投资人李丰：资本春天要来了，去传统行业找机会

大会简介：

经济转型升级完成的大前提下，3-5年后中国的资本市场规模会扩大1倍多，将会更加健康、活跃，也会更加具有判断力和价值导向。

目前，中国的资本市场钱很充裕。加上国家鼓励中小企业直接融资，钱会通过各种方式进入到中小企业，以未来为导向的新经济企业不会融不到钱。

以人（劳动力）为基础的模式面临极大的挑战。

10月31日，在初橙创咖、福云创咖和蜂巢集创联合主办的中国创新创业暨拥抱世界互联网峰会上，峰瑞资本（FreeS Fund）创始合伙人李丰分享了他对于“资本寒冬”的看法。李丰曾是IDG最年轻的合伙人之一，今年6月，他离开IDG与林中华等人一起成立了专注早期投资的峰瑞资本。

以下是李丰演讲实录：

刚才坐在那儿的时候，有一个前排的一个朋友，他说资本寒冬他给吓尿了。我就稍微跟大家扯两句资本寒冬这个问题。

创业者和投资人要能够看到三五年后的“必然”

我讲这个问题之前先讲一个大的观点，希望你们认同。从大的逻辑上来讲，不管你做的事情是融资还是创业，在我自己看到的以及切身感受的过程中，发现所谓出现独角兽或者出现风口逻辑这件事是很难预测的。

但是你可以大概预知，三五年这个周期以内，什么事情或者什么趋势是注定要发生的。但没有人能判断这个路在哪里，这个路是什么？对我们投资人来讲，对创业者也一样，基本上是要先确定在三五年——如果你有本事看得更长远五七年也好——有些事情是趋势注定要发生的。

三五年之后，一定要发生的事情是哪几件事情呢？先把结论告诉你，我再来讲说我怎么得到这个结论，和资本寒冬有什么关系。

有一个大前提，我们先假定中国的经济转型和模式升级能够完成，或者不会出现系统性的问题，最少不会出现系统性的崩溃。

有了这个大前提之后，面向中国来看，有这样几件事在三五年的范畴之内注定要发生：

第一，中国的资本市场，从道理上讲规模会扩大，我猜会扩大一倍多一点。

第二，中国的资本市场会变得更健康，交易量更活跃，这是我的第二个确定的判断，这两件事情是相互关联的。

第三，在资本市场当中所交易的这些公司，基本上会越来越多的变成有价值导向的公司。

中国当前金融体系中充裕的钱会进入中小企业我们再回过头来讲，这三个结论通过什么推理来形成的。

第一，每一个国家和经济体，在需要刺激经济的时候，体系当中的钱一定会非常充裕。这之前在美国发生过。而这件事情正在中国发生——央行发了政策，可以买银行的资产，银行的钱变得更充裕。

第二，取消了银行存贷比，降了存款准备金率。还有，保监会在9月底出过一个文件，关于允许保险基金发行或者参与设立私募股权投资基金。从另外一个角度你也可以看到，银行在今年的二三季度，由于对中国实体经济当中的一些担忧，对大中型生产制造型贷款欲望和贷款规模下降。

把这些因素合起来会得到一个简单的结果：在中国金融体系当中钱的数量超级多。那么这些钱按照国家的意愿和要求，一定会想尽一切办法，透过各种各样的渠道和方式，来进入到所谓面向未来的、能够解决模式调整和效率升级的、面向新经济的中小企业。你也可以理解为，没有其他的通路可以选择。

这些钱怎么进（中小企业中）去？不好意思，我也不知道怎么回答。

另外一个佐证，中国一直以来依靠实体经济发展，很大程度上依赖银行借贷，中国的间接融资，银行所促成的借贷关系所产生的融资规模接近一半。

因为这样的关系，造成了几件事——第一件事中小企业借不到钱和借贷成本极高。所以国家一直以来，包括李克强在上个礼拜的讲话，他有一个非常重要的说法，是重复过非常多遍的：透过增加企业直接融资的方式，来降低企业负债率和中小企业的融资中间成本。

中国要大规模增加直接融资占比和直接融资的通道很多人觉得这句话跟自己没关系，我跟你解释一下这句话跟你的关系在什么地方，这是中国重复了好几年的话，只是现在到了必须解决的时候。直接融资只涉及到两件事情，一件事情叫资本市场的债权融资，一件事情叫非金融机构股权融资，这是直接融资的两个定义。中国在这两个融资上是什么状况，我跟你们讲完之后你就知道国家为什么要解决这两个问题。

中国社会融资的总额增量是一年15、16万亿左右，中国在这两个数（债权融资和非金融机构股权融资）上加起来是15%，在非金融机构股权融资含二级市场在内的规模大概是3%-3.5%。刨去其他因素，这个事情在资本市场相对发达的国家是什么样子的，大概这个数是60%——就是占社会融资总额的60%。

我把这一系列的数字和结论告诉你，我想如果你能够稍微有点儿经济学的考虑的话，你能得到的结论，为什么这件事是一再地上升到国家层面的重要事情，是因为只有通过若干种方式来大规模的增加对中小企业的直接融资通道和比例，才能解决以上的若干问题，什么问题？

第一，让充裕的流动性进入面向创新的中小企业的融资当中去。第二，在中国现在的整个融资结构当中，中国需要极大发展直接融资。目前直接融资的占比相对于合理的社会的资本结构来讲占比太低，而且增加了非常多的成本。什么叫成本？我借你钱这样件事中间经过了很多人，但是我给钱还你股权或者抵押的话，只是一道关系。所以总理一再要讲，中国要大规模的增加直接融资的占比和直接融资的通道。但是你要问我这个通道从哪里来，我不知道，我猜大量的资金会通过各种各样的渠道进入各种各样面向直接融资或者股权融资不管是一级还是二级。

假定我们认为中国在需要刺激经济的这五年当中，会往经济系统里面注入众多的钱，社会融资总额一定会大幅度增加，我们先假定增加1倍。同时我刚才讲了，直接融资占比只有15%，正常的发达国家有60%，美国有80%，然后国家还有巨大的需求，比如说去除杠杆降低企业负债率，减少企业负债成本，所以这些都指向了要用直接融资替换间接融资。所以我们将定从15%上升到30%。我们在假定直接融资占比当中的非金融机构股权融资原来只占3%，我们再将定这个部分，就是效率最高的这个部分，可能能再涨2—3倍，他能占直接融资占比的20%上升到最少50%这个数据上，再翻2倍到2.5倍。从这个数据再往上乘一下的话，分子刚才已经翻了一倍那就是8倍，或者说10倍或者是9倍。

我跟你们费了半天劲讲了这么宏观经济学上的道理，我只是告诉你说，如果你以5年为维度，或者4年、3年，我不知道有多快，我想不会超过5年，因为如果5年这件事没有发生的话，我们这个经济转型就很难完成。如果快的话，大概两三年如果慢的话三五年，你能看到的结果是一级+二级市场，整个社会当中的或者整个国家当中的钱，称之为流动性，能够透过非金融机构股权融资的方式，进入到这个实体当中去的钱的规模，你从相对合理和保守的角度来看，整个要翻6—10倍之间的数，这是你面对的整个经济当中，我们叫做3—5年之内必然要发生的事情。

这件事跟你有什么关系？当然跟你有关系，因为在座的绝大多数人所从事的行业，都是面向未来的新经济的中小企业，以及在转型当中的新经济的中小企业，这些钱将是你面对的资本市场的弹药。我猜从现在开始，中国会进入这个领域极快速的发展或者较快速的发展，因为资金的供给和需求，同时指向了这个方向。

三五年后升级的资本市场会更健康

还有一个结论，以3—5年的逻辑来看，中国的资本市场，一定会扩大一倍的规模，同时还会更健康，更喜欢有价值的新经济企业，这里边的道理也很简单。如果我的钱增长了6—10倍，注入到非金融机构股权机构的类别里面去，他肯定大家交换的方式，我拿了股权你拿了钱。但是这些股权握在我手里之后，其中的大部分是没有流动性的，我这些东西虽然值钱但是不一定卖得掉。出于整个经济系统的要求，这些被大量制造出来的资产，一定会给自身寻求交易和流动性。那么对股权类的资产的交易和流动性是由谁提供的呢？是由资本市场。我把这两件事情再给你们推一遍，结论就是以3—5年的观点来看，这边生产出来的大量的流动性较差，但是质量较高的这些股权类的资产，出于他自身的流动性需求，会要求一个规模更大体量更大，价值导向型更强的资本市场。那这两件事情，必须是同时出现的，如果他们不能伴生性的出现的话，我用传统观念理解，这个钱就变成堰塞湖，就待在里面出不来了。

以人民币的角度来看你所面对的市场，现在绝对不是寒冬，现在应该是在即将有的一个很快的春天和夏天的开始。因为我讲了，这是经济学的最基本的道理，这是国家意志，钱的意志，资本市场的意志，三件事情在一个规律上来循环论证的结果。所以我讲的仅限于人民币，在人民币上是很好的春天和很热的夏天，对于新经济，对于面向未来的新经济，是一个很好的春天和很热的夏天的刚刚开始，而且他会越来越快速，而且这个过渡的结果是——假定大前提存在，在3—5年周期之内，你会看到一个体量更大，交易规模更大，并且更健康的资本市场。

健康的资本市场更青睐面向未来的新经济

什么叫更健康的资本市场？第一，在中国的资本市场当中，钱的机构化会变得比例非常高。现在我们大概有70%还是散户在操作，如果资本市场的意义只包括二级市场的话，这在全世界很少发生，美国90%是机构花的钱。

但是没有关系，资本市场要能够消化新兴经济股权这类资产的话，就必须具有非常好的价值判断，才能够消化这些股权类的资产，什么叫做非常好的价值判断？他必须让面向未来的好企业值更多的钱，让面向传统的企业值更少的钱。资本市场必须能分辨什么是好企业什么是不好的企业，并且赋予好企业更好的流动性和交易结果，才叫健康的资本市场。这是健康的最基本前提。

但是这个健康的前提之下，其中大部分的钱必须是机构的，因为机构有这样几个优势，第一理性。第二件事情有充分的信息权利，从而对价值判断更合理。第三件事情，有更好的交易和对冲结构，以至于他在市场上有更小的风险或者更小的流动性。

所以结论很简单，对你现在来讲，第一决不是寒冬。你面向的是3—5年之后的市场的话，我猜想那个时候中国的资本市场应该会变得好，第一健康、第二活跃、第三价值导向。虽然路径不知道，因为有很多券商的领导跟我讨论过这个问题，包括我们一些央行的领导人。他们一直以来的观点这个过程到底是通过新三板实现的，还是透过注册制实现的，还是通过其他的政策导向实现的？我说这件事我真的不知道，我不知道这个路径国家会选择哪一条，我只知道结果是怎样的。这对你就够了，因为你也不是政策制定者。

传统产业升级中有大机会，创业者别错过

再讲讲模式创新的问题。第一，中国的人力资源成本，在过去的7年当中，平均每年增长16%，如果你用1.16的6次方或者7次方去乘一下的话，大概这个人力资源翻了3倍或者2倍多。第二，中国的新增劳动力供给从2012年开展每年净减少300万。整个劳动力存量市场从2012年不是往上更缓慢的增长，而是开始向下减少。

这两句话合成的结果，你也知道中国面对最大的挑战是什么？中国面对最大的挑战是所有以人低成本劳动力为基础的商业模式，都会面临很大的压力，因为是人力资源成本上升和劳动力减少两个同时夹击。

同时还有两个因素，老龄化和放开了二胎，所有的这两个因素，如果你理解一番的话，他基本上都会同样加快人力资源成本的浪费。原因很简单，因为你的上下负担都变得更重。

所以为什么中国的传统制造业开始有挑战，原因就是因为我们在越来越集聚的这几个因素的夹角下，在这个问题上的压力变得更显著。所以，面向未来的一定会发生的宏观趋势，就是所有的能够用更好更高效率的解决方案来替代人来解决的这些事情，你给足够长的时间，2—5年时间，他会以你想不到的速度去扩展。这里面涉及到方方面面，第一产业、第二产业、第三产业都没有问题。

第二件事情与之相对应的，中国经过了过去十几年的发展。所以我们现在面临到两个巨大的行业的变化。第一个，基于过去十几年家庭和个人可支配收入的大规模上升，所以我们在几乎非常多的消费领域，面临重塑消费行业的问题。因为消费的收入增长得比线下行业的解决方案增长得速度快，所以说有很多行业跟消费直接相关的，不管是物品的流通还是服务行业，面临到的都是迎合这些快速增长的消费能力。

刨去我们大家都追随的这些文化行业、金融、教育、医疗等行业，所有的行业在现在都有重新做一遍的机会，这是为什么这些行业现在都很热，而且其中有一些行业还没有开放，超大的金融行业，一百多万亿，医疗行业，几十万亿的规模。

除此之外如果你不想随大流的话，可以看看中国的第二产业。中国生产制造加工业，已经差到连做这个行业自己里边的人都不太愿意做中国的生产制造加工业了。我不知道你们是不是听懂了这句话背后的含义了，既然连这个行业自己的企业家都不太愿意去做这个行业，就意味着这个行业已经到了最差的阶段。剩下来就只有两个选择，这个行业会更差，还是这个行业会好起来？我猜这个行业一定要好起来，只不过是用了不同的形式，也是一次重新的做结构，新的淘汰旧的。

为什么我讲这句话，因为我们经历了不同的历史和年代，在座的各位都太小了，不一定有这个印象。如果你回去翻一翻的话，或者看一看李嘉诚的发家史，从这个逻辑可以判断两件事，第一件事，最早的时候生产加工，有一段时间是香港制造。在80—90年代的跨度之外，低端的生产加工制造行业不是中国制造而是台湾制造。如果你去问台湾四五十岁的人，你问他80-90年代发生了什么？发生了很多厂开始倒闭，很多青年到了城市从事了服务行业。毫无疑问台湾的服务行业第三产业变得非常好，亲切、体贴、热情、细致，这是他们经过了十年的线下转型完成的。

我们每一个经济体都经历了这样的阶段。但是中国的问题不一样，中国的问题凑巧我们大概有十多亿人，我们不太可能像台湾和香港地区一样，把整个的经济结构从第二产业挪到第三产业，不可能十多亿人都去服务和消费。换句话来讲，中国的生产制造加工行业，必须长期存在，为了解决我们国家的人口和就业。

所以从现在开始，做新型的生产制造加工行业是历史上最低点，或者从现在开始只会变得更好不会变得更差。其实我们中国的农业，从道理上讲，第一产业也在这样的一个阶段当中，因为宏观的政策，因为中国的人口的分布和农村人口和劳动力的转移以及分化，当然第三件事情由于消费水平和消费能力的提升，大概也会驱动中国的农业在这个阶段。

你所面对的行业，在这个时候是看起来最差的阶段，其实可能在很多行业往后看十年，几乎是他最好的阶段，因为他凑巧处在了不能再差只能更好的阶段。还有一些行业，是处在了因为中国的经济结构、人口结构和经济增长规律，叫做一定要发生、一定要替代的行业。所以你要处在这样的风口上也可以。

最后一句话，大前提我一直讲了，中国的经济是相信能够转过来的。巴菲特经常说过的一句话，在过去一百多年美国的资本市场当中，所有每一次以努力做空美国经济为前提的经济努力，都遭到了惨痛的失败。虽然我觉得巴非特的这句话有很多的利益成分在里面，因为他其实用各种不同的手段和金融工具在不同的地方赚到过钱。但历史证明所有想以国家经济不好为前提，或者叫经济破产为前提，而做出的经济市场努力，最后都会被国家打败。也就是说国家和经济在任何一个阶段都要有信心。我最后也想告诉大家的，不管你是不是去看宏观经济，在这个阶段的中国的宏观经济和经济转型，我想也要有信心，因为它也决定了你是不是分到这一碗鸡汤。

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