监管连发57问，燕之屋回应打马虎眼，“燕窝第一股”IPO能否如愿?

一直以来，对于“食用燕窝是否真的有效”，各种声音一直争议不断，在未有数据支撑的情况下，燕之屋的产品是否真的有保健功效，也很难证实。

燕窝，站在养生风口，作为一种新消费品，正在飞入更多百姓家。而就在前不久，国内知名燕窝品牌燕之屋递交了招股书，拟向上交所主板发起冲击。此次IPO将募资10.19亿元，其中，拟拿出超20%用于营销网络建设及品牌推广项目。

《眼镜财经》了解到，这已不是公司第一次冲击上市，早在2011年和2021年，燕之屋曾两次拟赴港上市，却都无疾而终。

本次IPO如果成功过会，燕之屋将成为燕窝产业链相关的第一家上市公司。但就在4月22日，证监会官网披露了多达57条的《燕之屋首次公开发行股票申请文件反馈意见》。5月初，燕之屋更新了招股书，但对于监管的质疑，燕之屋的表述十分含糊，有些问题也并未详细解答。

燕窝第一股的IPO之路，可能不会那么顺利。

招股书里的答非所问

在长达24页的审核反馈中，证监会连发灵魂拷问，提出了诸如是否有夸大宣传效果、销售费用是否过高等问题。

比如，证监会提出，请发行人补充说明：

（1）关于燕窝的营养价值介绍等相关材料、数据来源，是否有权威出处；（2）在一些宣传燕之屋燕窝的软文广告中曾写到，清朝的皇帝因食用燕窝而长寿，请具体列表说明公司广告等相关宣传材料的具体宣传口径，相关宣传是否存在虚假宣传等合规风险，公司是否因此受到行政处罚等等。

然而《眼镜财经》注意到，在燕之屋5月4日更新的招股书中，并未对相关问题进行回应。对于燕窝的营养价值，公司全篇只做了如下表述：

“中医认为燕窝具有滋补养生作用，古代本草类医药典籍如《本经逢原》《本草从新》《本草纲目拾遗》《本草求真》等有关于燕窝的功效方面的记载，将燕窝的主要功效归纳为：益气化痰、滋肾养肺、补脾和胃以及调补虚劳。”

“虽然现有实验研究已经对燕窝的营养成分进行了较为充分的分析，对于食用燕窝对生物机能的影响也进行了一定的研究，现有研究表明食用燕窝是安全的。但是由于消费者个体体质千差万别，若个别消费者因体质等原因不适于食用燕窝但发生不当食用，则可能会导致消费者面临出现不良反应的风险。”

也就是说，公司的表述也只敢确保燕窝是安全的。而对于具体的营养价值，公司在招股书中的参考依据似乎也只有《本草纲目拾遗》这样的医药典籍，并未提供充分的数据支撑。

此外，证监会还曾要求燕之屋对“含量可达10%以上的唾液酸——N-乙酰基神经氨酸，是燕窝中关键的活性成分之一”等表述说明是否有权威出处。

就这一点，招股书中称：“实验研究表明，燕窝主要成分为水分、脂质、唾液酸、蛋白质、氨基酸、碳水化合物等。燕窝所含唾液酸中的主要类型为N-乙酰基神经氨酸，其是燕窝中关键的活性成分之一，含量可达10%以上，目前实验室研究表明唾液酸在免疫调节、抗衰老、促进细胞生长等方面具有有益功效，同时唾液酸热稳定性较好，炖煮或加工成即食燕窝罐头唾液酸均可以得到较好保留。”

可见，燕之屋对权威出处的解释只归为“实验室表明”，而具体的权威出处则未做说明。

据《眼镜财经》了解，一直以来，对于“食用燕窝是否真的有效”，各种声音一直争议不断，在未有数据支撑的情况下，燕之屋的产品是否真的有保健功效，也很难证实。

暴利还是薄利？

不可否认的是，燕窝确实是一门赚钱的生意。2019-2021年，燕之屋的综合毛利率分别为48.55%、48.65%和52.67%，逐年攀升。

分产品来看，碗燕产品的毛利率分别为52.96%、55.74%和59.64%；鲜炖燕窝的毛利率分别为47.61%、47.08%和47.15%；冰糖燕窝的毛利率分别为52.77%、49.41%和55.64%；干燕窝的毛利率分别为31.02%、27.64%和42.46%。

在公司的主营业务成本中，原材料占比在80%左右。而直接材料中，主要原材料食用燕窝占比在85%以上，其余为冰糖、人参、阿胶等辅料以及玻璃瓶、PP碗、铝碗、瓶盖等。

此前有媒体据此计算，燕之屋每碗燕窝的成本只有不到45元，即使算上人工和制造费用等，一碗燕窝的成本也不过53元，而其售价却高达近300元，可见其暴利性。

也正因如此，公司的股东一直将燕之屋视作现金奶牛。根据招股书，2019年至2021年，燕之屋共分红5次，累计分红2.5亿。而2018年至2021年，燕之屋的累计归母净利润才3.73亿。换句话说，燕之屋将近70%的利润都用来分红了。

但“暴利”的燕窝虽然给股东带来了利润，却没有为公司赚到钱。

数据显示，2019年至2021年，燕之屋的营收分别为9.51亿元、12.99亿元和14.99亿元；但归母净利润分别只有0.79亿元、1.20亿元和1.67亿元。净利率在10%上下徘徊。

在此背后，《眼镜财经》注意到，燕之屋近几年的销售费用连年攀升，其在营销上花费的资金甚至超过了净利润。这两年，燕之屋曾先后邀请刘嘉玲、林志玲等“重量级”女星代言，最近又签约了自带流量的赵丽颖，将年轻消费群体定位为重要增量人群。

数据显示，燕之屋2019-2021年的销售费用（未执行新收入准则）为3.08亿元、3.83亿元和4.51亿元，分别占当期营收的32.40%、29.50%和30.08%。

其中，广告宣传费分别为1.87亿元、2.37亿元和2.67亿元，分别占当期销售费用（执行新收入准则）的60.84%、74.93%和68.37%，以及当期营收的19.72%、18.27%和17.85%。

因此，证监会要求燕之屋进一步说明公司的业务驱动模式、竞争策略，是否通过降低产品单价促销、大量广告营销支撑业绩，公司是否存在影响持续经营能力的相关风险等等。

另外，《眼镜财经》注意到，尽管燕之屋销售费用达亿元级，但研发费用却只有一千多万，仅占总营收的1%左右。

数据显示，2019年至2021年，燕之屋的研发费用投入分别为1874.24万元、1766.42万元和1894.64万元，仅占公司总营收的1.97%、1.36%和1.26%。

同时，据燕之屋招股书透露，2020年至2021年，其研发费用率远低于同行可比公司平均值3.75%、2.38%和3.84%。

从这点看，燕之屋华丽营销宣传或许只是徒有其表。关于公司IPO后续进展，《眼镜财经》将持续关注。