华熙生物，从感性、知性到理性

文 / 一灯

出品 / 节点财经

18世纪80年代，德国古典哲学家康德在《纯粹理性批判》中阐述了一个观点：我们所有的知识都开始于感性，然后进入到知性，最后以理性告终。后来这句话成为几百年来人类思辨思维的灯塔。

引申到资本市场，观察一家公司也是如此。从感性层面的先验想象力出发，到知性层面的生产性、奠基性的原研力，进而剔除过时和错误的认知、把对自己有用的知识内化，做出理性、合理的判断和选择。

对于生物科技领域的代表企业华熙生物，节点财经一直秉持这样的视角。尽管其近一年来股价跟随大行情波动回调，但我们最重要的仍然是花时间和定力去理解公司，洞悉他草蛇灰线的布局和底层逻辑所衍生出的变革力量，而不仅仅是股票涨跌。

近日，华熙生物发布了2021年报，结合数据，我们再次审视其内在价值，并做一定的未来前瞻。

/ 01 /

感性：一切都是生命的“鲜活”

从大航海时代起，人类就开始了对生命健康的探索。

葡萄牙航海家达·伽马和麦哲伦先后发现葡萄酒可以有效预防和缓解坏血症，腌制的食物可以保存很久，奶酪则可以补充蛋白质……直到材料科学、生物科学、医学工程等高度发达的现代社会，人们用玻尿酸锁住水分、延缓皮肤衰老，Impossible Foods采用DNA合成、DNA组装、遗传元件库建设以及基因线路设计合成人造肉……

如果说生命有纳米尺度的精细，那么对它的研究就可能呈现出星球尺度的影响力。这正是华熙生物一直践行的初心：让每个生命都是鲜活的。

作为生物活性物解决方案的提供商，华熙生物在生物活性物原料的基础上，不断挖掘其在医疗终端产品、功能性护肤品、功能性食品上的用途。

管中窥豹，比如把透明质酸应用在骨科，可以助益关节润滑；消化内科，透明质酸是理想的黏膜下注射液，可以有效地将病灶黏膜抬起，与黏膜肌层分离。

这本身就是对生命鲜活的负责和进取，而所有聚沙成塔、集腋成裘的举动，最终都可能成为决断人类生命健康历程的关键触点。就像列文虎克发现微生物、罗伯特胡克发现细胞，看似一小步，实则却是对全人类“天上一载、人间数十载”的推动。

那么，资本市场是如何看待生命健康或医疗大健康产业的呢？

首先，一贯的刷选方式——是否契合当下时代的发展，即景气度投资。十四五规划中明确指出，将全面推进健康中国建设，今年国资委定调要大力发展数字经济、生命健康等战略性新兴产业，大概就是对该赛道β属性的最强认证。

其次，长度方面，业界一位著名的投资大佬曾由衷慨叹过，如果人的寿命是100岁，现在中国的医疗大健康产业也就10岁，处于刚刚起步的阶段。

数据显示，2016年至2020年，我国大健康产业的市场规模由3.2万亿元增至7.4万亿元，年均复合增长率为23.2%，2025年预计可达13.1万亿元。

垂直深度亦或生命质量可进步的空间上，大到有形的、看得见的物质，比如医疗器械、食物、饮品，小到肉眼看不见的基因、染色体、菌种，犹如一片深不见底的海域。

大势的动力+长度的成长性+深度的永续性，节点财经深以为，现在A股除了新能源，几乎没有哪个行业，综合确定性、增速、市场规模，可以与生命健康相媲美，这里的鱼最多，池塘也够宽广。

处在这样土壤中的公司，他向上生长、向下扎根的速度很快，头顶的“天花板”也很远。

体现在华熙生物身上，2017年-2021年，公司营收从8.18亿元增长至49.48亿元，复合年增速56.8%；归母净利润从2.22亿元增长至7.82亿元，复合年增速37%。作为一个做实业且业务多元的公司，这样的增长速度分量不轻。

2021年，华熙生物营收和归母净利润分别增长87.93%、21.13%。直观来看，出现了营收大增，利润稍慢的情形。

实际上，公司从2019年起利润增速低于营收增速，最主要的原因是基于玻尿酸业务格局稳固前提下的新一轮再投资，比如对更多生物活性物与生物科技研发的投入，对生命健康全产业链的拓展，从医用、药用到护肤与饮食……以构建2B，2B2C，2C全产业链协同发展的闭环，对比行业其它玩家，独特性显著。

按照制造业的惯性，实物产品的边际成本会不断下降，即规模报酬递增。所以，我们没必要对华熙生物暂时的利润增速放缓担忧。

而细数人类商业史上那些走向伟大的公司，无一不是低头赶路、抬头追光。

这绝不是理论上的先知先觉，远的如谷歌、微软、苹果等美股科技巨头，近的如华为、京东、顺丰等咱们自家企业，都在近几年进入到一个密集的投资新周期，这可能会让短期利润和增速没那么好看，但却能在更长期的维度上放大“头雁效应”。

小结下来，一个逐浪御风的赛道，一家致力于全人类生命健康的生物活性物平台公司，本身就是承载希望和梦想的趋势，也是承载各种活动的原点，就像1和0的关系，没有生命的健康、没有高质量的生活，你后面的所有东西都是0，这个想象力和想象空间非边界所能限定。

/ 02 /

知性：技术重塑的底气

如果说生命健康产业从10岁到100岁有一个度量单位，那这个单位只能是技术。

把视线从感性的赛道拉回到知性的奠基性、生产性的原研力。

2000年，华熙生物率先突破透明质酸微生物发酵法，不仅改变了我国以动物组织提取法生产透明质酸且主要依靠进口的落后局面，也降低了玻尿酸产业化及应用成本。

2011年，华熙生物研发团队研究出全球首个“酶切法”技术，通过自由控制分子量的大小获得不同的玻尿酸，实现了低分子和寡聚玻尿酸的规模化生产。

建立在以上科技创新的成果之上，至2020年，华熙生物在全球玻尿酸市场的份额提升到43%。

我们知道，任何一个公司，赚市场格局的钱最容易。从一家独大到两军对垒，再到三足鼎立，最差就是草莽揭竿。

摆个题外的啤酒例子吧。在巴西，百威英博一人垄断，市占率超过60%，EBITDA利润率超过50%，堪比茅台；美国的啤酒寡头数量变成了两个，所以行业利润率比巴西低不少。

而在生命健康这个赛道，还有一个资本喜欢的锚点。

处于上游的原料厂商，受益于高技术要求和长周期投入构筑的集中度壁垒，往往享有很强的议价权。类似“有‘锂’走遍天下，无‘锂’寸步难行”，或者参考电子烟行业的思摩尔国际，都是市场格局+上游掌控的情形。

华熙生物的盈利能力已明示，2017年至2021年，公司综合毛利率均在75%以上，2021年为78.07%。

当今科技动向，内在是以技术的加速创新为标志，外在则是靠各种方法、各种形式重塑地球上的生命。如何才能把底层支撑性基础科学和技术转换成生产力（产品），是每个公司需要考虑的。

目前，在应用层面，华熙生物主要有医疗终端、功能性护肤品、功能性食品，并与生物活性物原料共同构成公司多元业务板块。

2021年，前二者营收分别同比增长21.54%、146.57%至7亿元、33.2亿元，营收占比合计为81.2%。

2021年，华熙生物推出包括玻尿酸水品牌“水肌泉”、功能性食品品牌“黑零”和功能性饮品品牌“休想角落”，为功能性食品格局奠定良好开端。

值得一提的是，对于外界“诟病”的营销费用，本期有明显改观。

由于这部分费用主要集中在C端产品的推广上，仅从功能护肤性品收入增速146.57%大于总销售费用增速121.61%二十多个百分点，可以看出华熙生物的投入产出效果越来越好，且基于前期大量品牌宣发和消费者心智培育工作完成，后期有望进入到一个低成本高拉动阶段。

综上，可以确定的是，华熙生物的第二条、第三条增长曲线已经清晰，谨慎乐观而言，第四条曲线（功能性食品）放量已在路上。

但我们不想过多强调数字或成绩，对一个有远见抱负的公司来说，意义不大。

实际上，市场狠狠低估了表象之下的“残酷事实”：这是历N年之久，以数亿研发投入，以面向无人区的的勇气和韧性，所锤炼出的一个十年、二十年……级别的技术创新指数级优势。

财报显示，华熙生物拥有微生物发酵和交联两大技术平台，以及中试转化平台、配方工艺研发平台、合成生物学研发平台、应用机理研发平台在内的六大研发平台，囊括了从0到1的原始性、理论性创新力，以及从1到10，从10到100的放大性、实用性创新力。

2017年-2021年，其花在研发上的钱接近6亿元，年均复合增速81.8%，远高于营收CAGR，2021年研发开支大幅增加一倍有余。

截止2021年末，公司研发人员数量 571 人，同比增加 194 人；在研项目 239 项同比增加 116 项，已获授权发明专利 89 项同比增加 40 项。

/ 03 /

理性：长期主义者的信仰

亚马逊创始人贝佐斯曾在一次演讲中提到的：“人们经常问我：未来10年什么会被改变？我觉得这个问题很有意思，也很普通。从来没有人问我：未来10年，什么不会变？”

在节点财经看来，就像企业对技术潜在的适应性进化能力的不懈求索，人类对生命健康和美好生活的向往也是永恒不变的。

悉心留意的人会发现，2021年政府工作报告中的“扎实推动共同富裕”变为了“扎实推进共同富裕”。诸多信号显示，共同富裕被摆上了更加重要的战略位置，并作为串联过去与未来的脉络。

深究内里，不过两个方面。生命健康+科技兴国，助力每一个个体在生理和心理、物质和精神的共同进步，一起变好。

这恰恰也是华熙生物对时代的回应，对长期主义的理解。在经历感性、知性后，其做出理性的“助益生命健康”战略的第一性原理，先有健康，快乐、美丽随之而来；同时细化到了国际前沿的合成生物技术方向。

我们从公开信息中窥探它的蛛丝马迹。

世界知名的神经科学家，麻省理工学院前校长苏珊•霍克菲尔德（Susan Hockfield）在其所着的《生命科学：无尽的前沿》提出，我们正处于一个新的融合时代——生物学与工程技术的融合；无独有偶，十年前出版《大停滞》一书的乔治梅森大学经济学教授泰勒·科文（Tyler Cowen）在2020年底更新了他的观点：依据生物、疫苗、算力、AI等领域显著的变化，科技将因融合式创新破冰。

图源：泰勒·科文博客

而从社会现状观察，即便今天的我们已足够幸福，但医药、粮食、能源、淡水等危机还会时不时困扰周身。为什么呢？说到底还是资源短缺。

合成生物提供了另一种解决思路。过去吃鸡肉要先养鸡，用煤炭、石油要去地下开采，未来可以直接合成，生产材料只需要基因元件或者一个单细胞。

换言之，合成生物技术将加速资源创造和再生，扩大人类设计生命的半径和边界。

显然，在这条使命线上，华熙生物已做好准备。

2021年，公司“合成生物学关键技术体系研究及应用示范”项目主要开展合成生物学关键技术体系攻关，实现生物活性物绿色生物制造模式的“创造”与“迭代”。此外，华熙生物还与清华大学、中科院天津工业生物技术研究所等顶级机构聚焦合成生物学技术打通“产学研”，进一步加速合成生物产品布局。据财报披露，通过合成生物学技术，公司在透明质酸酶、硫酸软骨素、肝素及胶原蛋白等产品上已经取得了一定的进展。

文章到这里，不妨再一次重温康德的话：我们所有的知识都开始于感性，然后进入到知性，最后以理性告终。其实，康德在后面还有一句尾缀：没有比理性更高的东西了。

什么是理性？斯以为是敢于穿越周期做正确选择的“长期主义”。华熙生物一直坚持长期主义，坚持科学→技术→产品→品牌的发展逻辑。十年后再回过头来看2021年，或许你会发现这是华熙生物的一片分水岭，一处与时代东风相拥的注脚，崭新周期的大幕悄然拉开。

节点财经声明：文章内容仅供参考，文章中的信息或所表述的意见不构成任何投资建议，节点财经不对因使用本文章所采取的任何行动承担任何责任。