流媒体新贵崛起，为什么我看好中国儒意（0136.HK）的长期价值

2022年开局之后，投资市场"风高浪大"。在3月16日以金融委为代表的多个部门重磅发声后，市场指数纷纷迎来反弹，驱散市场开年来持续走跌的阴霾。市场普遍认为，香港科技股最悲观的时刻已经过去，许多优质公司也进入长期战略配置区间。何种企业能够率先突围，实现价值修复，成为市场的核心聚焦点之一。

3月31日，中国儒意公布2021年全年业绩。财报显示，2021年度，中国儒意收入23.18亿元，同比增长907.38%，归属母公司净利润11.75亿元，同比增长9676.57%。

那么，作为价值投资者，中国儒意是否值得长期配置持有呢？

一、核心板块表现亮眼，布局流媒体打开长期增长空间

笔者认为，是否可以长期持有，要看公司未来长远的发展前景。

2021年是意义极为特殊的一年，不仅是“十四五”规划开局之年，也是中国儒意布局流媒体之后的开局之年。在战略布局流媒体一年多时间里，中国儒意便就交出了一份亮眼的成绩单。流媒体的强劲表现，成为中国儒意2021年度利润大幅增长的关键。

年报显示，中国儒意内容制造及在线流媒体板块收入达人民币22.15亿元，该分类录得溢利约人民币6.97亿元。

1.流媒体布局迈入收获期，南瓜电影付费用户大幅增长

  在并入上市公司之后，南瓜电影知名度得到较大程度提升。通过整合股东生态圈资源，及精准高效获客，2021年南瓜电影会员数实现了大幅增长，截止2021年12月31日，累计注册会员达到7084万人，同比增长101%；累计付费用户达2868万人，同比增加472%。用户的平均观影时长也有大幅增长。2021年12月，用户平均观影时长达61分钟。

自去年以来，公司流媒体平台的高成长性持续显现，具备充足的长期盈利提升潜力。南瓜电影对标的，始终是世界流媒体行业的霸主Netflix奈飞。无论是从内容到平台，还是从体验到模式，二者之间都有着诸多的相似性。

1）虽然在用户基数上，“南瓜电影”与Netflix还存在着非常大的差距，但中国视频产业所拥有的市场空间和市场想象力，是Netflix无法比拟的。近年来，国内线上付费视频消费转移和习惯养成，为流媒体持续崛起提供了契机。特别是近两年疫情下宅娱乐需求激增,更催化了这一过程。

2）南瓜电影当前的月费定价在8元，略低于国内主流平台，价格优势显著。去年以来，爱奇艺、腾讯视频、芒果超媒等相继甚至多次提价，表明行业内会员提价已经落地，为公司后续提价留出了充足预期。

3）全球内容整合运营，拓展新收入来源。南瓜电影在会员订阅制底层业务逻辑中加入数字版权NFT确权与全网发行的商业逻辑，依托庞大的中国在线内容消费市场，携手国内主流版权方以及包括好莱坞五大在内的全球上千家知名独立制片公司等国际版权方，围绕内容和版权，面向国内互联网平台、运营商、终端厂商联合运营，实现版权多元变现。同时，输送国产内容向海外传播，打造全球内容和媒体的整合运营。这一业务板块进一步拓展了南瓜电影的收入来源。

2.影视制作板块儒意影业佳作频出，春节档票房黑马广受好评

近年来，中国电影行业的票房却不断创新高。2016年-2019年（2020年与2021年受疫情影响剔除掉），总票房从455.3亿元升至641.6亿元，年复合增速达12%。

笔者认为，今年以来虽然多地疫情散发，但疫情常态化防控向好趋势不变，电影院线在今年五一后有望全面回暖，中国儒意参与的多部潜在爆款电影，有望领先行业增长。

据悉，儒意影业在2021年共投资了7部电影，上映的电影有5部，代表作是《你好，李焕英》《送你一朵小红花》。其中，《送你一朵小红花》于2020年12月31日在中国大陆上映，累计票房超14.3亿元人民币，成为2021年元旦档期票房冠军。《你好，李焕英》于2021年2月12日在中国大陆上映，累计票房达54.14亿元人民币，暂列中国电影票房第3名，并打破中国电影史最快破50亿票房纪录。

2021年儒意影业投资拍摄电视剧10部，共400多集，上映了两部共105集。接下来的一年，儒意影业更多的影片和剧集将陆续上映。

值得一提的是，由大鹏导演，陈祉希任总制片人、儒意影业出品的《保你平安》已经定档，将在4月29日上映。

3.整合股东资源，影游联动有望成为新的重要增长引擎

2021年11月，Netflix上线了《怪奇物语》、《ShootingHoops》等五款手机游戏，希望通过游戏来拓展新业务。基于IP的影游联动，有望成为流媒体新的业务增长点。

2021年年底，中国儒意在公司第二大股东腾讯的支持下，开始进军游戏业务，期望通过影游联动，提升IP变现能力，增加新的收入来源。

根据业绩电话会议，目前腾讯和中国儒意合作的首款游戏《传奇天下》已进入内测阶段，有望于2022年4月上线。

根据中国儒意和腾讯控股达成的全面深度合作协议，腾讯不但在技术上全力支持，更将利用包括且不限于微信、手机QQ、应用宝等流量巨大的渠道帮助推广引流。　

二、内容为王构筑核心竞争壁垒，多因素支撑爆款工厂般的内容生产力

展望长视频下一阶段的关键竞争点，在互联网流量见顶，未来移动互联网的新增用户已经十分有限，竞争态势已经从粗狂型的以量取胜，转向精耕细作的优质内容比拼，即内容为王。

在中国的流媒体中，以影视剧制片方切入的较少，在内容为王的时代，凭借对行业的理解深刻，制作方出身的流媒体平台可凭借优质内容立身。

1.南瓜电影聚焦优质原创影视内容，腾讯资源实现补充。

南瓜电影在保证国产院线电影、好莱坞及海外进口大片引进的基础上，大幅度增加了电视剧的版权合作。目前，南瓜电影的总片量超过12000多部，其中电影超过10600多部，电视剧超过1600部、39400多集。

据公司2021年4月20日发布的公告介绍，南瓜电影将获得腾讯独家版权的海量影视作品授权，这或将为南瓜电影提供版权补充。

2.大数据分析用户行为，以需求端影响内容供给端

南瓜电影平台的核心发展策略是以数据驱动发展，充分发挥算法优势，精准把握用户的观影喜好。平台通过用户的观影数据深入了解用户的风格喜好，打造多维算法进行智能推荐，从而增加用户粘性，吸引更多的付费用户。

此外，平台也会根据用户的观影数据为用户外购优质版权。另一方面，数据分析结果也会指导制作团队未来内容导向，通过儒意影业为用户量身打造真正满足用户喜好的优质原创内容。

3.自制剧正值风口，正在筹备的南瓜电影自制剧或将带来用户增长

对于影视流媒体平台而言，加大对自制内容的投资既有希望提高用户付费率，也能够将较高的外购成本转化为较低的内容自制成本以提升毛利率，同时还会增强品牌识别度，维持长久竞争力。

2013年Netflix凭借其热门政治剧《纸牌屋》正式进入原创影视领域，在通过几部独播爆款剧拉动会员数增长后一骑绝尘。据了解，南瓜电影数部自制剧也正在紧锣密鼓进行。

4.以制片人为管理核心，拥有深耕行业多年、高度稳定的创始团队

美国制片公司已有上百年历史，在此之下制片公司拥有其他参与方无可比拟的制作经验、资金、技术，“制片人中心制”在国外成熟市场已成常态。

对口碑有所追求的儒意便是较早践行制片人中心制的企业之一。儒意的制片人管理制度，强调通过独特的内容研发角度、成熟的工业化生产流程，标准化的制片管理体系，打造完善的内容生产链，最高效地服务导演和主创，使得影视剧的制作得以标准化、精细化。

儒意投资制作的作品兼顾思想深度与大众审美，依靠体系化的生产经验，在对受众细分的基础上，实现了对不同人群的覆盖。

同时，公司主要制片人均有多年从业经验，对市场需求和题材选择有精准把握的能力，如制片人陈祉希女士制作的影片票房已达166亿，制片人张强先生拥有25年行业经验并曾出品《中国合伙人》《致我们终将逝去的青春》等知名影片。

公司的创始团队理念相近，创立至今核心成员均未流失，显示出高稳定性；同时儒意善于启用新人，使得团队理念能够得到传承，进一步增强稳定性。

三．“预期差”蕴含转折机会，如何看待中国儒意长期价值释放潜能？

翻阅中国儒意这份年报可以发现，在核心业务迎来大幅增长的背景下，笔者认为，公司股价目前存在两大“预期差”：其一，公司布局流媒体后的价值重估；二是业绩增长预期及被低估的核心资产价值。

1.笔者认为，自去年8月中国儒意董事长兼CEO柯利明正式接手上市公司的管理，两位著名影视制片人陈曦（陈祉希）、张强去年年底才入局中国儒意董事会。

透过2021年财报，我们看到中国儒意在新管理层带领下，短短几个月来公司业务发展焕然一新，流媒体、影视制作、影游联动等业务实现内在质地的长线突破。从公司的商业模式和基本面来看，其具有稳健的成长属性。

2. 从估值的角度来看，若以最新财报数据，中国儒意的估值水平已低至13倍，与同业相比处于区间低位。这也说明，中国儒意当前的估值并没能体现出公司优秀业绩所反映的内在价值。

数据来源：WIND，主要可比流媒体/长视频公司估值情况，2022/04/01

业绩高速增长和股价的错配，其背后的原因正是前文所述的两大预期差导致的市场偏好降低。相信随着市场情绪的逐渐修复以及价值回归力量的释放，资本市场的反转契机终会逐渐显现。

3.2022年1月26日，腾讯控股透过旗下子公司WaterLily以每股2.5港元的价格认购6400万股，认购后腾讯的股份增至20.13%。随着腾讯作为大股东溢价增持看好，中国儒意和腾讯控股之间的协同效应有望进一步提升。

若用长期主义的眼光来看待，目前市场分歧和误解以及整体市场弱势情绪恰恰造就了当下公司短暂的黄金底。业绩公告的发布，或许正是“时间窗口”的打开，值得长期关注。