升为例，过去几年，商汤生产的商用AI模型数逐步提升。2019年、2020年、2021上半年其生产的模型数量分别为1152个、9673个、8377个模型。

模型数量的爆发式增长，得益于商汤研发人员年均生产商用模型数量的提升。2019年、2020年、2021年，人年均模型生产量为0.44个、3.45个、5.24个，效率提升11.9倍。从这个角度看，“SenseCore AI大装置”起到了降低人工智能模型生产边际成本的作用。

对外：“SenseCore AI大装置”使商汤实现了平台化打法，能够高效拓展业务场景。简单来说，公司在各个板块的开拓中，都依靠着同一套基础设施平台，以快速进入行业并形成商业化。

依托平台化的打法，商汤已经完成了智慧商业、智慧城市、智慧生活、智能汽车四大业务板块布局。目前来看，各个业务板块也取得了很好的效果。

以智能汽车为例，商汤基于AI大装置形成了先进的感知能力，能够有效支持如车道分离/汇合点、路面标识、交通灯形状、施工区域锥形筒、车舱内各种遗留物等多维度长尾场景元素的感知，并由此为基础构建了强大的智能驾驶和智能车舱方案。截至今年上半年，商汤已拥有超过30家汽车行业客户，将赋能超过50款车型，2000多万辆汽车。

在市场开拓方面，商汤也表现不俗。截至今年上半年，公司客户数量已超过2400家，其中包括超过250家《财富》500强企业及上市公司，119个城市以及超过30余家汽车企业。同时，公司还赋能超过4.5亿部手机及200多款手机应用程序。

从上述角度看，凭借“SenseCore AI大装置”这一创新的人工智能基础设施，商汤实现了业务的高效发展。这也是商汤科技重启上市的最大底气。

那么，从资本视角看，投资人应该如何理解商汤科技重启上市呢？

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商汤科技的“头雁”效应

从当下的投资趋势看，硬核科技投资已经成为大势所趋。

但产业技术成熟度曲线决定了硬科技企业需要长期、大量资源的投入来积淀原创技术。这也要求企业和投资人都要秉持长线思维。

作为硬科技领域的核心资产，商汤科技自成立以来便坚定不移地贯彻着“长期主义”理念。

从商汤科技的自身发展看，长期主义下的技术长跑是驱动公司发展的内在动力。体现在，公司坚持人才和底层技术的“重投入”。

在技术人才储备上，截止今年上半年，商汤拥有一支囊括40位教授、250多名博士和博士生，以及3000多名科学家和工程师的技术研发团队。公司研发员工占比超过公司全体员工的三分之二。

在研发投入强度上，商汤近三年半研发支出达69.91亿。研发增速方面，商汤2018年-2020年研发费用复合增速为70%，远超同期营收增速（37%）。对于未来IPO募资的资金，商汤也明确表示预计将60%用于研发。

应该如何理解商汤的技术长跑？技术是科技公司取胜的重要因素，商汤坚持高密度的技术投入，能够对产业发展趋势做出更精准的前瞻判断，进而在长期发展中确立自己的核心优势，更以“SenseCore AI大装置”驱动了AI的规模效应，在重投入的基础上实现了高速、长期的商业化回报。

商汤科技董事长兼CEO徐立提出的创新“逃逸速度”，也解释了公司坚持技术长跑的原因。在徐立看来，当创新速度足够快，把创新和产业深度结合的时候，就拥有了高效往前冲的速度，即逃逸速度。达到逃逸速度之后，企业就成为了不断定义行业的引领者。

在资本市场，行业引领者往往更具投资价值。由此，商汤科技登陆资本市场无论是对公司还是投资人，都是双赢的结果。

站在更高的维度上考量，商汤科技IPO对整个硬科技行业以及港交所意义重大。作为一家行业领先的AI公司，商汤的产业地位与特殊的IPO时点，正在使它迎来一个使命窗口期：

一方面，香港是背靠中国的国际资本市场。商汤科技若上市成功，将成为下半年上市发行的最大规模香港科技股，可以强化香港的金融主权和科技主权地位。另一方面，作为硬科技领域的引领者，商汤科技也有望以头雁之势形成雁阵效应，从单点辐射到整个AI产业链，带动更多优秀的硬科技公司登陆港交所。在促进硬科技公司发展的同时，提振香港市场的投资氛围。

从上述角度看，商汤科技作为行业标杆，有望引领中国AI乃至硬科技产业突破重围，进而推动我国科技产业迎来新一轮发展周期。