雅虎并购合同解密：数据泄露后，Verizon会放弃收购雅虎吗？

编者按：近日，雅虎发生大规模的用户信息泄露，这一事件对电信巨擘Verizon以48亿美元收购雅虎核心业务的交易会有什么样的影响？创始人又能从中学习到技术领域之外什么样的经验教训呢？

作为互联网历史上迄今为止规模最大的数据泄露事件，雅虎至少5亿条用户信息被黑客盗取，其中包括：用户姓名、电子邮箱、电话号码、出生日期和部分登录密码，让雅虎公司担心的不仅仅是用户信息的泄露，更让雅虎管理层和股东甚至整个华尔街担心的是：已经签约的以48亿美元收购雅虎核心业务的美国电信巨擘Verizon会不会因此重新考虑收购决定？

答案是必然的。

一、雅虎——不死“老兵”的痛苦凋零

雅虎和整个华尔街等待的靴子已经有一只落地了：Verizon公司确认“正在评估（泄露事件），并会根据严重程度决定是否（继续）及如何推动交易”。

北京时间2016年10月14日上午，多家媒体报道了Verizon总法律顾问Craig Silliman向媒体的表态：“我认为我们现在有合理的依据相信，（用户数据泄露事件给雅虎）造成了重大的影响，我们则期待雅虎能向我们证明整体的影响。如果（雅虎）他们认为不构成重大影响，那么他们需要证明这一点。”

一般读者可能不知道他这句话的内在奥妙，但如果是一名经验丰富的并购律师则肯定会脱口而出，“这里说的是MAC （Material Adverse Change），翻译为中文就是‘重大不利变化’，简单说来，就是并购等重大交易中常见的收购方（或其他交易中的资金提供方，下同）保护条款，尽管交易文件已经签定，但如果公司出现了约定的重大不利变化，收购方可以选择终止交易。”

所以，路透社报道将这位电信巨擘总法律顾问的法言法语翻译成了以下的白话版本：Verizon周四表示，该方“有合理的依据”相信雅虎遭遇的大规模电子邮件数据泄露事件产生了重大影响，让Verizon可以退出以48亿美元收购雅虎互联网业务的交易。

雅虎CEO玛丽莎·梅耶尔（Marissa Mayer）在给员工的信中描述了雅虎这位互联网“老兵”如何改变了整个世界：在雅虎之前，互联网只是一个政府研究项目，是雅虎将网络、邮件、搜索和实时媒体等服务人性化并推广开来。如今，这名凋零的先驱在委身巨头的最后关节竟然创下了互联网历史上最大规模数据泄露的记录，也许谁也没有想到，这位“老兵”的最终命运竟然命系于一个简单的法律条款上！ 

Verizon收购雅虎核心资产的股份收购合同在2016年7月23日签署。据媒体报道，美国联邦贸易委员会已批准该并购，欧盟及美国证券及交易委员会的审批仍在进行之中，预计收购在2017年第一季度交割。

二、并购合同中的来龙去脉

笔者翻阅了上述双方签署的并购合同，研究了个究竟，并从合同和法律的角度做一个简单的分析，供读者参考。

与大部分复杂的交易合同一样，这个并购合同篇幅很长，除去文首的目录和最后的附件，合同正文长达92页，其中陈述、保证和承诺内容为54页，占据了合同大部分的篇幅。简单说来，陈述、保证（律师行话：R&W）的内容主要是卖方保证公司的方方面面合法、合规并与合同描述的状况吻合，不仅在签合同时如此，在交割付款前也是如此；而承诺主要是签合同后卖方应当履行的承诺和义务，比如：继续正常运营、办理各种政府程序以及提供各种配合等等。

除了专业的交易律师之外，大部分人看不懂这种复杂的合同，常见的情形有两个：（一）合同语言太严肃无趣，大多数人没看完两页就开始打哈欠，更有耐心的人如果能坚持到大约第五页之后的陈述保证，这其中相当一部分也会在这一部分看完之前困意难敌；（二）极有耐心的研究者或其他领域的律师即使能够咬牙看完交易文件，如果不了解交易合同的运作机制，也会发现似乎每一段都能明白，但整体来看来不知其中的所以然。

对于各方的管理层来说，大家往往关注的核心条款是交割，通常就是付款和标的物交付（并购中指股权或资产的交付），合同也是围绕交割展开，如：价款金额、支付时间、支付程序以及支付条件等，支付条件往往会将陈述和保证的准确性和承诺的履行包括在内，如果一方的陈述和保证不实，对方在交割前如果发现，就有可能中止甚至退出交易。

占据合同最大篇幅的陈述、保证和承诺是律师和公司法务的主要工作，陈述和保证写那么长不仅仅是因为律师可以按小时收到更多的费用，更主要的原因在于通过给目标公司方施加压力，使其披露公司实际的问题。因为另外一方往往面临信息不对称的情形，即使经过尽职调查，对公司也无法达到足够的了解。这样，如果在交割付款之前发现陈述保证有问题，就可以及时采取补救措施，重新谈判交易条件或价款，甚至退出交易；如果在交割后发现问题，则往往很难退出交易，因为退出往往实际上并不可行，譬如：交割后公司人员和业务可能已经整合，恢复到收购前的状态已经不再可能，或者代价太大。所以，陈述和保证是各种交易中最容易出现问题的雷区之一，各方律师投入的精力也会比较多，比如：保证内容的限制和例外等，限制最常用的是知悉前提（就是仅就该方所知悉的事项做出保证）和重大问题限制（即鸡毛蒜皮的小问题不能算），例外的情况则可能要明确列举到一个例外情况披露清单中。

Verizon收购雅虎遇到的这个重大不利变化（MAC）条款就是一个典型的例子。

收购合同第2.16条知识产权保证条款中的第(p)款针对信息安全和个人信息安全约定了陈述和保证内容，简化来说就是，就雅虎方所知，不存在可以合理遇见会构成经营重大不利变化（MAC）的信息安全或个人信息安全事件。

了解雅虎数据泄露事件的读者可能会聪明地反驳，泄露事件是在并购合同签署之后才浮出水面的，收购合同在2016年7月23日签署，雅虎是在合同签署后的2016年9月底才确认用户信息泄露，也就是说雅虎在签署并购合同之时，可能并不知道信息泄露，而合同中雅虎做这一项陈述保证时加了知悉前提，也就是前文提过的“就雅虎方所知”的语言，所以雅虎签约可能并不知道泄露事件，也就相当于没有做虚假的陈述。

即便雅虎在签署收购合同时并不知道泄露事实，也别忘了前文说过，交割条件通常要求陈述保证不仅在签署时成立，在交割时也需要仍然成立，现在合同的交割还没有开始，雅虎公布了数据泄露，收购方 Verizon现在完全能够利用合同中的这条规定退出交易，雅虎肯定不想再走一遭寻找买家的过程，尤其是在数据泄露事件爆发之后再次出售，价格就更加不可预测了！

雅虎还没有明确公司获悉泄露的具体日期，如果在并购合同签署前就已经得知泄露，那就可能构成虚假陈述，面临着比重大不利变化（MAC）更为不利的局面。

三、势均力敌的MAC约定

那么，现在的雅虎岂不是像落入平原的笼中之虎，任人宰割？

当然，事情也不会那么简单。还记得Verizon总法律顾问的表态吧？！他说，“我认为我们现在有合理的依据相信，（数据泄露事件给雅虎）造成了重大的影响，我们则期待雅虎能向我们证明整体的影响。如果（雅虎）他们认为不构成重大影响，那么他们需要证明这一点。”

雅虎的“呵呵”式回应则是：我们对雅虎的价值有信心，我们继续朝着与Verizon整合的方向努力。

就是说，即便数据泄露引发了其他合同中规定的条件，但是否构成经营重大不利变化（MAC）还值得商榷呢！用户信息泄露事件仍在调查过程中，雅虎至今为止还没有公布泄露事件对公司的整体影响，估计雅虎也不会轻易承认泄露事件构成并购合同下的经营重大不利变化（MAC）。据媒体报道，雅虎9月份公布泄露事件之后，雅虎投资者关系团队与行业分析人士和主要投资人在电话会上就提到过这个问题，雅虎方面拒绝评论泄露是否构成重大不利变化（MAC），但据称又抛出了为什么泄露非常可能并不构成重大不利变化（MAC）的辩解。

那到底有没有可能构成收购合同中的“经营重大不利变化”，让收购方有权退出交易呢？

回到收购合同上来，在合同文件中“经营重大不利变化”的定义篇幅一页有余，这一个定义包括625个单词，简化来说，就是整体来看任何已经或者可能对收购目标的业务、资产、财产、经营成果或财务状况造成重大不利影响的状况。

这个定义表面看起来还挺清楚，有经验的律师看一眼就会明白，这样规定重大不利变化（MAC）的意义不大，因为重大不利影响和重大不利变化（MAC）一样模糊，缺少一个事先约定好的量化标准，双方在这上面很难对于争议达成一致看法，谈不拢就只能按约定去法院解决。

即使打到法院，Verizon也很难说稳操胜券，从美国特拉华州（大部分美国上市公司的注册地，也是本案约定的管辖地）法院的判例来看，法院支持收购方援引重大不利变化（MAC）条款终止收购交易的案例也不多，获得法院支持的难度很大。

所以猜测起来，最有可能的结果就是Verizon评估泄露事件的后果通过拉低收购的价格取得补偿。

四、交易的代价

如果说雅虎泄露事件构成收购合同中约定的“业务重大不利变化”，Verizon作为收购方就可以按照收购合同中的终止条款第6.01(d)项约定终止合同，终止还同时意味着雅虎需要按照合同（第6.03(a)项）向收购方支付高达144,774,000美元的分手费，以及上限为1500万美元的律师费和财务顾问费等支出。

值得一提的是，雅虎收购合同从整体看来对雅虎还是比较有利的，譬如前文提及MAC的定义达到一页纸之长，其中大部分篇幅都是排除构成重大不利变化的情形，如

• 整体经济、金融市场以及美国或全球政治局势的变化；

• 卖方所在行业或货场的整体变化或发展；等等总计十种情形，不少情形都是终止并购的案例中常见的争议情形。

双方的律师军团相当豪华，从这个意义上看双方都不愧为老牌上市公司，Verizon聘请的律师是美国著名并购律所Wachtell，雅虎聘请的律师团队则包括Skadden和Cravath等华尔街大律所以及硅谷科技领域著名的Wilson Sonsini律所。

可以想象，从雅虎用户资料泄密事件披露开始，双方的律师必然在仔细地研读合同中的MAC条款，分析泄密事件的潜在影响，为双方展开磋商谈判泄密事件对交易的影响囤粮备战。尤其是看到华尔街日报2016年10月13日《Verizon Puts Yahoo on Notice After Data Breach （简法帮翻译：数据泄密之后，Verizon正式告诫雅虎）》一文发表后，雅虎的律师军团估计会立即为加班做准备工作了，为雅虎“老兵”努力避免在凋零之际仍可能要支付的将近1.6亿美元的账单。

最后，笔者想起某著名交易律师的感叹：我的执业生涯中，没有看到任何企业因为支付太多律师费而吃大亏。中国某著名基金的一位投资人前两日也跟笔者分享：准备投资的一个早期项目，创始人明明有支付能力，却因为一个收费更低的律师而轻易地开掉了当前非常称职和满意的法律顾问，投资人心里立即咯噔了一下，最终没有敢投这个项目，因为创始人的眼界让人怀疑，他甚至认识不到专业价值的意义！

希望雅虎的MAC案例能让更多创始人重新认知专业的价值！

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